要点
- タルク訴訟の拡大：ジョンソン・エンド・ジョンソン社は、2025年12月にカリフォルニアで評決された4,000万ドルに続き、2026年2月13日、フィラデルフィアの陪審がゲイル・エマーソン氏の遺族に25万ドルを支払う判決を下し、2年連続でタルク裁判に敗訴した。同社は現在、3度の破産未遂と2026年1月の連邦判決により、ベビーパウダーと卵巣がんを関連付ける原告の専門家証言を認め、6万7,000件を超える有効な訴訟に直面している。
- FDAのブレークスルー指定ジョンソン・エンド・ジョンソンは2026年2月18日、HPV非関連性頭頸部扁平上皮がんに対する単剤療法としてRYBREVANT FASPROのFDA画期的治療薬指定を受け、2025年だけで51の薬事承認と32の申請書類を確保したパイプラインに加わった。
- 目標株価：売上成長率6％、営業利益率34％、出口倍率19倍を基にすると、ジョンソン・エンド・ジョンソン株は現在の243ドルから2028年12月には288ドルに達する可能性がある。
- リターンプロフィール：ジョンソン・エンド・ジョンソンは、243ドルから288ドルまでの2.9年間で、年率6%のリターンに相当する18%のアップサイドを示唆する。これは、2026年に予測される210億ドルのフリーキャッシュフローと、少なくとも年間10億ドルの収益を生み出す28のプラットフォームのパイプラインに支えられている。
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ジョンソン・エンド・ジョンソン訴訟の内訳
先週、フィラデルフィアの陪審は、ジョンソン・エンド・ジョンソン(JNJ)のゲイル・エマーソンさんの卵巣がん死亡に対する責任を認め、25万ドルの損害賠償を命じた。2025年12月にカリフォルニア州で下された4000万ドルの陪審判決に続き、同社に対する2件連続のタルク訴訟の評決となったが、現在6万7000件以上の有効訴訟が残っており、2026年1月の判事判決でタルクと卵巣がんに関連する専門家の証言が認められたため、連邦MDL裁判のブロックは解除された。
2025年通年の売上高は942億ドル、営業利益263億ドル、利益率28％で、売上総利益は641億ドル、利益率68％。
販管費231億ドル、研究開発費147億ドルは、売上総利益641億ドルに対して営業費用378億ドルを費やしたが、営業利益率は前年の25.4%から28%に拡大した。イントラセルラー社の買収が第4四半期のCAPLYTAの2億4,900万ドルに貢献し、TREMFYAが初めて年間売上高50億ドルを突破したためである。
ホアキン・ドゥアト最高経営責任者（CEO）は2026年1月21日の決算説明会で、「10年後までに2桁成長を達成する目処が立っている。ジョンソン・エンド・ジョンソンは間もなく年間売上高1,000億ドルを超える唯一のヘルスケア企業であり、これは注目に値する」と述べ、2025年に2桁成長を遂げる13の医薬品ブランドと、それぞれ年間売上高10億ドルを超える28のプラットフォームを根拠としている。
2025年のフリーキャッシュフローは197億ドルで、2026年には210億ドルに増加する見込みであり、2027年半ばを目標に計画されている整形外科の分離は、医療技術ポートフォリオの高成長資産シェアを現在の約50％から70％以上に押し上げ、通年の医療技術関税コスト5億ドルと最恵国待遇の薬価協定による数億ドルは、調整後EPSガイダンス11.43～11.63ドルの範囲にすでに吸収されている。
ジョンソン・エンド・ジョンソンが、現在の株価243ドル、将来予想PER19倍、2028年12月までの年率6％のリターンを背景に、2026年の中間値1,000億ドルに向けて6％の収益成長を維持し、2028年までに営業利益率を34.5％まで拡大できるかどうかが投資妙味の中心であり、そのためには、タルク訴訟予備軍が再び出現して210億ドルのフリーキャッシュフローの軌道を乱すことなく、ICOTYDE、milvexian、OTTAVA全体でクリーンなパイプラインを実行する必要がある。
X株に対するモデルの見解
