Les marges élevées attirent les investisseurs pour de bonnes raisons. Une entreprise qui convertit 25 % de son chiffre d'affaires en bénéfice d'exploitation a un profil économique fondamentalement différent de celui d'une entreprise qui convertit 8 % de son chiffre d'affaires en bénéfice d'exploitation. L'entreprise à marge élevée génère plus de liquidités à partir de la même base de vente, se développe plus facilement et s'affaiblit moins en période de ralentissement. Mais les marges élevées attirent aussi la concurrence. Les rivaux voient ces bénéfices et en veulent une part, ce qui signifie que les marges élevées d'aujourd'hui peuvent devenir la moyenne de l'industrie de demain.
La question n'est pas de savoir si une entreprise a des marges élevées, mais si elle peut les conserver. Certaines entreprises maintiennent des marges élevées pendant des décennies parce que des avantages structurels protègent leur position en matière de prix et de coûts. D'autres bénéficient d'une expansion temporaire de leurs marges qui s'inverse lorsque la concurrence les rattrape, que les coûts des intrants se normalisent ou que la direction n'a plus de coûts à réduire. C'est la différence entre ces deux résultats qui détermine si une action à marge élevée est un compounder ou un piège.
Pour évaluer la durabilité des marges, il faut examiner ce qui les détermine, comment elles se comparent à celles des concurrents, si elles dépendent de facteurs sur lesquels la direction a le contrôle et leur trajectoire à long terme. Quelques minutes d'analyse ciblée permettent de déterminer si les marges élevées reflètent des avantages concurrentiels durables ou des circonstances temporaires qui s'estomperont.
Identifier la source des marges élevées
Les marges durables découlent d'avantages structurels que les concurrents ne peuvent pas facilement reproduire. Une entreprise qui jouit d'une grande fidélité à sa marque pratique des prix élevés parce que les clients accordent plus d'importance à la fonctionnalité du produit qu'à sa valeur. Une entreprise disposant d'une technologie exclusive ou de brevets produit des biens à des coûts que ses concurrents ne peuvent pas égaler. Une plateforme ayant des effets de réseau fonctionne plus efficacement que des concurrents isolés. Ces avantages persistent parce que leur reproduction nécessite des années d'investissement, l'établissement de relations avec la clientèle ou une échelle que les nouveaux arrivants n'ont pas.
Les marges non viables sont souvent dues à des facteurs temporaires. Une entreprise bénéficiant de prix favorables pour les matières premières verra ses marges se réduire lorsque ces prix se normaliseront. Une entreprise qui a réduit ses coûts de manière agressive peut avoir épuisé les économies faciles à réaliser et être confrontée à des pressions pour réinvestir. Une entreprise bénéficiant de l'avantage du premier arrivé sur un nouveau marché sera confrontée à une pression sur les marges lorsque les concurrents entreront sur le marché et que les prix se rationaliseront.
Demandez-lui ce qui se passerait si un concurrent bien financé tentait de reproduire la structure des marges. Si la réponse implique des années de construction de la marque, des investissements massifs ou des percées technologiques, les marges bénéficient d'une protection structurelle. Si un concurrent peut, en l'espace de quelques trimestres, s'aligner sur la structure économique en réduisant les prix ou en augmentant les dépenses, les marges sont vulnérables.
Un bon exemple est cette transcription d'Unity Technologies dans laquelle le directeur financier, Luis Visoso, explique que l'on s'attend à des "marges moyennes à long terme plus élevées" en raison d'une plus forte demande de NAND.
Conseil TIKR : Lisez les transcriptions des résultats récents dans la section Transcriptions de TIKR pour connaître les discussions de la direction sur les facteurs de marge. Les dirigeants qui expliquent les marges par les avantages concurrentiels racontent une histoire différente de ceux qui attribuent les résultats à des réductions de coûts ou à des conditions de marché favorables.
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Comparez les marges à celles de vos concurrents
Les marges d'une entreprise ne signifient pas grand-chose sans un contexte concurrentiel. Une marge d'exploitation de 15 % semble élevée dans le secteur de la vente au détail de produits alimentaires, où une marge de 3 % est habituelle. La même marge semble faible dans le secteur des logiciels, où un taux de 25 % est courant. La comparaison des marges avec celles des concurrents directs permet de déterminer si l'entreprise possède de véritables avantages ou si elle opère simplement dans un secteur où les marges sont élevées.
Des marges supérieures à celles des concurrents indiquent des avantages spécifiques à l'entreprise. Si une entreprise réalise constamment des marges d'exploitation de 20 % alors que ses concurrents n'en réalisent que 12 %, c'est qu'il y a quelque chose qui la différencie. L'écart peut refléter la force de la marque, les avantages d'échelle, la gamme de produits ou l'excellence opérationnelle. Quelle qu'en soit la cause, une surperformance persistante indique un positionnement concurrentiel durable qui favorise la pérennité des marges.
Des marges qui convergent vers la moyenne du secteur sont le signe d'une érosion des avantages. Une entreprise qui, il y a cinq ans, bénéficiait d'une marge supérieure de cinq points et qui, aujourd'hui, ne gagne plus que deux points par rapport à ses pairs, perd l'avantage qu'elle possédait. Les concurrents ont comblé l'écart par l'imitation, l'investissement ou l'amélioration de l'exécution. Cette trajectoire se poursuit souvent jusqu'à ce que l'avantage disparaisse complètement.
