上場企業は常に、業績予想を達成する、あるいは上回るというプレッシャーにさらされている。経営陣の報酬は株価の業績に連動することが多い。アナリストは暗黙の目標となる予想を発表する。1円でも予想が外れれば、株価は急落する。このような環境は、企業にとって可能な限り好意的に決算を発表するインセンティブとなり、時にはそのプレッシャーが操作につながることもある。
業績操作には様々なものがある。その一端は、常識の枠を超えた、強引だが合法的な会計処理である。もう一方の端は、明白な不正行為である。その中間に位置するグレーゾーンでは、厳密にはルールに違反していないにもかかわらず、企業が経済的現実を曖昧にするような方法で裁量を行使している。これらの慣行はすべて、報告された収益を額面通りに受け取る投資家を惑わす可能性がある。
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財務諸表にはヒントが隠されている。会計は閉じたシステムであるため、操作には指紋が残る。ある場所で収益を膨らませると、他の場所で不均衡が生じる。費用の隠蔽は、最終的にはキャッシュフローや貸借対照表に現れる。どこを見ればいいのか分かれば、そのパターンを発見することができる。
このガイドでは、収益操作の最も一般的な形態、それを明らかにするレッドフラッグ、そして報告された収益が根本的な業績を反映していない可能性のある企業を特定するためのTIKRの使い方について説明する。
収益操作が行われる理由
インセンティブを理解することで、どの企業が最もリスクが高いかを認識することができる。利益操作は、保守的な経営陣がいる安定した企業ではめったに起こらない。利益操作は、業績に対するプレッシャーが強い特定の状況下で集中的に行われる。
債務コベナンツに近づいている企業には、収益を膨らませる強い動機がある。ローン契約では多くの場合、一定の収益率やレバレッジ比率を維持することが求められる。これらの閾値を逸脱すると、債務不履行条項が発動されたり、返済が早まったり、将来の借入が制限されたりする可能性がある。経営陣は、こうした契約条項への抵触を回避するために、会計処理を引き延ばすことがある。
利益目標に連動した役員報酬は、明らかに利益相反を引き起こす。CEOのボーナスが特定のEPS数値の達成に依存する場合、会計上の選択によって余分な小銭を見つける誘惑は現実のものとなる。ストックオプションの付与は、経営陣が株価上昇から直接利益を得るため、この圧力を増幅させる。
成長が鈍化している企業は特にリスクに直面する。市場に年間20％の成長を期待させるように仕向けた企業は、成長が突然5％に落ち込んだ場合、深刻な結果に直面する。経営陣は、積極的な会計処理で移行をスムーズにし、時間を稼ぎ、操作が持続不可能になる前に事業が回復することを望むかもしれない。
買収企業は、パーチェス会計によって問題を隠すことができる。買収のたびに、資産の評価減や引当金の積み増し、損益計算書に費用が計上されるタイミングを管理する機会がある。連続的な買収企業は、その複雑な会計処理が操作の隠れ蓑となるため、分析が難しいことで有名である。
TIKRのヒント：多額の負債、積極的な経営陣の報酬体系、頻繁な買収の歴史を持つ企業には細心の注意を払うこと。これらの特徴は、報告された収益が経済実態と乖離するリスクを高める。
キャッシュフローとの乖離
収益操作の最も信頼できる唯一の指標は、純利益と営業キャッシュフローとの間に持続的なギャップがあることである。会計上の利益は、仕訳によって製造することができる。キャッシュフローはそうはいかない。企業が大幅な利益を計上しながら、それに対応するキャッシュを生み出せない場合、何かが間違っている。
発生主義会計は、現金が回収される前に収益を認識し、現金が支払われるとき以降に費用を繰り延べることを可能にする。制限の範囲内であれば、この収益と費用の一致は、純粋な現金会計よりも経済的パフォーマンスをより明確に示すことができる。しかし、発生主義を有用なものにしている同じ柔軟性が、発生主義を操作しやすいものにもしている。
純利益と営業キャッシュの関係を複数年にわたって観察してみよう。健全な事業であれば、この2つの数値は、長期にわたってある程度密接に連動するはずである。一時的な乖離は正常である。急成長時に運転資本に多額の投資を行うことがあるからだ。しかし、純利益が営業キャッシュフローを常に上回るようなギャップが続く場合は、利益が人為的に膨らんでいることを示唆している。
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過去5年間の純利益に対する営業キャッシュフローの比率を計算する。この比率が常に1.0を下回っている場合は、調査をお勧めします。比率が長期にわたって着実に低下している場合は、格差が拡大していることを示唆しているため、さらに懸念される。
TIKRのヒント：TIKRの詳細財務情報を使って、損益計算書と一緒にキャッシュフロー計算書を見る。営業キャッシュフローと純利益を複数年にわたって比較する。健全な企業であれば、どのような長期間においても、当期純利益に見合うか、それを上回るキャッシュフローを示すはずである。
