Keytruda gerade $8 Milliarde in einem Viertel, hier ist, warum Merck-Aktie noch billig aussieht

Kennzahlen zur Merck-Aktie

• Aktueller Kurs: $113,15
• 52-Wochen-Spanne: $73,31 bis $125,14
• Mittleres Kursziel der Straße: ~$130
• TIKR Modell Kursziel: ~$150
• Implizites Aufwärtspotenzial (TIKR): ~34%
• Dividendenrendite: 3,0%

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Keytruda schlägt zu, Winrevair steigt und Merck hebt Prognose an. Die Aktie hat sich kaum bewegt

Merck (MRK) berichtete am 30. April über die Ergebnisse des ersten Quartals 2026, die nach den meisten Maßstäben wirklich stark waren. Die Einnahmen beliefen sich auf 16,3 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von etwa 5 % im Jahresvergleich entspricht und die Schätzungen um fast 3 % übertrifft. Keytruda, das umsatzstärkste Krebsmedikament der Welt, erzielte im Quartal einen Umsatz von 8,0 Mrd. USD, ein Plus von 12 %, und übertraf die Konsensschätzung von 7,7 Mrd. USD.

Winrevair, Mercks Medikament zur Behandlung der pulmonalen arteriellen Hypertonie, das Mitte 2024 auf den Markt kommen soll, erzielte einen Umsatz von 525 Mio. USD, ein Plus von 88 %, und übertraf damit die von Analysten erwarteten 487 Mio. USD.

Merck erhöhte seine Prognose für das bereinigte Ergebnis je Aktie für das Gesamtjahr auf 5,04 bis 5,16 US-Dollar und reduzierte seine Umsatzprognose auf 65,8 bis 67 Milliarden US-Dollar.

Der Grund für die schlechten Schlagzeilen war eine Vorabbelastung in Höhe von 9 Mrd. USD im Zusammenhang mit der Übernahme von Cidara Therapeutics durch Merck, einem Biotech-Unternehmen, das ein lang wirkendes Antimykotikum entwickelt. Diese Belastung führte zu einem hohen GAAP-Verlust für das Quartal, und auch das bereinigte Ergebnis je Aktie war stark negativ.

Die Börse hatte dies vorausgesehen, weshalb die Schätzungen für das Quartal bereits einen Verlust auswiesen, und Merck übertraf diese Erwartungen auf bereinigter Basis um etwa 13 %.

Am Tag der Veröffentlichung des Berichts stieg die Aktie um fast 3 %. Das zugrunde liegende operative Geschäft entwickelte sich gut. Der ausgewiesene Verlust war ein buchhalterischer Ausdruck einer bewussten strategischen Investition und kein Anzeichen dafür, dass sich das Unternehmen in Schwierigkeiten befindet.

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Die Finanzwerte sind stark. Der Markt blickt bereits über das Jahr 2028 hinaus

Betrachtet man die Umsatz- und Margenentwicklung der letzten fünf Jahre, so zeigt sich eine solide Entwicklung. Der Umsatz ist von 48,7 Mrd. USD im Jahr 2021 auf 65,0 Mrd. USD im Jahr 2025 gestiegen, während die operativen Margen im gleichen Zeitraum von rund 29 % auf fast 38 % gestiegen sind. Die Bruttomargen blieben durchweg über 72 %, was die Preissetzungsmacht und den Produktmix widerspiegelt, die mit einem erstklassigen Onkologie-Franchise verbunden sind.

Der Grund, warum dieses Unternehmen trotz dieser Margen immer noch mit dem 13-fachen des voraussichtlichen Gewinns gehandelt wird, ist ganz einfach. Keytruda macht mehr als die Hälfte des Gesamtumsatzes von Merck aus, und das wichtigste US-Patent läuft 2028 aus. Wenn ein einzelnes Medikament dieser Größenordnung mit Biosimilar-Konkurrenz konfrontiert wird, neigt der Markt dazu, schon lange vor diesem Ereignis einen Abschlag vorzunehmen.

Merck arbeitet aktiv daran, diesen Übergang mit Keytruda QLEX zu bewältigen, einer neuen subkutanen Formulierung, die darauf abzielt, einen bedeutenden Anteil der bestehenden Patientenbasis vor dem Markteintritt des Biosimilars zu erobern, mit dem Ziel einer 30-40%igen Umwandlung bis 2028. In der Zwischenzeit ist das China-Geschäft von GARDASIL, dem HPV-Impfstoff des Unternehmens, faktisch zusammengebrochen: Die Umsätze in diesem Markt gingen um 47 % zurück, nachdem Merck die Lieferungen in das Land Anfang 2026 eingestellt hatte.

Das Unternehmen weiß, womit es zu kämpfen hat, und die Strategie, mit der es darauf reagiert, ist sichtbar. Winrevair wächst schnell. Die FDA-Zulassung von IDVYNSO, einem neuen HIV-1-Therapiesystem, ist ein weiteres Standbein außerhalb der Onkologie.

Die Pipeline umfasst kurzfristige Entscheidungen zu WELIREG bei Nierenzellkarzinomen, mehrere PDUFA-Termine in der zweiten Jahreshälfte und, laut CEO Robert Davis, kommerzielle Möglichkeiten im Wert von etwa 70 Milliarden US-Dollar bis Mitte der 2030er Jahre. Die Pipeline ist real. Die Frage ist, ob sie ausreicht, um das abzuflachen, was die Bären als Klippe bezeichnen.

