Starbucks ha appena concluso sette trimestri di calo dei ricavi, ecco perché il grafico dei margini è ancora importante

Statistiche chiave per le azioni Starbucks

• Intervallo di 52 settimane: da $71,49 a $116,65
• Prezzo attuale: $104,26
• Prezzo obiettivo TIKR (medio): ~$134
• IRR annualizzato TIKR (medio): ~6% all'anno Q2 FY2026
• Crescita delle vendite comp: +6,2% Q2 FY2026
• Crescita delle transazioni in Nord America: +4,4% FY2026
• Previsione EPS: da $1,73 a $1,93

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Sette trimestri in calo, un trimestre in rialzo

Quando Brian Niccol è arrivato a Starbucks (SBUX) alla fine del 2024, l'azienda si trovava in una vera e propria crisi. Il traffico era in calo, i tempi di attesa erano troppo lunghi, il menu era diventato complicato e i clienti si stavano spostando verso la concorrenza. Il suo manuale "Back to Starbucks" era semplice: semplificare il menu, sistemare l'esperienza all'interno del negozio, distribuire le bevande più velocemente e riconquistare i clienti che avevano smesso di entrare.

I risultati del secondo trimestre dell'anno fiscale 2026, comunicati il 28 aprile, sono la prima prova concreta che il piano sta funzionando su larga scala. Le vendite comparabili globali sono cresciute del 6,2%, ponendo fine a una serie di sette trimestri consecutivi di cali. Ancora più importante, le vendite comparabili in Nord America sono aumentate del 7,1% grazie a una crescita delle transazioni del 4,4%, il che significa che i clienti tornano effettivamente nei negozi anziché limitarsi a pagare di più per ogni visita. Durante la telefonata, Niccol ha dichiarato che Starbucks non aveva visto una forza delle transazioni simile negli ultimi tre anni.

La tabella dei risultati positivi e negativi racconta la storia della svolta in un solo colpo d'occhio. Quattro trimestri consecutivi di perdite significative su EBIT, EBITDA ed EPS sono stati seguiti dal trimestre più recente, in cui la società ha battuto il fatturato di circa il 3%, l'EBIT di oltre il 14% e l'EPS rettificato di quasi il 15%. Non si tratta di un piccolo risultato. Questo è il modello di un'azienda che ha reimpostato la propria struttura dei costi e sta iniziando a recuperare la leva operativa.

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Il fatturato è in crescita. La linea dei margini è la vera storia

Starbucks ha incrementato le entrate da 29 miliardi di dollari nell'anno fiscale 2021 a 37 miliardi di dollari nell'anno fiscale più recente, il che sembra un'attività sana in superficie. La linea del margine operativo racconta una storia diversa. I margini erano del 16% nel 2021, si sono ridotti a circa il 14% nel 2022, sono risaliti brevemente a circa il 15% nel 2023, per poi scendere al 14% nell'anno fiscale 2024 prima di crollare sotto il 10% nell'anno più recente.

Questo calo riflette il peso combinato degli aumenti del costo del lavoro, delle pressioni sindacali, della spesa elevata per gli investimenti nei negozi e della riduzione dei ricavi dovuta alla perdita di traffico per sette trimestri. Starbucks ha speso di più per gestire l'attività anche se ha incassato meno per transazione, e questa combinazione ha compresso i margini più velocemente di quanto la maggior parte degli investitori si aspettasse.

Il caso di recupero si basa sulla capacità di Niccol di invertire la traiettoria dei margini ora che il traffico sta tornando. La piattaforma Refreshers, che ha superato i 2 miliardi di dollari di fatturato trimestrale, e le vendite di schiume fredde che sono cresciute del 40%, suggeriscono che l'innovazione dei menu sta spingendo la frequenza genuina e lo scontrino medio. Ma i costi di manodopera e del caffè sono venti contrari strutturali che non si esauriscono in breve tempo, e la previsione per l'intero anno di un fatturato consolidato pressoché piatto e di un EPS GAAP compreso tra 1,73 e 1,93 dollari indica che il management è adeguatamente prudente sulla rapidità del recupero dei margini.

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Un rendimento modesto nel caso medio, con un'ampia gamma di risultati

Il modello di TIKR punta a circa 134 dollari nel caso medio, il che implica un rendimento totale di circa il 29% in circa 4,4 anni, o circa il 6% annualizzato. Il modello ipotizza una crescita dei ricavi di circa il 4% annuo e margini di utile netto in ripresa verso il 10%. Nessuna delle due ipotesi è aggressiva, ma entrambe richiedono che la svolta di Niccol continui a produrre risultati trimestre dopo trimestre in un contesto di costi crescenti.