収益認識のレッドフラッグ
収益操作は収益管理の最も一般的な形態である。収益を水増しすることは、売上総利益、営業利益、純利益に影響を及ぼす。その影響は損益計算書全体で拡大する。
明確な説明なしに同業他社を大きく上回る収益の伸びを注視すること。競合他社の成長率が5％で、類似の製品や市場で15％の成長を謳っている場合、懐疑的な見方が正当化される。その会社が何か驚くべきことを発見したか、会計処理が強引かのどちらかである。
売掛債権が売上を上回るペースで増加するのは、典型的な警告サインである。企業が収益を計上しながらも代金回収に苦戦している場合、売掛金は膨れ上がる。このパターンは、会社が早期に収益を認識したり、顧客が注文していない製品を出荷したり、将来の売上を前倒しするために支払条件を延長したりしている可能性を示唆している。
売掛金を日次平均売上高で割って、売上高日数を計算する。売上高日数が時間の経過とともに著しく増加する場合は、顧客からの回収に時間がかかっている。これは業務上の問題を反映している可能性もあるが、収益認識が実際の経済活動よりも先行していることを示している場合もある。
チャネル・スタッフィングとは、企業が四半期末に余剰在庫を販売代理店に押し付け、売上を水増しする収益操作の特殊な形態である。その製品は翌期には戻ってくることが多いが、その時点で企業は収益を計上し、目標を達成している。ディストリビューターでの在庫の積み増し、四半期末の売上高の異常な高騰、または高収益の後に高額の返品があるパターンを探す。
TIKRのヒント：TIKRの詳細財務情報では、収益の伸びと売掛金の増減を比較する。複数の期間にわたって売掛金の増加率が常に売上高を上回っている場合は、会社の収益認識方針を詳しく調べる。
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経費の操作
収益の水増しが最も一般的な操作である一方、費用の隠蔽や繰り延べも収益を押し上げる上で同様に効果的である。企業は、いつ、どのように費用を認識するかについて、かなりの裁量権を持っている。
本来、損益計算書に計上されるべき費用を資産計上することは、頻繁に行われる手口である。現在の利益を減少させる費用として計上する代わりに、貸借対照表に資産として計上し、時間の経過とともに減価償却するのである。これにより、費用を将来の期間にシフトさせ、現在の利益を膨らませる。
無形固定資産や資産化されたソフトウェア費用が、売上高に対して異常に増加していないか注意すること。これらの項目が、事業よりも著しく速く成長している場合、その会社は、競合他社が即座に費用化する費用を資産化している可能性がある。資産計上方針を同業他社と比較し、異常値を特定する。
リストラクチャリング費用は精査に値する。企業はしばしば、困難な時期に多額の一時費用を計上し、資産を償却し、引当金を計上する。これらの費用は調整後利益から除外されるため、将来の業績が良く見える。しかし、一部の企業はこの慣行を悪用し、悪い時期に過大な引当金を計上し、良い時期にはそれを利益として取り崩して業績を平滑化させている。
度重なるリストラ費用のパターンに注意。数年おきにリストラ費用を計上する企業は、真の経営上の変化を反映するのではなく、収益管理の手段としてリストラ費用を使用している可能性がある。また、人為的に利益を押し上げる可能性のある、過去のリストラ引当金が利益として放出されていないかどうかも調べる。
TIKRのヒント:TIKRの貸借対照表で、収益に対する資産計上資産の異常な増加を確認する。建物建設やソフトウェア開発、顧客獲得コスト、および同様の項目に関する会社の処理を業界標準と比較する。
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貸借対照表の警告サイン
損益計算書の操作は、最終的に貸借対照表のバランスを崩す。会計方程式は均衡を保たなければならないので、膨れ上がった利益はどこかに現れなければならない。このような歪みがないか貸借対照表を読むことを学べば、問題が明らかになる前に特定することができる。
売上高に対する在庫の積み上がりは、チャネル・スタッフィングや、減損処理すべき陳腐化した製品の存在を示している可能性がある。在庫日数は、在庫を売上原価で割り、365を 乗じて計算する。在庫日数が時間の経過とともに大幅に増加している場合、その企業は販売量に比して在庫を多く保有していることになる。これは、サプライチェーンの意思決定を反映している可能性もあるが、売上高が示唆するほど製品が売れていないことを示唆している場合もある。
買収によって増加したのれんや無形資産は、精査が必要である。企業は、毎年これらの資産の減損テストを行わなければならないが、経営陣は使用する前提条件について裁量を持つことができる。強引な仮定は、必要な評価減を遅らせ、資産と収益の両方を膨らませる可能性がある。のれん代が総資産や株主資本に占める割合が大きい企業は、将来減損費用が発生するリスクが大きい。
