Le flux de trésorerie disponible de Disney vient d'atteindre 10 milliards de dollars, voici pourquoi l'action semble encore sous-évaluée

Chiffres clés de l'action Disney

• Fourchette de 52 semaines : 83,91 $ à 125,00
• Prix actuel : 104,72
• Prix cible TIKR (milieu) : ~$135
• TIKR Taux de rendement interne annualisé (moyen) : ~6% par an
• BPA ajusté du deuxième trimestre de l'exercice 2026 : 1,45 $, en hausse de 46 %.
• Abonnés Disney+ au T2 de l'exercice 2026 : Augmentation de 13%
• BPA ajusté pour l'année fiscale 2026 : croissance de 16%+.

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Un trimestre solide avec un nouveau PDG et un changement de discours

Disney (DIS) a publié ses résultats pour le deuxième trimestre de l'exercice 2026 le 7 mai, et les chiffres étaient vraiment solides sur presque toutes les lignes qui comptent. Le chiffre d'affaires a augmenté de 7 % pour atteindre 23,9 milliards de dollars. Les revenus du streaming de divertissement ont augmenté de 10 %. Le nombre d'abonnés à Disney+ a augmenté de 13 % d'une année sur l'autre. Le BPA ajusté de 1,45 $ a dépassé de 46 % celui de l'année précédente, et la direction a relevé ses prévisions de BPA ajusté pour l'ensemble de l'exercice 2026 à une croissance de 16 % ou plus.

Le trimestre a confirmé ce qui se préparait discrètement depuis plusieurs trimestres : l'activité de streaming n'est plus un frein pour l'entreprise. Le résultat d'exploitation du streaming de divertissement a été positif pour le quatrième trimestre consécutif, et Disney+ s'approche d'une échelle où la rentabilité se renforce d'elle-même plutôt que de dépendre d'un investissement continu dans le contenu.

Josh D'Amaro, qui a passé des décennies à diriger l'activité des parcs et a été nommé PDG en février 2026 pour succéder à Bob Iger, dirige désormais une entreprise dont les résultats financiers sont enfin alignés sur la qualité sous-jacente de la marque. Son expérience dans la partie de l'entreprise qui génère les marges les plus élevées et qui est la plus complexe sur le plan opérationnel correspond raisonnablement à la discipline opérationnelle requise pour la prochaine phase de croissance de Disney.

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Le redressement du Free Cash Flow est extraordinaire

Le graphique du FCF est l'élément de preuve le plus important pour le dossier d'investissement de Disney, et pourtant il reçoit le moins d'attention dans la couverture qui se concentre sur le nombre d'abonnés et les résultats du box-office.

Le flux de trésorerie disponible s'est effondré, passant de 2 milliards de dollars pour l'exercice 2021 à 1,1 milliard de dollars pour l'exercice 2022, l'année où les investissements dans le streaming ont atteint leur apogée, alors que Disney dépensait sans compter pour le contenu de Disney+, Hulu et ESPN+ afin de développer sa base d'abonnés. Ce creux a semblé alarmant à l'époque et a suscité de réelles inquiétudes quant à la possibilité de rentabiliser financièrement le pari du streaming.

La reprise qui a suivi a été extraordinaire. Le FCF a rebondi à 4,9 milliards de dollars pour l'exercice 2023, puis à 8,6 milliards de dollars pour l'exercice 2024, et a franchi la barre des 10 milliards de dollars pour l'exercice 2025. En trois ans, il a été multiplié par dix, presque entièrement grâce à l'activité de diffusion en continu, qui est passée d'une activité consommatrice de liquidités à une activité génératrice de liquidités. La même bibliothèque de contenu qui brûlait des milliards en coûts d'investissement attire maintenant des abonnés payants qui se renouvellent à des taux élevés.

Cette trajectoire du FCF modifie la façon d'envisager l'évaluation. Une entreprise qui génère 10 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible annuel et qui le fait croître vaut beaucoup plus qu'une entreprise qui génère 1 milliard de dollars, et le multiple n'a pas été entièrement ajusté.

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Le redressement du BPA a encore de la marge

Le graphique du BPA montre la même transformation à travers une lentille différente. Le BPA normalisé est passé de 2,33 $ en 2021 à 5,93 $ en 2025, augmentant régulièrement chaque année à mesure que les pertes liées au streaming se réduisaient et que Parks démontrait sa résilience post-pandémique. Les analystes prévoient une poursuite de la progression vers 6,80 dollars en 2026, 7,47 dollars en 2027 et près de 9 dollars en 2029.

Cette trajectoire repose sur deux moteurs qui fonctionnent simultanément. L'activité de streaming doit continuer à générer un résultat d'exploitation positif à mesure que le nombre d'abonnés augmente, et les quatre derniers trimestres suggèrent qu'elle peut le faire. Et Parks doit maintenir l'expansion de capacité que la direction a mise en œuvre, en ajoutant des attractions et des hébergements qui augmentent les dépenses par invité, même si la croissance de la fréquentation se ralentit.

Le bénéfice par action du deuxième trimestre de l'exercice 2026 de 1,45 $, contre environ 1,06 $ pour l'ensemble du trimestre de l'année précédente, représente le type de progrès trimestriel qui, s'il est maintenu, met le consensus de l'exercice 2026 d'environ 6,80 $ clairement à portée de main. Le relèvement des prévisions à une croissance de plus de 16 % confirme que la direction a une ligne de mire sur ce chiffre.

