Se avete trascorso un po' di tempo a vagliare i titoli, vi sarete imbattuti in un numero negativo o nullo nella colonna P/E di alcune società. Per i nuovi investitori, ciò tende a sollevare una domanda immediata: Si tratta di dati errati o c'è qualcosa che non va nell'azienda? La risposta di solito non è nessuna delle due. Un rapporto P/E negativo significa semplicemente che l'azienda non è attualmente redditizia e il rapporto stesso diventa privo di significato quando il denominatore diventa negativo.
Ciò non significa che il titolo non sia investibile. Alcune delle più significative opportunità di creazione di ricchezza nei mercati pubblici sono venute da società che hanno trascorso anni in perdita mentre costruivano qualcosa che alla fine è diventato enormemente redditizio. Amazon è stata in perdita per lunghi periodi della sua storia iniziale.
Così come molte delle aziende di infrastrutture cloud che oggi sono franchising dominanti e generatori di cassa. L'assenza di utili attuali non ci dice molto se un'azienda vale la pena di essere posseduta. Ciò che conta è capire perché gli utili sono negativi, se la traiettoria sta migliorando e che aspetto avrà l'azienda una volta raggiunta la redditività.
La sfida è che la maggior parte degli strumenti di valutazione standard si basa sugli utili. Quando gli utili non esistono, è necessario un kit di strumenti diverso. Gli investitori che sanno come analizzare le società non redditizie hanno un vantaggio reale, perché il mercato spesso valuta male queste situazioni in entrambe le direzioni, trattando ogni società in perdita come non investibile o ignorando completamente il rischio.
Un rapporto P/E negativo non vi dice di evitare un titolo. Al contrario, vi dice che il quadro di valutazione standard non è ancora applicabile e che dovete pensare in modo diverso al valore effettivo dell'azienda.
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Cosa significa in realtà un P/E negativo
Il rapporto prezzo/utili divide il prezzo delle azioni di una società per i suoi utili per azione. Quando gli utili per azione sono negativi, ovvero la società ha perso denaro nei dodici mesi precedenti, il rapporto risultante è matematicamente negativo. La maggior parte delle piattaforme di dati finanziari visualizza questo dato come N/A piuttosto che come numero negativo, perché un P/E negativo non è interpretabile come uno positivo. Non si può dire che un'azione che scambia a 40x gli utili sia economica o costosa rispetto a una che scambia a 40x.
Si tratta di un problema puramente meccanico del rapporto, non di un giudizio sulla società. Il rapporto P/E è stato concepito per le aziende redditizie e funziona bene in questo contesto. Applicato a una società che registra perdite, semplicemente si rompe. Il numero non dice nulla di utile, ed è per questo che gli investitori più sofisticati non cercano di interpretarlo, ma passano direttamente alle metriche che rimangono significative.
Vale anche la pena di distinguere tra i diversi motivi per cui una società potrebbe non essere redditizia. Alcune aziende si trovano in una fase di forti investimenti, spendendo deliberatamente prima dei ricavi per conquistare quote di mercato o costruire infrastrutture. Altre stanno veramente lottando con un modello di business non funzionante o con una posizione competitiva in declino. Il conto economico mostra la stessa perdita netta in entrambi i casi. Per capire quale situazione si sta affrontando è necessario approfondire i dati finanziari e ascoltare le dichiarazioni del management sul percorso da seguire.
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Perché le aziende non redditizie possono ancora valere la pena di essere analizzate
Il mercato è essenzialmente una macchina per lo sconto, poiché i prezzi delle azioni riflettono le aspettative sugli utili futuri, non solo quelli attuali. Una società che scambia con un premio significativo rispetto ai fondamentali attuali spesso sta valutando un futuro che non esiste ancora nel conto economico, e a volte questo futuro arriva esattamente come previsto.
L'esempio storico più utile di questa dinamica è Amazon. Per gran parte del suo primo decennio come società pubblica, Amazon ha registrato utili minimi o negativi mentre reinvestiva aggressivamente in logistica, tecnologia e nuove linee di business. Gli investitori che l'hanno scartata perché il trailing P/E era insignificante si sono persi una delle più significative storie di capitalizzazione nella storia del mercato. Alla fine gli utili sono arrivati e, quando sono arrivati, riflettevano un'azienda che aveva costruito una posizione competitiva quasi inattaccabile durante gli anni di perdita.
La questione non è se un'azienda è attualmente redditizia. Si tratta di capire se è su un percorso credibile verso la redditività, se le perdite stanno finanziando vantaggi competitivi duraturi e se il potere di guadagno finale giustifica il prezzo attuale. Nessuna di queste domande può trovare risposta guardando al trailing P/E.
Metriche alternative che funzionano davvero
Quando il trailing P/E non è utile, il peso analitico è affidato ad altre metriche. La crescita dei ricavi è il primo parametro a cui guardano gli investitori. Una società che cresce del 40% annuo pur registrando perdite è fondamentalmente diversa da una che cresce del 5% con lo stesso profilo di perdita. La crescita dei ricavi indica se l'azienda sta guadagnando terreno, anche se la redditività non è ancora arrivata.
Il margine lordo è altrettanto importante: un'azienda con un margine lordo del 30% indica che il suo prodotto o servizio principale ha un valore elevato e che la redditività è una scelta deliberata che viene rinviata attraverso la spesa per gli investimenti. Un'azienda con un margine lordo del 20% che perde denaro ha un problema di costi strutturali che la sola crescita dei ricavi non è in grado di risolvere. Il margine lordo è spesso l'indicatore più chiaro della solidità del modello aziendale.
