Statistiques clés pour l'action Merck
- Prix actuel : 113,15
- Fourchette de 52 semaines : 73,31 $ à 125,14
- Objectif moyen de la rue : ~130
- Prix cible du modèle TIKR : ~150
- Augmentation implicite (TIKR) : ~34 %
- Rendement des dividendes : 3,0
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Keytruda a battu, Winrevair a bondi et Merck a relevé ses prévisions. L'action a à peine bougé
Merck (MRK) a publié le 30 avril les résultats du premier trimestre 2026 qui étaient, selon la plupart des mesures, véritablement solides. Le chiffre d'affaires s'est élevé à 16,3 milliards de dollars, en hausse d'environ 5 % d'une année sur l'autre et supérieur de près de 3 % aux estimations. Keytruda, le médicament anticancéreux le plus vendu au monde, a généré des ventes de 8,0 milliards de dollars pour le trimestre, en hausse de 12 %, et a dépassé l'estimation consensuelle de 7,7 milliards de dollars.
Winrevair, le traitement de Merck pour l'hypertension artérielle pulmonaire qui a été lancé à la mi-2024, a réalisé des ventes de 525 millions de dollars, en hausse de 88%, dépassant les 487 millions de dollars prévus par les analystes.
Merck a relevé ses prévisions de BPA ajusté pour l'ensemble de l'année de 5,04 à 5,16 dollars et a réduit ses prévisions de revenus de 65,8 à 67 milliards de dollars.
La raison pour laquelle les titres semblaient désordonnés était une charge initiale de 9 milliards de dollars liée à l'acquisition par Merck de Cidara Therapeutics, une biotech développant un antifongique à longue durée d'action. Cette charge s'est traduite par une importante perte GAAP pour le trimestre, et même le chiffre ajusté du BPA était profondément négatif.
La Bourse l'avait anticipé, c'est pourquoi les estimations pour le trimestre faisaient déjà état d'une perte, et Merck a dépassé ces attentes d'environ 13 % sur une base ajustée.
Le jour de la publication du rapport, l'action a augmenté de près de 3 %. L'activité opérationnelle sous-jacente s'est bien comportée. La perte déclarée est le reflet comptable d'un investissement stratégique délibéré, et non le signe que l'entreprise est en difficulté.
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Les finances sont solides. Le marché se projette déjà au-delà de 2028
Si l'on examine les revenus et les marges des cinq dernières années, la trajectoire est solide. Le chiffre d'affaires est passé de 48,7 milliards de dollars en 2021 à 65,0 milliards de dollars en 2025, tandis que les marges d'exploitation sont passées d'environ 29 % à près de 38 % au cours de la même période. Les marges brutes sont restées supérieures à 72 % tout au long de la période, ce qui reflète le pouvoir de fixation des prix et la gamme de produits associés à une franchise oncologique de premier ordre.
La raison pour laquelle cette entreprise se négocie encore à environ 13 fois les bénéfices prévisionnels, malgré ces niveaux de marge, est simple. Keytruda représente plus de la moitié du chiffre d'affaires total de Merck, et son principal brevet américain expire en 2028. Lorsqu'un médicament unique de cette taille est confronté à la concurrence d'un biosimilaire, le marché a tendance à appliquer une décote bien avant l'événement.
Merck travaille activement à gérer cette transition grâce à Keytruda QLEX, une nouvelle formulation sous-cutanée conçue pour capturer une part significative de la base de patients existante avant l'arrivée d'un biosimilaire, avec un objectif de conversion de 30 à 40 % d'ici 2028. Entre-temps, GARDASIL, le vaccin contre le papillomavirus de la société, a vu ses activités en Chine s'effondrer, avec des revenus sur ce marché en baisse de 47 % après que Merck a arrêté les livraisons dans le pays au début de l'année 2026.
L'entreprise sait à quoi elle est confrontée et la stratégie pour y faire face est visible. Winrevair connaît une croissance rapide. L'approbation par la FDA d'IDVYNSO, un nouveau traitement contre le VIH-1, ajoute un autre pilier non oncologique.
Le pipeline comprend des décisions à court terme sur WELIREG dans le carcinome rénal, plusieurs dates de PDUFA au cours de la deuxième moitié de l'année et, selon le PDG Robert Davis, environ 70 milliards de dollars d'opportunités commerciales d'ici le milieu des années 2030. Le pipeline est réel. La question est de savoir s'il est suffisant pour aplanir ce que les baissiers appellent une falaise.
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À quoi ressemble un juste prix pour MRK à partir d'ici ?
