Points clés
- Le modèle de TIKR table sur un cours de l’action Salesforce d’environ 307 dollars, avec une croissance annuelle d’environ 15 %, contre environ 25 dollars pour l’action The Trade Desk, avec une croissance de 7 %.
- La croissance consensuelle du chiffre d’affaires de Salesforce, estimée à 11 %, s’appuie sur 33,6 milliards de dollars d’obligations de performance restantes, en hausse de 13 % à taux de change constant.
- L’action The Trade Desk se négocie à 9 fois les bénéfices prévisionnels, contre 40 fois il y a quinze mois, ce qui représente la plus forte compression de son histoire boursière.
- L’action Salesforce se négocie désormais à 11 fois les bénéfices prévisionnels, soit le multiple le plus bas de toute son histoire boursière, bien qu’elle génère un flux de trésorerie disponible annuel estimé à 14,5 milliards de dollars.
- Le principal risque pour l’action Salesforce réside dans le calendrier de monétisation d’Agentforce ; pour l’action The Trade Desk, il s’agit de la faiblesse persistante des dépenses publicitaires dans les secteurs des biens de grande consommation (CPG) et de l’automobile.
L’action Salesforce est un bastion de l’abonnement, tandis que celle de The Trade Desk suit le cycle publicitaire
Les actions Salesforce (CRM) et The Trade Desk (TTD) ont toutes deux chuté de plus de 30 % par rapport à leurs récents sommets, mais les activités à l’origine de ces baisses ne pourraient guère être plus différentes.
L’une vend des logiciels par abonnement que les entreprises utilisent pour gérer leurs relations clients, diriger leurs équipes commerciales et, désormais, déployer des agents IA.
L’autre exploite la plus grande plateforme indépendante d’achat programmatique de publicité numérique, et sa santé financière est directement liée aux dépenses publicitaires des marques. Cette chute simultanée invite naturellement à la comparaison, mais pour choisir entre les deux, il faut comprendre pourquoi le marché a sanctionné chacune d’elles et si cette sanction était proportionnelle au risque réel.
Salesforce est une entreprise dont le chiffre d’affaires annuel s’élève à 46 milliards de dollars (selon ses prévisions pour l’exercice 2027) et qui repose presque entièrement sur des abonnements récurrents.
Au premier trimestre, l’entreprise a réalisé un chiffre d’affaires de 11,13 milliards de dollars, en hausse de 13 % en glissement annuel, avec des obligations de performance restantes s’élevant à 33,6 milliards de dollars, en progression de 13 % à taux de change constant. La direction a relevé ses prévisions de chiffre d’affaires pour l’ensemble de l’année et a réaffirmé son objectif d’une marge opérationnelle non-GAAP de 34 %.
L’essor de l’IA s’accélère : le chiffre d’affaires annuel récurrent d’Agentforce a dépassé le milliard de dollars, avec 28,6 billions de jetons traités au cours du trimestre, soit une hausse de 152 % par rapport au trimestre précédent.
Salesforce a également lancé un programme de rachat accéléré d’actions d’une valeur de 25 milliards de dollars, réduisant ainsi le nombre d’actions diluées de 10 % par rapport à l’année précédente.
L'activité est stable, la trajectoire des marges est à la hausse et le programme de retour sur capital est ambitieux.
De son côté, The Trade Desk évolue dans un environnement structurellement différent.
La société a enregistré un chiffre d’affaires de 689 millions de dollars au premier trimestre, en hausse de 12 % par rapport à l’année précédente, la télévision connectée représentant environ la moitié de son activité et le secteur audio affichant une croissance plus rapide que tout autre canal. La direction a annoncé un chiffre d’affaires prévisionnel d’au moins 750 millions de dollars pour le deuxième trimestre, ce qui implique une croissance d’environ 9 %, soit un ralentissement par rapport aux 12 % du premier trimestre et aux 18 % enregistrés un an plus tôt.
Le PDG Jeff Green a qualifié ce ralentissement de cyclique et non de structurel, mettant en avant les pressions macroéconomiques pesant sur les annonceurs des secteurs des biens de grande consommation et de l’automobile, confrontés aux droits de douane et à la faiblesse de la consommation. Les signatures de contrats JBP de la société ont progressé de 55 % en glissement annuel, le mois de mars ayant enregistré le plus grand nombre de signatures jamais observé, ce qui suggère que la plateforme obtient des engagements stratégiques même si les dépenses à court terme ralentissent.
The Trade Desk s’est également engagé à atteindre une marge d’EBITDA ajustée d’au moins 40 % pour l’ensemble de l’année, ce qui correspond approximativement au niveau de l’année précédente.
La tension entre ces deux activités est au cœur de cette comparaison.
Salesforce tire ses revenus des renouvellements d’abonnements et de l’adoption croissante de sa plateforme, ce qui la protège des conditions macroéconomiques propres à un trimestre donné. The Trade Desk tire ses revenus de budgets publicitaires discrétionnaires qui fluctuent au gré du cycle économique.
Les deux sociétés affichent une baisse de 30 % ou plus, mais la nature du risque inhérent à chaque recul est fondamentalement différente.
Les estimations concernant l’action Salesforce restent stables tandis que la croissance de l’action The Trade Desk ralentit
Le modèle d’abonnement de Salesforce crée un plancher pour son taux de croissance dont les entreprises dépendantes de la publicité ne disposent tout simplement pas.