Il free cash flow e il cash flow operativo meritano attenzione anche quando l'utile netto è negativo. Alcune società registrano perdite contabili anche se generano liquidità reale, spesso a causa di oneri non monetari come ammortamenti e compensi basati su azioni. Altre registrano una redditività rettificata mentre bruciano liquidità a un ritmo allarmante. Il rendiconto del flusso di cassa indica in quale situazione ci si trova effettivamente, ed è più importante del dato sugli utili per capire se l'azienda ha bisogno di raccogliere capitali per sopravvivere.
Il Forward P/E e l'EV/EBITDA sono i multipli di valutazione più comunemente utilizzati per le società in perdita quando gli analisti prevedono un percorso verso la redditività. Il Forward P/E utilizza il prezzo attuale per stimare i guadagni futuri piuttosto che le perdite di periodo, producendo un rapporto significativo se si prevede che l'azienda diventerà redditizia entro la finestra di previsione. L'EV/EBITDA esclude gli interessi, le imposte, gli ammortamenti e le svalutazioni, fornendo una visione della potenza degli utili operativi prima che questi oneri colpiscano il risultato finale.
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Leggere la traiettoria: Quando il P/E diventa positivo
Il momento più interessante nell'analisi di un'azienda non redditizia è quando la traiettoria degli utili inizia a muoversi chiaramente verso il pareggio. Le perdite trimestrali che si riducono costantemente, i margini lordi che si espandono con l'aumento dei ricavi e la leva operativa che inizia a comparire nei numeri sono tutti segnali che indicano che il punto di inflessione della redditività si sta avvicinando.
Quando una società passa da utili negativi a positivi, il rapporto P/E diventa significativo per la prima volta. Questa transizione può rappresentare un evento significativo di rivalutazione, in quanto gli investitori che avevano utilizzato stime forward approssimative e metriche alternative hanno improvvisamente una base di utili tangibile a cui ancorare la valutazione. Le società che riescono a superare con successo questa transizione e a sostenere la redditività in seguito, spesso registrano un'espansione sostanziale dei multipli, in quanto il mercato acquisisce fiducia nella durata degli utili.
In questo periodo è particolarmente utile osservare le revisioni delle stime degli analisti. Quando un consenso che prevedeva il pareggio a due anni di distanza inizia a tirare avanti le stime, spesso si tratta di segnali reali provenienti dalle indicazioni del management e dal miglioramento dei risultati finanziari. Vale la pena seguire da vicino questo tipo di dinamica di revisione.
Come usare TIKR per analizzare i titoli non redditizi
La scheda Valutazione di TIKR mostra i dati storici del P/E su più anni, compresi i periodi in cui appare come N/A a causa degli utili negativi. Oltre a ciò, è possibile visualizzare i dati finanziari dettagliati per monitorare gli utili trimestre per trimestre e vedere come il reddito netto e quello operativo sono cambiati nel tempo.
L'osservazione congiunta di queste due visualizzazioni, con i periodi in cui il valore non è stato calcolato per lasciare il posto a un multiplo P/E effettivo quando gli utili diventano positivi, fornisce un quadro chiaro dell'andamento della redditività.
La scheda Stime è particolarmente utile per le società non redditizie. Le stime previsionali dei ricavi, le proiezioni dell'EBITDA e le previsioni normalizzate dell'EPS degli analisti di Wall Street forniscono un quadro previsionale che le metriche trailing non possono fornire.
È possibile vedere quando il consenso degli analisti prevede che l'azienda raggiungerà la redditività, come questa stima si è spostata negli ultimi trimestri e come appare il P/E a termine una volta che si prevede che gli utili diventeranno positivi. La sottotabella Management Guidance aggiunge un ulteriore livello, mostrando le previsioni dell'azienda stessa in termini di ricavi, margini e flusso di cassa, che spesso rappresentano il segnale più diretto dell'arrivo della redditività.
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TIKR: un'idea
Un rapporto P/E negativo non è di per sé una bandiera rossa. È un segnale che il quadro di valutazione standard ha temporaneamente smesso di funzionare e che è necessario passare a metriche che rimangono significative quando gli utili non sono ancora arrivati. La crescita dei ricavi, il margine lordo, il flusso di cassa e le stime a termine hanno tutti un peso analitico che il P/E trailing non può avere.
Le società che alla fine passano da non redditizie a redditizie in modo duraturo sono spesso le opportunità di investimento più interessanti del mercato, proprio perché sono più difficili da analizzare e il mercato spesso le valuta male.
TIKR vi fornisce gli strumenti per seguire correttamente queste situazioni. La scheda Valuation mostra la traiettoria storica del P/E, compresi i periodi N/A, in modo da poter vedere esattamente quando sono arrivati gli utili e come si è evoluto il multiplo.
La scheda Stime fornisce le proiezioni di fatturato, EBITDA ed EPS, in modo da non volare alla cieca con un'azienda che non ha ancora raggiunto la redditività. Inoltre, l'accesso alle trascrizioni vi permette di sentire direttamente dal management il percorso verso la redditività, che è in definitiva la variabile più importante quando si analizza un'azienda non redditizia.
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