Conseil de TIKR : Utilisez les informations sur les concurrents de TIKR pour identifier rapidement les entreprises comparables, puis cliquez sur les données financières détaillées de chaque concurrent pour comparer directement les marges d'exploitation. Cela permet de savoir où se situe l'entreprise et si la prime ou la décote de sa marge par rapport à ses pairs a évolué au fil du temps.
Examiner l'évolution des marges dans le temps
L'orientation des marges est aussi importante que leur niveau actuel. L'augmentation des marges indique un renforcement de la position concurrentielle, un effet de levier opérationnel dû à la croissance ou des initiatives réussies en matière de prix. Des marges stables sont le signe d'une entreprise mature qui tient bon. Une compression des marges est le signe d'une pression concurrentielle, d'une inflation des coûts ou d'une faiblesse des prix qui menace la rentabilité future.
Recherchez la stabilité des marges en fonction de la conjoncture économique. Une entreprise qui a maintenu ses marges pendant la récession de 2020 et le pic d'inflation de 2022 a fait preuve d'une résilience qui favorise la durabilité. Une entreprise qui a vu ses marges fluctuer fortement en fonction de la conjoncture économique s'est montrée sensible à des facteurs sur lesquels la direction n'a aucun contrôle. La volatilité cyclique des marges rend les prévisions difficiles et augmente le risque que les marges élevées actuelles représentent un pic plutôt qu'une base de référence.
Surveillez l'expansion des marges qui résulte d'une réduction des investissements. Une entreprise peut augmenter ses marges à court terme en réduisant ses activités de R&D et de marketing ou en reportant des travaux de maintenance. Ces économies se répercutent directement sur les bénéfices, mais nuisent souvent à la compétitivité à long terme. Si l'expansion des marges coïncide avec une baisse des ratios d'investissement, il se peut que l'amélioration soit un emprunt sur l'avenir plutôt que le reflet d'une véritable force opérationnelle.
Conseil de TIKR : Suivez l'évolution de la marge d'exploitation, de la R&D et des dépenses d'investissement dans les données financières détaillées de TIKR. Une augmentation de la marge accompagnée d'un maintien ou d'une augmentation des investissements est le signe d'une véritable amélioration plutôt que d'une récolte à court terme.
Évaluer le pouvoir de fixation des prix et la captivité des clients
Les marges dépendent en fin de compte de la capacité d'une entreprise à maintenir ses prix tout en contrôlant ses coûts. Le pouvoir de fixation des prix détermine l'aspect revenu de l'équation. La captivité des clients détermine si les acheteurs disposent d'alternatives qui les obligent à faire jouer la concurrence sur les prix.
Les entreprises dont la clientèle est captive maintiennent leurs marges parce que les coûts de changement de fournisseur dépassent les économies réalisées grâce à d'autres solutions. Les fournisseurs de logiciels d'entreprise, les entreprises de matériel médical disposant d'une base installée et les fournisseurs industriels ayant des exigences de qualification bénéficient tous de la captivité des clients. Leurs acheteurs se plaignent des augmentations de prix mais les paient quand même parce que changer de fournisseur coûterait plus cher que d'accepter des prix plus élevés.
Les entreprises de produits de base sont confrontées à la dynamique inverse. Les clients considèrent les produits comme interchangeables et achètent principalement en fonction du prix. Tout supplément de marge attire les concurrents qui pratiquent la sous-cotation jusqu'à ce que les marges soient ramenées à la moyenne du secteur. Une entreprise du secteur des matières premières qui affiche des marges élevées doit immédiatement soulever des questions quant à sa viabilité. Soit les marges reflètent des facteurs temporaires, soit l'entreprise a trouvé une différenciation que l'étiquette de produit de base masque.
Conseil de TIKR : Comparez la tendance des marges brutes de l'entreprise aux indices des coûts d'intrants de son secteur d'activité. Les données financières historiques de TIKR montrent si l'entreprise a maintenu ses marges alors que les coûts augmentaient, ce qui indique un pouvoir de fixation des prix, ou si elle a vu ses marges se réduire, ce qui indique un comportement de prise de prix.
Ce qu'il faut retenir de TIKR
Les marges élevées ne créent de la valeur pour l'actionnaire que si elles persistent. Une entreprise dont les marges d'exploitation s'élèvent à 25 % et tombent à 15 % en cinq ans offre un rendement inférieur à celui d'une entreprise dont les marges d'exploitation s'élèvent régulièrement à 18 %. La durabilité compte plus que le niveau actuel.
Les marges durables résultent d'avantages structurels tels que la force de la marque, la technologie propriétaire, les effets de réseau ou la captivité des clients. Elles font preuve de stabilité à travers les cycles économiques, maintiennent des prix élevés par rapport à la concurrence et soutiennent les investissements dans l'entreprise. Les marges fragiles dépendent de facteurs temporaires, convergent vers les moyennes du secteur au fil du temps et s'accompagnent souvent d'une réduction des investissements qui sacrifie l'avenir au profit des bénéfices actuels.
TIKR fournit les données permettant de distinguer les marges durables des marges temporaires. Les données financières historiques révèlent la trajectoire et la stabilité. Les comparaisons avec les concurrents montrent le positionnement relatif. Les transcriptions des résultats expliquent ce que la direction pense être à l'origine des marges. Ensemble, ces outils vous aident à déterminer si des marges élevées représentent un avantage concurrentiel durable ou un pic qui va bientôt s'inverser.
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