セールスフォース株の主要指標
- 現在の株価：166.11ドル
- 目標株価（中間値）：約320ドル
- 市場予想目標株価：約246ドル
- 予想総リターン：約92％
- 年率換算IRR：約15％／年
- 最大ドローダウン：-45.14%（2026年6月22日）
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何が起きたのか？
セールスフォース・ドット・コム（CRM）は7月、今年に入ってほとんど見られなかった事態に直面しました。それは、株価の売られすぎが度を越していると主張する銀行が現れたことです。 7月1日、グッゲンハイムのアナリスト、ジョン・ディフッチ氏は同株の投資判断を「買い」に引き上げ、目標株価を228ドルに設定した。その際、彼は言葉を濁すことなく、2026年のセールスフォース株に織り込まれているAIによる最悪のシナリオは 「現実と乖離している」と述べた。同日、株価は約5％急騰した。
この格上げの意義は、228ドルという数値そのものよりも、コンセンサスがどの方向へ動き始めているかを示唆している点にある。過去6ヶ月間、セールスフォースをめぐる議論は一方的なものだった。 2026年を通じて、この銘柄はただ一つの懸念――セールスフォースが現在販売しているAIエージェントが、顧客が1999年以来支払ってきた人間の従業員枠を静かに淘汰してしまうのではないか――を織り込み続けてきた。ディフッチ氏はその懸念を否定しているわけではない。彼はAIを「重大なリスク」と呼んでいる。 しかし、彼が主張しているのは、それよりも狭く、より興味深い点だ。つまり、市場は、依然として二桁の成長を続け、現金を生み出し続けている企業に対して、すでに「消滅イベント」を株価に織り込んでしまっているということである。
今回の格上げが突きつける疑問は単純だ。ウォール街はようやくこの事業を正しく見極めたのか、それともチャート上では割安に見えるという理由だけで、売上高の3倍という水準で「落ちているナイフ」を掴もうとしているのか？
なぜこの格上げはAIへの賛辞ではなく、バリュエーション判断なのか
ディフッチ氏の論理は、株価とファンダメンタルズの間に存在するギャップに基づいている。セールスフォースの株価は売上高の約3倍、 今後12ヶ月間の予想利益の約12倍で取引されており、これは同社の上場史上最も割安な水準に近い。 また同氏は、250億ドル規模の積極的な株式買い戻しプログラムを指摘した。このプログラムにより、第1四半期だけで1億300万株（発行済み株式数の約10％）が消却されており、市場が目を背けている間に同社が価値を複利的に増やしている証拠だと述べた。
この見解を裏付ける具体的な証拠となるのが、営業、サービス、マーケティングの各分野に自律型AIエージェントを展開するためのセールスフォースのプラットフォーム「Agentforce」だ。同プラットフォームの 年間経常収益は、第1四半期末時点で12億ドルに達し、前四半期の8億ドルから増加した。これは、ベア派が中核事業を食いつぶすと想定しているまさにその製品に紐づく、実在する収益である。 懐疑派もこれを簡単に無視することはできない。
ファンダメンタルズに対する株価の反応は、その懸念がいかに根深いものかを物語っている。セールスフォースは2027年度第1四半期の予想を大幅に上回り、非GAAPベースの1株当たり利益（EPS）は3.88ドルで、コンセンサス予想の3.13ドルを約24％上回り、非GAAP営業利益率は過去最高の34.8％を記録した。 株価はほとんど動かなかった。5月27日の決算発表後、終値は0.75％安で引けた。24％の予想上振れが「肩をすくめる」程度の反応しか引き出さない場合、市場は実績に基づいて取引しているわけではない。市場は将来に関する見通しに基づいて取引しているのだ。
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格上げレポートが見落とした洞察
ここには、多くの弱気派、さらには強気派のアナリストの多くさえも気づいていない点がある。セールスフォースに最も大きな脅威を与えるとされる企業、すなわち最先端のAIラボこそが、同社の最大のユーザーの一角を占めているのだ。
6月9日に開催されたみずほ・テクノロジー・カンファレンスで、社長兼CMOのパトリック・ストークス氏は、AIラボがセールスフォースの成長を鈍化させるという懸念がなぜ誤りなのか、と直接問われた。彼の回答は、この議論の枠組みそのものを一変させた。
「こうしたラボの多くは、私たちが知る人物が運営しており、市場開拓部門にも知己がいます。彼らは皆、Salesforceを幅広く活用しており、実際、当社の最大手顧客の一部よりも多く利用しています」 — パトリック・ストークス、Salesforce社長兼CMO
なぜ重要なのか：これらのラボはセールスフォースに取って代わるものではなく、単に別の入り口を通じて、セールスフォースをより多く活用しているに過ぎない。 ストークス氏は、これらのラボが、顧客が20年間行ってきたような方法でユーザーインターフェースにログインするわけではないと説明した。彼らは独自のエージェントツールを通じてSalesforceにアクセスし、MCP（Model Context Protocol：カスタム統合なしに、あらゆるプラットフォームのAIエージェントが接続できるオープンスタンダード）を介して連携している。 この利用形態は、Salesforceがオープンインターフェースを通じてデータとCRMレイヤーを開放する取り組みである「Headless 360」を経由している。ストークス氏はその結果として、「利用がかなり急増している」と述べた。