ジョンソン・エンド・ジョンソンが2026年2月13日に2年連続でタルク訴訟の評決を下したことで、破産保護を受けずに進行中の67,000件以上の訴訟が追加され、マージン拡大を維持するためにモデルが要求する210億ドルのフリーキャッシュフローの軌道に対して、直接的な利益準備リスクが生じます。
このモデルの前提では、収益成長率6%、営業利益率34%、出口倍率19倍を引き受け、2028年12月までの目標株価は288ドルとなり、利益率の前提では、2025年度の営業利益率28%を650ベーシス・ポイント上回る拡大が必要となる。
2026年2月17日時点の市場予想PERは21倍で、2024年12月時点の14倍から拡大し、モデルの出口倍率19倍は現在の市場予想を下回り、今日の高水準からの倍率圧縮に固定される。
2026年2月17日時点のストリート平均目標株価231ドルは、現在の243ドルを5％下回り、目標株価レシオは6つの観測期間で最低の95％に低下している。
医療技術関税5億ドルと最恵国待遇による薬価への影響がすでにガイダンスに織り込まれているため、業績拡大には限界がある。
年率6%のリターンは10%の株式ハードルを大きく下回り、株価はすでにストリートの平均ターゲット231ドルを上回って取引されており、2028年12月までの288ドルの株価は、現在どのアナリストも織り込んでいないマージン拡大を必要とするため、モデルは売りを示唆している。
バリュエーションの前提
TIKRのバリュエーション・モデルでは、企業の収益成長率、営業利益率、PER倍率について独自の仮定を差し込むことができ、株価の期待リターンを計算します。
以下は、ジョンソン・エンド・ジョンソン株で使用したものである：
1.収益成長率：6.1
ジョンソン・エンド・ジョンソン株は、DARZALEXが年間140億ドルを超え、TREMFYAが50億ドルを超えたため、2025年度に6%増収の942億ドルを達成したが、前年度を抑制した620ベーシス・ポイントのSTELARAバイオシミラー逆風は、数学的な追い風として繰り返されることはないだろう。
TREMFYAの第4四半期の成長率65％、SPRAVATOの通年の成長率57％、53週目の寄与が約100ベーシス・ポイントであることから、2026年度の売上高予想1006億ドルは、モデルの想定をわずかに上回る6.8％の成長を反映している。
2028年12月までの6.1%モデルの前提は、DARZALEXが年間140億ドル以上を維持すること、ICOTYDEが乾癬で成功裏に上市されIBDに拡大すること、整形外科の分離がMedTechの商業実行を混乱させることなく2027年半ばまでに完了すること、にかかっている。
トレムファヤのIBDへの浸透が停滞すれば、革新的医薬品の最恵国待遇による薬価圧力や、5億ドルの医療技術関税が収益対利益率を押し下げることと相まって、営業利益の不足は、1,000億ドルの収益基盤全体で28のプラットフォーム・ポートフォリオが吸収できる以上のスピードで膨らむことになる。
これは、1年間の売上高成長率6%に見合うものであり、モデル上、がん領域の上市と免疫領域の拡大によるモメンタムが組み込まれる一方、53週目が2026年の構造的な追い風となり、2028年まで6.1%を維持するには、ICOTYDE、milvexian、OTTAVAにおいて、タルク訴訟準備金の再構築がフリーキャッシュフローを混乱させることなく、パイプラインを実行する必要があるためである。
2.営業利益率34.5%
ジョンソン・エンド・ジョンソン株は、過去1年間の営業利益304億ドルに対し、EBITマージン32.2%を計上し、3年平均および5年平均の31.4%に一致した。がん領域のミックスシフトとSTELARA後のポートフォリオの回復により、マージンは10年平均の29.8%を上回った。
34.5%モデルの前提は、現在の32.2%レベルを230ベーシス・ポイント上回り、2026年度のEBITマージン予想33.3%を上回っている。これは、整形外科の分離、MedTech製造の最適化、がん領域の継続的な収益集中が、目標に向けた年次の段階的拡大を支えているためである。
