Statistiques clés pour l'action SPOT
- Performance de la semaine dernière : +0,3 %
- Fourchette sur 52 semaines : 405 $ à 697 $
- Prix cible du modèle de valorisation : 780 $
- Potentiel de hausse implicite : 47,0 % sur 2,2 ans
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Spotify sécurise sa voix la plus importante et son plus grand rachat d'actions
L'action Spotify (SPOT) est restée pratiquement stable la semaine dernière, en hausse de 0,3 % à environ 530 $. Ce calme cache une période chargée pour le service de streaming audio. Spotify a renouvelé son contrat avec Joe Rogan, son podcasteur le plus célèbre, et a étendu son programme de rachat d'actions avant la publication des résultats du T3 le 22 octobre. Les investisseurs semblent attendre des preuves tangibles avant de pousser le cours plus haut.
Le contrat avec Rogan est un nouvel accord de licence pluriannuel pour The Joe Rogan Experience. Spotify continue de gérer la vente des publicités, tandis que l'émission reste disponible sur d'autres plateformes. La direction n'a pas dévoilé les termes, mais l'accord serait similaire à celui de 2024 de Rogan et inclurait un paiement conditionnel estimé à 250 millions de dollars. Le conserver protège l'engagement des utilisateurs, mais maintient également les coûts de contenu à un niveau élevé.
En matière de rendement du capital, le conseil d'administration a ajouté 1,5 milliard de dollars au programme de rachat, portant l'autorisation totale à environ 2,22 milliards de dollars. Un rachat d'actions réduit le nombre d'actions en circulation, donc chaque action restante possède une part plus importante des bénéfices. Le programme est discrétionnaire, ce qui signifie que Spotify peut le ralentir ou le suspendre à tout moment. Son bilan présente environ 7,4 milliards de dollars de trésorerie nette (après dette), ce qui laisse une marge de manœuvre confortable.
Le T2 a donné à la direction un contexte favorable. Le nombre d'abonnés Premium a atteint 300 millions, en hausse de 9 %, tandis que les utilisateurs actifs mensuels (MAU) ont augmenté de 12 % pour atteindre 777 millions. La marge brute a atteint un record de 33,4 %, et le co-PDG Alex Norström a déclaré aux analystes que "le T2 a été un autre trimestre de croissance saine et généralisée". Si l'action SPOT veut retrouver ses sommets, le T3 devra prolonger cette tendance à l'amélioration des marges.
L'amélioration de la marge de Spotify porte le poids de la valorisation
Selon les hypothèses du modèle de valorisation réalisées jusqu'au 31/12/28, l'action est modélisée en utilisant :
- Croissance du chiffre d'affaires (TCAC) : 13,9 %
- Marges opérationnelles : 17,2 %
- Multiple de sortie P/E : 35,4x
Sur la base de ces données, le modèle estime un prix cible de 780 $, ce qui implique un rendement total de 47,0 % par rapport au cours actuel de 530 $ et un rendement annualisé de 19,0 % sur les 2,2 prochaines années.
Il s'agit avant tout d'une histoire d'amélioration des marges. La marge opérationnelle de Spotify affichait en moyenne une perte de 5,6 % sur les trois dernières années, puis s'est améliorée à 8,7 % sur la dernière année. Le modèle suppose 17,2 % d'ici 2028, ce qui peut sembler ambitieux jusqu'à ce que l'on vérifie les résultats récents. La marge opérationnelle glissante se situe déjà près de 14,6 %, le chemin nécessite donc une progression régulière plutôt qu'un bond.
Une croissance du chiffre d'affaires de 13,9 % correspond au rythme actuel. Le chiffre d'affaires du T2 a augmenté de 14 % pour atteindre 4,78 milliards d'euros, et les prévisions pour le T3 d'environ 5,0 milliards d'euros impliquent une croissance similaire. Le chiffre d'affaires des abonnements Premium a progressé de 15 %, tandis que la publicité n'a augmenté que de 1 %, ce sont donc les abonnements qui portent le modèle. À titre de comparaison, Netflix (NFLX) affiche déjà une marge supérieure à 30 %, montrant jusqu'où une plateforme média par abonnement peut monter en gamme.
Le multiple de sortie de 35,4x correspond au P/E forward actuel, c'est-à-dire le prix que les investisseurs paient pour chaque dollar de bénéfice attendu l'année prochaine. Cela signifie que le modèle a besoin d'une croissance des bénéfices, et non d'une expansion du multiple. Les analystes s'attendent à ce que le BPA progresse à un taux annuel composé d'environ 20,7 % au cours des deux prochaines années. Un rendement annualisé de 19,0 % signale une configuration véritablement sous-évaluée, bien qu'une marge décevante au T3 pourrait remettre cette vision en question.
Netflix montre le plafond, Tencent Music montre le plancher
Netflix (NFLX) est la référence la plus claire pour l'objectif de Spotify. Netflix a vu son chiffre d'affaires du T2 augmenter de 13 % pour atteindre 12,56 milliards de dollars, pratiquement au même rythme que les 14 % de Spotify. Pourtant, Netflix a affiché une marge opérationnelle de 33,4 %, plus du double des 14,6 % glissants de Spotify. Cet écart montre le potentiel de hausse si Spotify continue de gagner en pouvoir de tarification.
La différence tient à la structure des coûts. Netflix possède une grande partie de son contenu, donc chaque nouvel abonné ajoute peu de coût. Spotify, en revanche, reverse une part importante de chaque dollar de chiffre d'affaires aux maisons de disques, ce qui plafonne la marge brute. C'est pourquoi le record de marge brute de 33,4 % de Spotify est si important.
Tencent Music Entertainment (TME), la principale plateforme musicale chinoise, montre un modèle différent. Son chiffre d'affaires du T2 n'a augmenté que de 5,8 % pour atteindre 8,93 milliards de RMB, et le chiffre d'affaires des abonnements a progressé de 8,1 %. Cependant, sa marge brute de 44,2 % dépasse celle de Spotify d'environ 11 points, aidée par les concerts et les services pour fans. L'avantage de croissance de Spotify est clair, tandis que les livres audio, les podcasts vidéo et le contenu fitness visent à combler cet écart de marge.
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Quels sont les moteurs de l'action SPOT à l'avenir ?
Les résultats du T3, le 22 octobre, arrivent en premier. Spotify a prévu 788 millions de MAU, 305 millions d'abonnés Premium et environ 5,0 milliards d'euros de chiffre d'affaires. Atteindre ces objectifs signifie ajouter environ 5 millions d'utilisateurs payants en un trimestre. Toute amélioration de la marge aurait probablement plus d'importance que les totaux d'abonnés.
L'IA transforme rapidement l'industrie musicale. Universal Music Group a poursuivi DistroKid en septembre pour avoir distribué des morceaux d'IA de faible qualité, tandis que Suno a lancé de nouveaux modèles d'IA avec Warner Music et BMG. Spotify a déjà signé des accords de licence avec Universal pour les reprises et remixes créés par les fans. Des règles claires pourraient ouvrir de nouvelles fonctionnalités payantes au lieu d'inonder le catalogue.
Le rendement du capital ajoute un plancher. Avec environ 2,22 milliards de dollars autorisés, Spotify peut racheter ses actions alors que le cours se situe bien en dessous de son sommet. Le fonds d'investissement ValueAct a également augmenté sa participation en août. Le chiffre d'affaires publicitaire reste le point faible, donc un rebond là-bas ajouterait un deuxième moteur à côté des abonnements.
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