経営者の資質が、優良企業が優良企業であり続けるか、あるいは偉大な企業になるかを決定する。同じ市場ポジション、同じ製品、同じ財務内容を持つ2つの企業でも、誰が経営するかによって結果は大きく異なる。資本を賢く配分し、誠実にコミュニケーションをとり、長期にわたって競争優位性を築く経営陣。一方、資金を浪費し、投資家を欺き、競合他社が追いついてくるまで、受け継いだ強みを惰性で使い続ける経営陣もいる。
しかし、ほとんどの投資家は、財務諸表を作成する人物を評価するよりも、財務諸表の分析にはるかに多くの時間を費やしている。彼らは、経営陣がマージンを維持するのか、それともそれを損なうのかを考慮することなく、マージンやリターンを研究する。また、経営陣が実行力を備えているかどうかを考慮せずに、成長率を予測している。このような見落としが問題となるのは、経営陣の質が時間とともに向上していくからである。良い決断は互いに積み重なる。誤った決断は問題を生み、さらに問題を生む。
経営陣の評価には、実績、資本配分、コミュニケーションの質、インセンティブの調整などを検討する必要がある。これらの要素はいずれも損益計算書に直接現れるものではないが、そのすべてが5年後の損益計算書の姿に影響を与える。経営について数時間研究するだけで、財務モデルを何日もかけて精緻化するよりも、将来のリターンについてより多くのことがわかることが多い。
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実行実績を調べる
過去の実績は、経営能力の最も信頼できる証拠となる。一貫してガイダンスを達成、またはそれを上回る業績を上げ、事業を有益に成長させ、困難をうまく切り抜けてきたリーダーシップ・チームは、今後もそうである可能性が高い。目標未達、不適切な意思決定による価値の破壊、失敗を外的要因のせいにすることを繰り返してきたチームは、今後もそのパターンを続ける可能性が高い。
過去のガイダンスと複数年にわたる実績とを比較する。一貫して約束を過少にし、過剰な成果を上げる経営陣は、信頼を得ている。野心的な目標を設定し、何度もそれを外す経営陣は、予測能力が低いか、過剰な約束をする傾向がある。経営陣が失敗をどのように説明するかに注意を払う。ミスを認め、何が問題だったのかを説明し、是正措置を説明するリーダーは、説明責任を実証している。すべての不足を景気や競合他社、一時的な要因のせいにする人は、否定的であることを示している。
困難な時期の業績を見る。どのような経営陣も、潮が満ちている間は有能に見えるものだ。真価が問われるのは、不況期、競争上の課題、業界の混乱期である。リーダーシップは2020年のパンデミックを効果的に乗り切ったか？2022年の不況期に戦略的投資を維持したのか、それともパニックに陥って無差別に削減したのか。プレッシャーの中で経営陣がどのように行動するかによって、平穏な時期には試せない性格や能力が明らかになる。
TIKRのヒント：TIKRの「トランスクリプト」セクションで数年分の決算短信を読み、経営陣がどのように課題を説明し、どのような行動を約束したかに注目する。そして、その約束が果たされたかどうかを確認するために、その後の記録をチェックする。
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資本配分の決定を評価する
資本配分は、優れた経営と単なる有能な経営を分ける。利益1ドルごとに、事業への再投資、買収、負債の返済、自社株買い、配当金支払いといった選択肢が提示される。長期的には、これらの決定が、会社が価値を高めるか浪費するかを決定する。
買収の実績を精査する多くの経営陣は、約束されたシナジー効果をもたらすことのない高値の買収によって価値を破壊している。5年以上前に行われた買収を調べ、それらが価値を生み出したかどうかを評価する。買収した事業は成長し、利益率が向上したか？統合はスムーズに進んだか？それとも、最終的にのれん代を償却し、買収の失敗をひっそりと認めたのだろうか？評価損を計上した過去を持つ連続的な買収者は、判断力の低さを示しており、それは今後も続く可能性が高い。
自社株買いのタイミングと規律を評価する。最良の経営陣は、株価が低いときには積極的に自社株買いを行い、株価が高いときには現金を節約する。最悪の経営陣はその逆で、キャッシュが潤沢なピーク時には大量に自社株買いを行い、キャッシュが乏しい谷間には自社株買いを止める。自社株買いが実際に株式数を減少させたのか、それとも単に株式報酬による希薄化を相殺しただけなのかをチェックする。株式数が横ばいのまま、数十億ドルの自社株買いを発表する企業は、株主に価値を還元するのではなく、従業員に価値を移転していることになる。
TIKRのヒント：TIKRの詳細財務で発行済み株式数を時系列で追跡し、自社株買いプログラムが実際に株式数を減らしているかどうかを確認する。自社株買いの動きを株価の履歴と比較し、経営陣が魅力的なバリュエーションで買ったのか、それとも引き伸ばしたバリュエーションで買ったのかを評価する。
