主なポイント
- 第2四半期におけるGoogle Cloudの収益は82%増の248億ドルに成長し、MicrosoftのAzure（42%増）およびAmazon Web Services（37%増）を上回った。
- この成長率が続けば、Google Cloudの四半期収益は約1年でAzureを追い抜く可能性があり、Alphabetの企業価値にはそれが反映されていない。
- 主なリスクはコストである：Alphabetの設備投資額は前四半期で倍増の449億ドルとなり、フリーキャッシュフローはマイナスに転じた。
- AlphabetとMicrosoftはともに10月28日に決算を発表する予定で、Google Cloudのマージンが注目すべき数字となる。
Alphabet (GOOG) は、前四半期にGoogle Cloudの収益を82%増の248億ドルに伸ばした。
同じ3か月間で、Microsoft (MSFT) のAzureは42%増の294億ドル、Amazon (AMZN) のAmazon Web Servicesは37%増の422億ドルに成長した。
Ranjan Royは、Big Technology Podcastの最新エピソードでこれらの数字を詳細に検討し、Google CloudにはAzureを追い抜く「十分な可能性がある」と述べた。さらに彼は、「人々はこのことを認識していないと思う」と付け加えた。
私は、彼のこの2つの見解はどちらも正しいと思う。
急速に縮まる差
両社のビジネスを前四半期の成長率で1年間進めてみよう。Google Cloudの四半期収益は約450億ドルに、Azureの収益は約420億ドルに達する計算になる。
もちろん、Azureも停滞しているわけではない。Microsoftは、9月四半期の定常通貨ベースでの成長率を44%から45%と予想している。そのペースであっても、Google Cloudが82%近い成長率を維持できれば、1年以内に追い抜く可能性がある。（四半期422億ドルのAmazonのAWSに追いつくのは、はるかに長い道のりだ。）
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クラウドはすでに十分な貢献をしている
Google Cloudの営業利益率は、第2四半期に前年同期の20.7%から35.6%に上昇した。前年同期と比較すると、Cloud部門は60億ドルの営業利益を追加した。SearchとYouTubeを抱えるGoogle Services部門は65億ドルを追加した。
しかし、ウォール街はAlphabetの収益が現在のペースで2027年まで成長し、その後減速すると予想している。
コンセンサスは、2026年に5000億ドル、2027年に6270億ドルの収益を予想しており、それぞれ24%、25%の増加となる。その後、2028年の成長率は20%に減速し、7550億ドルになると見られている。Google CloudがAzureからシェアを奪い続けるなら、この減速予想は私には慎重すぎるように思える。
そして市場は、これらすべてに対してごく普通の倍率しか支払っていない。
フォワードPERが約24倍のAlphabetは、5年間の平均値である23倍前後で取引されている。これは4月末に付けた33倍を大きく下回る水準だ。
誰かがチップ代を払わなければならない
その理由として考えられるのは、その支払い額だ。Alphabetの設備投資額は、2021年の246億ドルから2025年には915億ドルへとほぼ4倍に増加した。同じ期間に、営業キャッシュフローは917億ドルから1650億ドルに増加している。
その後も増加は続いている。第2四半期の設備投資額は倍増の449億ドルとなり、フリーキャッシュフローはマイナス59億ドルを記録した。また、経営陣は2026年の設備投資予想額を1950億ドルから2050億ドルに引き上げた。Alphabetは自社株買いを停止し、長期債務を6か月で倍増させ、決算発表後には株価が7%下落した。
しかし、この支出はすでに契約済みの需要を追いかけている。Google Cloudの受注残高は6月末時点で5139億ドルに達した。経営陣は、Alphabetの受注残高のうち半分強が2年以内に収益化されると見込んでいる。
そして、誰もがキャパシティ不足に陥っている。Google Cloudは82%成長したが、その間Alphabetは自社のAI研究にリソースを供給するためにクラウド収益を犠牲にしていた。番組のホストであるAlex Kantrowitzが指摘したように、この成長は「コンピュート容量の多くがAI研究に使われている」状況で達成されたものだ。彼は、Sundar Pichaiが「誰もがコンピュート不足に直面している」と語ったと述べている。
供給がそれほど逼迫している状況では、最も多くのキャパシティを構築するクラウドがシェアを獲得する。Alphabetは、そのクラウドになるために多額の投資を行っているのだ。
最初の試練は10月28日に訪れる
私の見解：Google Cloudは今後数年のうちにAzureを追い抜く現実的な可能性を秘めている。フォワードPER24倍では、投資家は過去5年間のAlphabetに対して支払っているだけで、Cloud部門にはほとんど評価を与えていない。
Alphabetは10月28日の市場終了後に決算を発表する予定で、Microsoftも同日発表となるため、両社の成長率が並べて比較されることになる。私が注目する数字はGoogle Cloudのマージンだ。これは外部から借りたキャパシティが含まれる初の四半期であり、経営陣はこれが短期的にはマージンを圧迫すると述べている。もしマージンが35.6%近くを維持し、成長率が82%近くに留まるなら、設備投資額を正当化するのがずっと容易になる。
もちろん、1四半期でこれほど大きな競争の行方が決まるわけではなく、82%の成長率が永遠に続くこともない。
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