Il quadro onesto è che la valutazione lascia pochi margini. A circa 104 dollari, Starbucks viene scambiata a circa 55 volte gli utili futuri, sulla base della stima di consenso per l'esercizio 2026 di 1,90 dollari. Si tratta di un premio significativo per un'azienda che si trova ancora nelle fasi iniziali del recupero dei margini, e qualsiasi delusione nei compensi o nei margini sarà punita rapidamente.

Su cosa contano i tori

• La crescita delle transazioni è del tipo giusto. La crescita delle transazioni, determinata da un maggior numero di visite piuttosto che da un aumento dei prezzi, è il segnale più duraturo dei risultati. Significa che il marchio ha un potere di determinazione dei prezzi che non ha ancora sfruttato appieno e che i miglioramenti operativi stanno effettivamente riportando i clienti, anziché limitarsi a estrarre di più da una base in calo.
• L'innovazione dei menu sta aumentando. Le bibite rinfrescanti, con un fatturato trimestrale di 2 miliardi di dollari, la schiuma fredda in aumento del 40% e le nuove offerte energetiche che hanno superato le aspettative non sono eventi di un trimestre. Riflettono una pipeline di sviluppo di prodotti che Niccol ha accelerato, e ogni nuova piattaforma che risuona aggiunge un livello di frequenza e di ticket difficile da modellare in anticipo.
• L'uscita dalla Cina elimina un freno persistente. La vendita dell'attività in Cina a un partner locale elimina un segmento che consumava l'attenzione del management e il capitale senza produrre ritorni affidabili. Starbucks è ora un'azienda più semplice e i mercati rimanenti hanno un'economia più sana.
• Il recupero dei margini è significativo se i costi si stabilizzano. I margini operativi erano del 16% nel 2021. Tornare anche solo al 13% o al 14% dal 10% attuale rappresenterebbe un miglioramento sostanziale degli utili su una base di ricavi molto più ampia. Il modello non richiede una ripresa completa per generare un rendimento ragionevole.

Cosa guardano gli orsi

• La valutazione è un prezzo di esecuzione. A 55 volte gli utili, Starbucks è valutata come un'azienda in crescita ancora agli inizi di un lungo percorso. Se nel terzo trimestre i dati comparativi si riducono, perché i confronti facili diventano più difficili, o se i margini deludono di nuovo, il multiplo si comprimerà, e questo farà male anche se l'attività sottostante sta ancora migliorando.
• Il recupero dei margini è più lento e difficile di quanto sembri. Il costo del lavoro e le pressioni sindacali sono strutturali, non congiunturali. Starbucks ha migliaia di sedi con organizzazioni sindacali attive e il costo di salari più alti e benefit migliori non si riduce rapidamente. La previsione di un fatturato piatto e di un miglioramento solo modesto dell'EPS suggerisce che il management non si aspetta nemmeno un rapido recupero dei margini.
• Il rendimento del modello TIKR è modesto rispetto al rischio. Circa il 6% annualizzato nel caso medio non è un rendimento convincente per un'azione di turnaround a un multiplo premium, data l'ampia gamma di risultati. Ci sono scenari in cui Niccol esegue pienamente e il titolo è significativamente più alto in tre anni. Ci sono anche scenari in cui i costi rimangono elevati, i compensi sono modesti e il titolo restituisce i guadagni degli ultimi sei mesi.

Investire in Starbucks

L'inversione di tendenza è reale. Niccol ha guadagnato credibilità con i risultati del secondo trimestre e la crescita delle transazioni in Nord America è il tipo di segnale fondamentale che tende a mantenersi una volta avviato. Starbucks ha uno dei marchi più riconoscibili al mondo, una base di clienti fedeli e un team di gestione che ora è chiaramente allineato a risolvere i problemi.

La questione non è se l'attività stia migliorando. Si tratta di capire se il prezzo attuale riflette già questo miglioramento. A circa 104 dollari contro un obiettivo medio di TIKR di circa 134 dollari, il rendimento implicito è reale ma modesto e presuppone un'esecuzione pulita di un recupero dei margini che ha ancora molta strada da fare. I prossimi due trimestri ci diranno molto se i risultati del secondo trimestre sono stati l'inizio di una tendenza duratura o una configurazione favorevole rispetto ai facili confronti dell'anno precedente.

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