Une hausse modeste dans l'hypothèse moyenne, avec une optionnalité significative au-delà

Le modèle de TIKR vise environ 135 $ dans le cas moyen, ce qui implique un rendement total d'environ 29 % sur environ 4,4 ans, ou environ 6 % annualisé. Le modèle suppose une croissance des revenus d'environ 4 % par an et une augmentation des marges de revenu net vers 12 %. Il s'agit d'une configuration prudente qui n'exige pas de Disney qu'elle fasse quoi que ce soit d'exceptionnel, mais simplement qu'elle continue à suivre la trajectoire qu'elle a déjà empruntée.

Le rendement annualisé de 6 % est honnête et reflète la position de Disney dans le spectre risque-rendement. Il ne s'agit pas d'une société à forte croissance. Il s'agit d'une franchise de qualité qui a mis en place un modèle financier structurellement correct après des années d'investissement, et le marché tient encore partiellement compte de l'incertitude liée à la période de transition plutôt que de la réalité actuelle.

Ce sur quoi les haussiers comptent

• L'inflexion du FCF n'est pas temporaire. Le passage d'un milliard de dollars à 10 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible annuel sur trois ans reflète un changement structurel dans l'économie du streaming, et non un événement ponctuel. La diffusion en continu par abonnement génère des revenus récurrents qui s'échelonnent avec un coût marginal de contenu proche de zéro une fois que la bibliothèque est constituée. À mesure que cette base s'élargit et que le taux de désabonnement reste gérable, le FCF devrait continuer à s'accroître bien au-delà du taux de croissance des recettes.
• ESPN direct-to-consumer est le prochain catalyseur majeur. Disney travaille méthodiquement à la mise en place d'une offre de streaming ESPN autonome qui permettrait aux amateurs de sport d'accéder à la chaîne sans être abonnés au câble. Ce lancement, prévu pour l'exercice 2026, ouvre une nouvelle source de revenus avec des caractéristiques économiques similaires à celles de Disney+ au moment du lancement, mais avec une base d'abonnés plus insensible au prix, compte tenu de la demande de sports en direct. La mise en œuvre réussie d'ESPN DTC permettrait de redynamiser de manière significative le segment du divertissement.
• L'expérience de M. D'Amaro dans le domaine des parcs est un atout pour l'activité qui génère les marges les plus élevées. Le segment des expériences a généré un revenu d'exploitation d'environ 9 milliards de dollars au cours de l'exercice précédent, soit près du double de celui du segment des divertissements. Un PDG qui a construit sa carrière en comprenant les décisions opérationnelles et d'investissement qui régissent cette activité est bien placé pour soutenir l'expansion en cours, y compris les augmentations de capacité à Walt Disney World et Disneyland, dont la direction s'attend à ce que les investissements doublent presque jusqu'en 2028.
• L'action se négocie toujours avec une décote significative par rapport aux multiples de bénéfices historiques. Le ratio cours/bénéfice moyen à long terme de Disney est bien supérieur à son niveau actuel. La compression des multiples qui a pesé sur l'action depuis 2021 devrait progressivement s'inverser à mesure que le BPA s'élèvera à 9 dollars au cours des quatre prochaines années et que le FCF continuera de croître.

Ce que les baissiers surveillent

• L'examen de ABC/Hulu par la FCC représente une réelle incertitude réglementaire. L'examen par la FCC des licences de diffusion de Disney, qui était considéré comme une formalité, est devenu un véritable obstacle après que la commission a signalé un examen plus approfondi. La direction a déclaré que cet examen ne l'avait pas incitée à modifier sa stratégie, mais toute contestation ou condition relative aux licences pourrait créer un bruit qui pèserait sur les multiples.
• La faiblesse de la fréquentation des parcs est un vent contraire à court terme. La fréquentation des parcs nationaux a légèrement augmenté au deuxième trimestre, mais les réservations à venir suggèrent que le deuxième semestre de l'exercice 2026 sera confronté à des comparaisons plus difficiles par rapport au pic de la demande post-pandémique. Les parcs internationaux enregistrent de bons résultats, mais la croissance de la fréquentation nationale, à un chiffre faible ou moyen, est inférieure à ce que l'investissement dans l'expansion de la capacité devrait idéalement soutenir.
• Le rendement annualisé de 6 % du modèle laisse peu de marge d'erreur. Une croissance des revenus de 4 % par an est réalisable, mais elle n'est pas enthousiasmante, et tout ralentissement de la croissance du nombre d'abonnés à la diffusion en continu ou de la demande de parcs comprimerait le rendement implicite déjà modeste. Les investisseurs à la recherche d'une histoire plus dynamique ne seront pas convaincus par le calcul de la valeur moyenne, même si l'entreprise continue d'être performante.

Devriez-vous investir dans Disney ?

Disney n'est plus la même société qu'il y a trois ans, lorsque les investisseurs se demandaient si le streaming générerait un jour de véritables bénéfices. Le graphique du FCF montre qu'il est impossible d'ignorer ce changement. Une entreprise qui est passée d'un milliard de dollars à 10 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible annuel en trois ans, avec un BPA composé régulièrement vers 9 dollars au cours des quatre années suivantes, et une entreprise de parcs générant près de 9 milliards de dollars de revenu d'exploitation annuel, n'est pas une entreprise qui devrait se négocier avec une décote par rapport au marché.

Le rendement annualisé de 6 % dans le cas moyen est un point de départ honnête. Les scénarios de hausse liés à l'ESPN DTC, à l'expansion de Parks et aux multiples recouvrements sont réels mais non garantis. La chose la plus importante à suivre au cours des deux prochains trimestres est de savoir si le revenu d'exploitation de la diffusion en continu continue de croître et si le lancement d'ESPN direct au consommateur génère le type de dynamique d'abonnés au lancement qui justifierait un scénario de croissance plus optimiste.

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