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コミュニケーションと透明性の評価
経営陣がどのようにコミュニケーションを取るかによって、株主や自らの説明責任についてどのように考えているかが明らかになる。透明性の高いリーダーは、課題について率直に議論し、その理由を説明し、不確実性を認める。昇進型リーダーは、あらゆる展開を前向きにとらえ、難しい話題を避け、根拠のない自信を誇示する。前者は株主をパートナーとして扱う。後者は株主をマークとして扱う。
決算説明会では、本質と偏向を見極めよう。強い経営陣はアナリストの質問に直接答え、投資家が事業を理解するのに役立つ文脈を提供し、知らないことがあればそれを認める。弱いチームは、リハーサルのような無回答を繰り返し、論点のすり替えに終始し、隠しきれなくなるまで問題を認めない。Q&Aの質は、準備された発言以上に経営陣について明らかにする。
言葉と行動の一貫性を見る。長期的な思考を重視する経営陣は、将来の利益のために短期的な結果を犠牲にする決断を下すべきである。資本利益率について語る者は、実際に高い資本利益率を得るべきである。あることを言い、別のことをするリーダーは、そのコミュニケーションが真の透明性ではなく、広報に役立っていることを明らかにしている。言葉が対立するときはいつでも、言葉よりも行動を信頼せよ。
TIKRのヒント：2、3年前の経営陣のコメントと実際に起こったことを比較するために、TIKRの「トランスクリプト」セクションを利用しよう。課題や機会を正確に説明するリーダーは、過去の発言が虚偽や誤解を招くことが判明したリーダーよりも信頼に値する。
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インセンティブ・アライメントの分析
インセンティブ構造は、表明された意図よりも確実に経営者の行動を形成する。株式を大量に保有する経営幹部は、所有者のように考え、長期的な株主の利益になるような意思決定を行う。株式の保有が少なく、報酬が短期的な指標に連動している経営幹部は、事業価値よりもボーナスのために最適化することが多い。
インサイダー保有が重要なのは、それが直接利害を一致させるからである。個人資産の5％を自社株で保有するCEOは、リスクの高い買収や積極的な会計上の選択をする前に慎重に考えるだろう。最小限の所有権しか持たないCEOは、異なる計算に直面する。絶対的な株数だけでなく、経営者の純資産に対する相対的な保有比率に注目する。500万ドルのCEOと5億ドルのCEOでは、1万株の意味が異なる。
インサイダー取引は、リアルタイムで信頼度を明らかにする。自分のお金で株を買う幹部は、会社の将来に賭けている。妥当なバリュエーションにもかかわらず大量に売却する人は、公開情報では把握できない何かを知っている可能性がある。株価が軟調な時期に一貫して買いを入れている場合は、本物の確信の表れである。株価に関係なく一貫した売りは、インサイダーが自社株を保有するための投資ではなく、マネタイズするための通貨と見なしていることを示す。
TIKRのヒント：TIKRの「所有権」タブでインサイダーの所有レベルと最近の取引を確認する。報酬の仕組みを反映するオプション行使や付与ではなく、真の確信を反映する公開市場での購入に注目する。
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TIKRの要点
経営の質は、財務諸表では部分的にしか把握できない方法で、時間とともに向上する。優れたリーダーは、今日の決断が何年にもわたって業績を向上させる。劣悪なリーダーは、今すぐは納得できても、問題が大きくなるような決断を下す。事業を運営する人材を評価することで、過去の財務情報にはない将来の業績に関する洞察が得られる。
その評価には、能力を示す実行実績、判断を明らかにする資本配分の決定、透明性を示すコミュニケーションの質、行動を形成するインセンティブの調整など、複数の側面を検証する必要がある。単一の要素で全てが語られることはないが、これらを総合することで、経営陣が価値を構築するのか、それとも破壊するのかの全体像が描かれる。
TIKRは、この評価を体系的に行うためのツールを提供している。決算報告書は、経営陣がどのように考え、コミュニケーションを行い、課題に対応しているかを明らかにする。過去の財務データは、資本配分の決定が長期的に価値を生み出したかどうかを示す。所有権データでは、インサイダーの保有状況や、連携と確信を示す取引が表示されます。これらのツールは、資本を託す前に、数字の背後にいる人物を評価するのに役立ちます。
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