これこそが、ディフッチ氏のレポートがほのめかしてはいるものの、十分に論じきれていない強気論の核心である。もしエージェント時代が「ライセンス数の減少」ではなく「利用量の増加」をもたらすのであれば、弱気派が提示する「カニバリゼーション（自社製品による自社市場の浸食）」の計算は不完全なものとなる。 ストークス氏はこの戦略的選択を率直にこう表現した。競合するソフトウェア企業は同じ変化を目の当たりにし、自社のインターフェースを失うことを「恐れていた」のに対し、セールスフォースは「まったく逆のアプローチを取り、『いいえ、我々はこれを支持する』と表明した」のだ。
利用状況を収益に変える一手
利用量に対する楽観論が実を結ぶのは、セールスフォースがそれを課金できる場合に限られる。セールスフォースは6月初旬、利用量ベースの課金向けに構築された計測・評価プラットフォーム 「m3ter」を買収すると発表し、7月1日に取引が完了した。これは「Agentforce Revenue Management」に統合され、セールスフォースに、ライセンス保有者数ではなくエージェントの実際の活動内容に基づいて課金する仕組みをもたらす。
これこそが、ストークス氏が「まだ定まっていない」と述べた価格設定モデルの背後にある基盤である。経営陣は利用量に応じた価格設定、無制限利用契約、そしておそらくエージェントごとのライセンス制などを試行中であり、ストークス氏は、同社がまだ「ちょうど良い」モデルを見つけられていないことを認めた。m3terは、収益機会を逃すことなく実験を続けられるようにするインフラへの投資である。 Agentforce Revenue Managementの執行副社長兼ゼネラルマネージャーであるメレディス・シュミットが指摘したように、AIは収益化を「従来のサブスクリプションモデルから利用量ベースのモデルへ」移行させている。市場はこの取引を成長ではなく基盤整備と捉え、概ね無視した。まさにそこが、ディフッチがアービトラージ（裁定取引）を試みているギャップである。
割引が理にかなわなくなるポイント
同業他社と比較すると、この価格設定は慎重さというよりは、むしろ「評決」のように見える。 セールスフォースのNTM EV/EBITDA（将来予想企業価値対利益倍率）は9.65倍で取引されている。 TIKRの競合他社データによると、同じ指標でソフトウェア業界の同業他社の平均は約29倍である。ServiceNowは16.58倍前後、マイクロソフトは12.83倍前後で取引されている。比較対象の中で最大規模かつ最もキャッシュを生み出す企業が、ほぼすべての競合他社よりも低い評価を受けているのだ。
これほど大きな割安感は、セールスフォースの成長が恒久的に停滞すると信じる場合にのみ説明がつきます。同社は2026会計年度に約140億ドルの フリーキャッシュフローを生み出し、第1四半期には売上高を13％伸ばし、過去最高のペースで自社株買いを行っています。 弱気な見方としては、ユーザー数の減少が最終的に売上高に与える影響が、Agentforceやコンシューマー収益による穴埋めよりも早く現れること、そして約460億ドルの売上高ランレートに対して、AgentforceのARR（年間反復収益）12億ドルは依然として小さいという点が挙げられる。この両方が同時に当てはまるため、株価は現在の水準にあるのだ。 格上げは、こうした懸念が顧客基盤の縮小に先んじているという見通しに基づく賭けである。
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- 現在価格：166.11ドル
- 目標株価（中間値）：約320ドル
- 予想総リターン：約92％
- 年率換算IRR：約15％／年
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このモデルでは、1株あたり約320ドル、約4.6年間で約92％のトータルリターンを目標としています。この予測を支えるのは2つの収益ドライバーです。すなわち、中核となるクラウドサービス全体でのサブスクリプション収入の継続的な2桁成長、およびm3ter課金レイヤーの稼働に伴うAgentforceと従量制収益の拡大です。 利益率の牽引役は営業レバレッジであり、エージェント数が増加しても従業員数が比例して増えないことで、純利益率は現在の約26％から約28％へと拡大すると予測されています。主なリスクは、利用量ベースの収益の伸びが鈍すぎて、売上高に反映される前にライセンス数の減少を相殺できないことです。
上振れシナリオ：Agentforceの導入が加速し、ライセンス数の減少による逆風が懸念よりも軽微である場合、ハイケースでは年間約18％の成長率で約665ドルに達する見込みです。
下振れシナリオ：AIによってライセンス数が、利用ベースの収益で補填できる速度よりも速く減少した場合でも、自社株買いとキャッシュ創出が下落を緩和するため、ローケースでも株価は390ドル前後（年率約11％）となる見込みです。
結論
1回の格上げで6ヶ月にわたる議論が終結するわけではなく、DiFucciの目標株価228ドルは依然として、ウォール街の平均値である246ドルを下回っている。この議論に決着をつけるのは有機的売上高の伸びであり、その判断材料となるのは、8月26日に予定されているセールスフォースの2027年度第2四半期決算報告である。 経営陣は、FY27の下半期に成長が加速するとの見通しを示している。
「好材料」とは、前四半期に見られた約8％（為替変動の影響を除いたペース）から、有機的なサブスクリプション成長が再び加速し、AgentforceのARRが次の10億ドルに向けて上昇していく状況だ。「悪材料」とは、成長が鈍化する一方で、買収による効果が売上高に反映されない状況だ。 もし8月に成長の再加速が見られれば、強気派の主張は正当化され、45％の下落は底値だったと見なされるようになるでしょう。もしそうならなければ、セールスフォースがどれほど現金を生み出そうとも、市場は同社を「衰退しつつあるビジネス」として評価し続けることになるでしょう。8月26日の売上高に注目してください。
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