売上高に比して減少する繰延収益は、サブスクリプション・ビジネスの問題を示唆する可能性がある。繰延収益は、まだ提供されていないサービスに対して回収された現金である。売上高が増加する一方で、この負債が減少する場合、会社は顧客の支払いよりも早く収益を認識している可能性があり、これは持続不可能である。
TIKRのヒント：TIKRを使用して、在庫日数、債権日数、および総資産に対するのれんの比率を経時的に追跡する。これらの指標のいずれかが著しく悪化している場合は、基礎となる会計を調査する必要がある。
収益指標の質
特定の赤信号だけでなく、いくつかの広範な指標は、報告された収益が真の業績を反映しているかどうかを評価するのに役立ちます。
GAAPベースの利益と、非GAAPベースまたは調整後の利益を比較する。株式報酬、償却、リストラ費用、その他の項目を除いた調整後の数値を報告する企業が増えている。調整項目の中には合理的なものもあるが、GAAPベースの利益と非GAAPベースの利益のギャップは、経営陣がどれだけ無視するよう求めているかを明らかにする。調整後利益がGAAP利益より常に50％高い会社は、コストの半分がカウントされていないと言っているのです。
業績の上振れの一貫性を調べる。アナリスト予想を毎四半期1～2セント単位で正確に上回る企業が何年も続いている場合、その企業は利益を目標通りに管理している可能性が高い。このような一貫性が自然に発生する確率は極めて低い。このパターンは、経営陣があらかじめ決められた数字を達成するために会計上の裁量を使っていることを示唆している。
第4四半期の調整に注目せよ。年次監査では、四半期レビューよりも企業の裁量が大きい。ある企業が、3四半期は一貫して好調な業績を報告し、第4四半期に多額の費用を計上する場合、その企業は年間を通じて期待値を管理し、年末に後始末をしている可能性がある。
監査人の交代や資格変更は重大な警告サインである。会社が監査人を交代した場合、特にその交代が事前に十分に発表されていない場合は、その理由を尋ねること。監査人の辞任は、会計処理をめぐる意見の不一致を示唆するため、特に問題となる。限定的な監査意見、または内部統制の重要な弱点に言及した場合は、直ちに注意を払う必要がある。
TIKRのヒント:TIKRで複数年の収益履歴を確認する。一貫した小幅な上振れ、異例な第4四半期の調整、または報告された利益とキャッシュフローとの間の持続的なギャップのパターンを探す。
操作チェックリストの作成
体系的な分析は、警告のサインを見逃す可能性を減らす。どの企業にも投資する前に、以下の質問に答えよう。
キャッシュフローの質。営業キャッシュフローは、長期的に一貫して純利益を上回っているか？そうでない場合、そのギャップを説明するものは何か？
収益動向。収益の伸びは同業他社と一致しているか？売上債権は売上を上回るペースで成長しているか？売上残高日数は増加しているか？
経費処理。同業他社がすぐに費用化するような費用カテゴリーが資産化されているか？リストラ費用を頻繁に計上していないか。
貸借対照表の健全性。在庫日数が増加していないか。のれん代が資産に占める割合は大きいか。繰延収益は適切に推移しているか。
収益パターン。会社は常に少額で予想を上回っているか？GAAPベースの利益と調整後の利益の間に大きな開きがあるか？第4四半期に異常な調整はないか？
外部検証。最近監査人が交代していないか。適格意見や内部統制の弱点はないか？異常に株式を売却した役員はいないか？
複数の赤信号が点灯している会社は、より深く調査するか、完全に回避する必要がある。目的は操作を証明することではなく、可能性を評価することである。証拠の結果、収益の質が低いことが示唆された場合、投資に必要な安全マージンはより高くなるはずである。
TIKRの要点
収益操作は、多くの投資家が認識している以上に一般的である。期待に応えなければならないというプレッシャーと、発生主義会計特有の柔軟性とが相まって、企業が経済的現実と乖離した業績を提示する機会を生み出している。決算操作を見抜くことで、報告された業績が実際の業績を過大評価するような企業への投資から投資家を守ることができる。
最も信頼できるシグナルは、損益計算書の数字をキャッシュフローや貸借対照表のトレンドと比較することから得られます。当期純利益が営業キャッシュフローを常に上回っている場合、売上債権が売上高よりも急速に増加している場合、あるいは費用が認識されずに資産計上されている場合、収益の質が疑われます。
TIKRは、財務諸表、比率、過去の傾向を一つのプラットフォームで表示することにより、この分析を実用的なものにします。収益とキャッシュフローの関係を追跡し、売掛金と在庫日数をモニターし、競合企業間の会計方針を比較することができる。
目的は、すべての不正操作の事例を把握することではなく、最悪の犯罪者を避けることである。キャッシュフローがきれいで、会計処理が保守的で、収益の質が一貫している企業は、より安全な投資先となる。赤信号が複数ある企業は、厳しく精査されるか、パスするかのどちらかに値する。
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