2028年12月までに34.5%を達成するためには、整形外科部門の分離が2027年半ばまでに余剰コストなしに完了すること、OTTAVAの新規承認が外科部門の研究開発費の増加を維持したまま発売遅延を回避すること、タルク訴訟の和解金が2025年第1四半期に記録した70億ドルの取り崩しを上回る準備金の再構築なしに抑制されることが必要である。
2026年2月17日時点の予想PERは21.1倍で、2024年12月時点の14.4倍から拡大した。
2026年度の売上高1,000億ドルに対するEBITマージンの100ベーシスポイントの不足は、それぞれ10億ドルの営業利益の未達を意味し、整形外科の分離費用と5億ドルの医療技術関税と組み合わせたタルク埋蔵金の再構築は、TREMFYAとDARZALEXの成長が回復するよりも早くマージンを32％へと圧縮することを意味します。
このモデルには、ポートフォリオの整理、整形外科部門の分離、がん領域のミックスシフトの効果がフルに織り込まれているため、1年間のEBITマージン32.2%を上回る水準にあり、34.5%に達するには、今日のベースラインからの230ベーシス・ポイントの上昇を中断するような重大な訴訟費用や分離費用の超過が一度も発生することなく、マージンを持続的に拡大する必要があります。
3.出口PER倍率：19倍
19倍の出口倍率は、売上高成長率6.1%、営業利益率34.5%という条件下で、ジョンソン・エンド・ジョンソン株の2028年12月時点の正規化純利益を資本化したもので、この倍率は、それぞれ年間売上高10億ドルを超える28のプラットフォームを持つ多角的ヘルスケア企業の最終的な収益のアンカーとして扱われる。
このモデルでは、2028年度までの34.5%の営業利益率の拡大と6.1%の収益成長がすでに織り込まれているため、19倍の出口倍率は、パイプラインの承認や整形外科の分離価値のアンロックに対する追加クレジットを必要としません。
2026年2月17日時点のフォワードPERの市場想定は21倍で、2024年12月時点の14倍から拡大した。モデルの出口倍率19倍は現在の市場想定を下回り、今日のセンチメントの上昇を一時的なものとみなし、現在の21倍の水準から倍率を圧縮して終値に固定している。
タルク訴訟引当金の積み増しが2025年第1四半期の取崩し額70億ドルを上回るか、整形外科部門の分離で重要な座礁費用が発生した場合、マージン前提の34.5%を下回る収益圧縮により、持続可能な倍率は19倍近辺で維持されるのではなく、5年および10年の過去期間に観察された16倍から17倍の範囲に押しやられ、288ドルの目標値はストリートの平均目標値231ドルに向かって崩れる。
また、2028年12月まで19倍を維持するには、6万7,000件を超えるタルク訴訟が、準備金計上を余儀なくされ、市場の支払い意欲を17倍以上に圧縮するような体系的な判決パターンにならずに収束する必要がある。
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状況が良くなった場合、あるいは悪くなった場合はどうなるか？
2030年12月までのジョンソン・エンド・ジョンソンの株価は、がん領域と免疫領域におけるパイプラインの実行、タルク訴訟の抑制、整形外科部門の分離が経営陣のコミットしたマージン構造を実現するかどうかにかかっている。
- ローケース：タルク訴訟でリザーブ再構築が加速し、ICOTYDEまたはOTTAVAが規制当局による遅延に直面した場合、売上高は5.3%程度成長し、純利益マージンは29%近くにとどまる→年率0%のリターン。
- ミッドケース：TREMFYA、DARZALEX、SPRAVATOが2桁成長を維持し、整形外科の分離が予定通り完了した場合、売上高は5.9%近く成長し、利益率は31%に改善する → 年率換算リターン4.3%。
- ハイケース: ICOTYDEが乾癬とIBDの有意義なシェアを獲得し、milvexianがポジティブな読み出しを提供し、タルクのエクスポージャーが抑制された場合、売上高は約6.5%に達し、マージンは33%に近づく→年率8.1%のリターン。
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