Le modèle d'évaluation de TIKR vise un prix d'environ 150 $ pour MRK, ce qui implique un rendement total d'environ 34 % sur cinq ans, ou environ 6 % annualisé. Si l'on ajoute le rendement du dividende de 3 %, le rendement annuel total dans l'hypothèse moyenne se rapproche de 9 %.
Le modèle est délibérément conservateur en ce qui concerne le chiffre d'affaires, en supposant une croissance du chiffre d'affaires pratiquement plate jusqu'en 2030, reflétant la limite du brevet Keytruda. Les marges de revenu net devraient augmenter pour atteindre environ 33 % à mesure que la gamme de produits s'améliore, et le BPA devrait se composer modestement, les rachats absorbant une partie du calcul du bénéfice par action.
Ce sur quoi les haussiers misent :
- La piste de croissance du Keytruda est plus longue que ne le laisse supposer la date d'expiration du brevet. Le médicament continue de s'étendre à des indications plus précoces, et la formulation sous-cutanée QLEX donne à Merck un outil pour retenir les patients, même si la formulation IV est confrontée à la concurrence des biosimilaires. La direction s'est montrée de plus en plus confiante dans la défense de brevets supplémentaires jusqu'en 2029.
- Winrevair est un véritable second acte. Avec une croissance de 88 % sur une base de 525 millions de dollars, dans une maladie rare avec d'importants besoins non satisfaits, ce médicament a un potentiel de plusieurs milliards de dollars et n'en est encore qu'aux premières phases d'adoption.
- L'évaluation est déjà une source de mauvaises nouvelles. À environ 13 fois les bénéfices prévisionnels, avec un rendement de 3 % et des marges brutes de 76 %, le prix de MRK ressemble davantage à celui d'une entreprise en déclin séculaire qu'à celui d'une entreprise disposant d'un vaste portefeuille de produits et capable de générer un flux de trésorerie disponible constant pendant et après la période de transition des brevets.
- Les fusions et acquisitions construisent activement le prochain chapitre. Cidara, Terns et d'autres transactions récentes reflètent une équipe de direction qui n'attend pas l'arrivée de la falaise pour agir. Les investissements dans le pipeline sont en cours.
Ce que les baissiers observent :
- Le Keytruda représente plus de 50 % des ventes et le temps presse. Même si toutes les stratégies d'atténuation fonctionnent comme prévu, Merck est confronté à une interruption significative des revenus en 2028 et 2029, que le pipeline actuel pourrait ne pas compenser entièrement sur une base dollar pour dollar.
- Trois essais de phase 3 ont récemment échoué en oncologie. LITESPARK-012, KEYNOTE-975 et KEYNOTE-866 ont tous échoué, ce qui soulève des questions quant à la part du pipeline qui sera réellement convertie en produits approuvés et en revenus significatifs.
- Les activités de GARDASIL en Chine ont disparu. Avec des revenus en Chine en baisse de 47% et des livraisons interrompues, un contributeur significatif au chiffre d'affaires a été retiré du modèle pour une durée indéterminée.
- Les acquisitions alourdissent la dette. Les transactions Cidara et Terns rapprochent la dette nette de 50 milliards de dollars. À environ 1,45 fois l'EBITDA aujourd'hui, c'est gérable, mais le bilan est moins flexible qu'il y a deux ans.
Faut-il investir dans Merck ?
Merck se négocie avec une forte décote par rapport à ses multiples historiques pour une raison, et cette raison n'est pas irrationnelle. L'écueil du brevet Keytruda est réel, le calendrier est connu et l'exposition aux revenus est importante.
Les investisseurs qui achètent MRK aujourd'hui parient que la combinaison de la croissance de Winrevair, de l'exécution du pipeline et des fusions-acquisitions stratégiques suffira à porter l'entreprise jusqu'en 2028 et 2029 sans qu'un creux prolongé des bénéfices ne se produise de l'autre côté.
Ce qui rend ce pari raisonnablement intéressant aux niveaux actuels, c'est le coussin de valorisation. Un dividende de 3 %, des bénéfices prévisionnels d'environ 13 fois et un modèle TIKR qui vise environ 150 $ en utilisant des hypothèses conservatrices de revenus stables suggèrent que le marché a déjà intégré un scénario assez pessimiste.
Si Merck convertit ne serait-ce qu'une partie des 70 milliards de dollars d'opportunités du pipeline que la direction a mis en avant, le cours actuel donnera l'impression d'avoir sous-estimé la capacité de l'entreprise à gérer la transition.
Le prochain indicateur majeur est la décision relative à l'adjuvant WELIREG plus Keytruda dans le carcinome rénal, attendue en juin, qui permettra de savoir si l'histoire de la diversification du pipeline a des chances de se poursuivre.
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