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Wie ein fairer Preis für MRK von hier aus tatsächlich aussieht

Das Bewertungsmodell von TIKR sieht für MRK ein Kursziel von etwa 150 $ vor, was eine Gesamtrendite von etwa 34 % über einen Zeitraum von etwa fünf Jahren oder etwa 6 % auf Jahresbasis bedeutet. Wenn man die 3 % Dividendenrendite hinzurechnet, liegt die jährliche Gesamtrendite im mittleren Fall bei 9 %.

Das Modell ist in Bezug auf die Einnahmen bewusst konservativ und geht von einem im Wesentlichen flachen Umsatzwachstum bis 2030 aus, was die Patentklippe bei Keytruda widerspiegelt. Es wird erwartet, dass sich die Nettogewinnmargen auf etwa 33 % ausweiten, da sich der Produktmix verbessert, und der Gewinn pro Aktie wird voraussichtlich leicht steigen, da Rückkäufe einen Teil des Gewinns pro Aktie auffangen.

Worauf die Bullen wetten:

• Das Wachstum von Keytruda ist länger, als das Patentdatum vermuten lässt. Das Medikament expandiert weiterhin in Indikationen, die sich in einem früheren Stadium befinden, und die subkutane QLEX-Formulierung gibt Merck ein Instrument an die Hand, um Patienten zu halten, selbst wenn die IV-Formulierung mit Biosimilars konkurrieren muss. Die Geschäftsleitung hat ihre wachsende Zuversicht zum Ausdruck gebracht, weitere Patente bis ins Jahr 2029 zu verteidigen.
• Winrevair ist ein echter zweiter Akt. Mit einem Wachstum von 88 % auf einer Basis von 525 Mio. USD hat dieses Medikament für eine seltene Krankheit mit erheblichem ungedecktem Bedarf ein Potenzial von mehreren Milliarden Dollar und befindet sich noch in der Anfangsphase der Einführung.
• Die Bewertung preist bereits eine Menge schlechter Nachrichten ein. Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von etwa 13, einer Rendite von 3 % und einer Bruttomarge von 76 % wird MRK eher wie ein Unternehmen bewertet, das sich im säkularen Niedergang befindet, als eines, das über eine umfangreiche Pipeline verfügt und in der Lage ist, während und nach dem Patentübergang einen konstanten freien Cashflow zu generieren.
• M&A baut aktiv das nächste Kapitel auf. Cidara, Terns und andere kürzlich getätigte Transaktionen zeugen von einem Managementteam, das nicht darauf wartet, dass die Klippe kommt, bevor es handelt. Die Investitionen in die Pipeline werden jetzt getätigt.

Worauf die Bären achten:

• Keytruda macht über 50 % des Umsatzes aus, und die Zeit läuft. Selbst wenn alle Strategien zur Risikominderung wie geplant funktionieren, muss Merck in den Jahren 2028 und 2029 mit erheblichen Umsatzeinbußen rechnen, die durch die aktuelle Pipeline möglicherweise nicht vollständig kompensiert werden können, wenn man die Dollarbeträge zugrunde legt.
• Vor kurzem sind drei Phase-3-Studien in der Onkologie gescheitert. LITESPARK-012, KEYNOTE-975 und KEYNOTE-866 sind alle gescheitert, was die Frage aufwirft, wie viel von der Pipeline tatsächlich in zugelassene Produkte und sinnvolle Einnahmen umgewandelt werden kann.
• Das China-Geschäft von GARDASIL ist praktisch verschwunden. Mit einem Umsatzrückgang in China von 47 % und einem Lieferstopp ist ein bedeutender Beitrag zum Umsatz auf unbestimmte Zeit aus dem Modell verschwunden.
• Akquisitionen erhöhen die Verschuldung. Die Transaktionen mit Cidara und Terns lassen die Nettoverschuldung auf 50 Mrd. USD anschwellen. Mit dem 1,45-fachen des EBITDA ist dies zwar noch verkraftbar, aber die Bilanz ist weniger flexibel als noch vor zwei Jahren.

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Merck wird nicht ohne Grund mit einem starken Abschlag zu seinen historischen Multiplikatoren gehandelt, und dieser Grund ist nicht irrational. Die Keytruda-Patentklippe ist real, der Zeitplan ist bekannt, und das Umsatzrisiko ist erheblich.

Anleger, die MRK heute kaufen, setzen darauf, dass die Kombination aus dem Wachstum von Winrevair, der Umsetzung der Pipeline und strategischen Fusionen und Übernahmen ausreicht, um das Unternehmen durch die Jahre 2028 und 2029 zu tragen, ohne dass auf der anderen Seite ein längeres Gewinntief entsteht.

Was diese Wette auf dem aktuellen Niveau einigermaßen interessant macht, ist das Bewertungspolster. Eine Dividende von 3 %, das 13-fache des voraussichtlichen Gewinns und ein TIKR-Modell, das bei konservativen, flachen Umsatzannahmen einen Wert von etwa 150 $ anpeilt, deuten darauf hin, dass der Markt bereits ein recht pessimistisches Szenario eingepreist hat.

Wenn Merck auch nur einen Teil der von der Unternehmensleitung in Aussicht gestellten 70 Mrd. USD in der Pipeline umsetzt, wird der derzeitige Kurs so aussehen, als hätte man die Fähigkeit des Unternehmens, den Übergang zu bewältigen, unterschätzt.

Der nächste wichtige Wegweiser ist die für Juni erwartete Entscheidung über die adjuvante Behandlung von Nierenzellkarzinomen mit WELIREG plus Keytruda, die Aufschluss darüber geben wird, ob die Diversifizierung der Pipeline Erfolg hat.

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