Le consensus des analystes concernant le chiffre d’affaires de Salesforce pour l’exercice 2027 s’établit à environ 46 milliards de dollars ; ceux-ci s’attendent à ce que le chiffre d’affaires trimestriel progresse régulièrement, passant de 11,32 milliards de dollars au deuxième trimestre à 12,25 milliards de dollars d’ici le premier trimestre de l’exercice 2028, ce qui reflète une croissance constante comprise entre 9 % et 11 % chaque trimestre.
Le flux de trésorerie disponible (FCF) suit la même tendance stable : les analystes estiment le FCF annuel à environ 14,5 milliards de dollars pour l’exercice 2027, oscillant entre 0,62 milliard de dollars au deuxième trimestre (traditionnellement faible) et 5,90 milliards de dollars au quatrième trimestre, les renouvellements des contrats d’entreprise se concentrant sur la seconde moitié de l’année.
The Trade Desk connaît une croissance plus rapide, mais sa trajectoire est plus irrégulière.
Le consensus sur le chiffre d’affaires pour l’exercice 2026 s’élève à environ 3,2 milliards de dollars, soit une croissance d’environ 10 %, mais les analystes s’attendent à ce que celle-ci ralentisse à 8 % au deuxième trimestre avant de remonter à 11 % d’ici le premier trimestre de l’année suivante, à mesure que les budgets publicitaires se stabilisent.
La correction boursière a ramené les valorisations des deux titres à des niveaux historiquement bas, mais la situation est différente pour chaque titre.
L'action Salesforce se négocie désormais à 11 fois ses bénéfices prévisionnels, soit le multiple le plus bas de toute son histoire boursière pour une entreprise qui a passé la majeure partie de la dernière décennie à se négocier entre 50 et 150 fois ses bénéfices.
Dans le même temps, le multiple de l’action The Trade Desk s’est encore plus fortement comprimé, passant de près de 40 fois les bénéfices prévisionnels il y a quinze mois à seulement 9 fois aujourd’hui — un niveau inférieur à celui de Salesforce pour la première fois, alors que The Trade Desk s’échangeait historiquement avec une prime significative pour refléter sa croissance plus rapide.
Le risque lié à l’action Salesforce réside dans la question de savoir si le chiffre d’affaires annuel récurrent (ARR) d’Agentforce, qui s’élève à 1 milliard de dollars, se traduira par un moteur de croissance durable du chiffre d’affaires ou s’il se stabilisera en tant que fonctionnalité supplémentaire dans le cadre des licences existantes.
Le risque lié à l’action The Trade Desk réside dans un recul prolongé des dépenses publicitaires dans les secteurs des biens de grande consommation (CPG) et de l’automobile, qui ferait passer la croissance en dessous des prévisions consensuelles pendant plusieurs trimestres.
Le catalyseur pour l’action Salesforce est la reprise de la croissance des revenus d’abonnement au second semestre, à laquelle la direction s’est engagée. Le catalyseur pour l’action The Trade Desk est le cycle de publication des résultats des troisième et quatrième trimestres, où des comparaisons plus favorables pourraient confirmer si le ralentissement était conjoncturel ou structurel.
L’action Salesforce progresse régulièrement, tandis que celle de The Trade Desk conserve une plus grande part de chaque dollar publicitaire
Salesforce et The Trade Desk affichent toutes deux des marges brutes d’environ 77 % à 78 % sur une base glissante, mais cette similitude superficielle masque des réalités de rentabilité très différentes.
Les marges brutes de Salesforce sont restées pratiquement inchangées depuis deux ans, se maintenant entre 77 % et 78 % chaque trimestre, quelles que soient les conditions macroéconomiques.
C’est justement cette constance qui fait toute la différence : une entreprise fonctionnant sur un modèle d’abonnement avec des contrats d’entreprise à long terme ne perd pas de marge lorsque l’économie ralentit, car son chiffre d’affaires ne suit pas cette tendance.
La marge d’exploitation de Salesforce s’est globalement améliorée depuis deux ans, passant de 20 % pour atteindre jusqu’à 24 % avant de revenir à 22 % au dernier trimestre, tandis que The Trade Desk a affiché 22 % au troisième trimestre et 30 % au quatrième trimestre de l’année dernière, des chiffres qui semblent comparables à première vue, mais qui masquent le fait que la marge est retombée à seulement 10 % au premier trimestre, en raison de la baisse des dépenses publicitaires liée à la fin des fêtes de fin d’année.
Le profil de rentabilité de The Trade Desk est plus dynamique et plus fluctuant, ce qui correspond exactement à ce que l’on peut attendre d’une entreprise liée au cycle publicitaire.
Les marges brutes de TTD oscillent entre 74 % au premier trimestre, le trimestre le plus faible sur le plan saisonnier, et 81 % au quatrième trimestre, lorsque les dépenses publicitaires liées aux fêtes de fin d’année inondent la plateforme ; les marges d’exploitation suivent la même tendance, allant de 10 % au premier trimestre à 30 % au quatrième trimestre.
Le modèle de TIKR prévoit une croissance de 15 % par an pour l’action Salesforce contre 7 % pour celle de The Trade Desk
Le modèle d’évaluation de TIKR valorise l’action Salesforce à environ 307 dollars d’ici janvier 2031, ce qui implique un rendement total d’environ 94 % par rapport au cours actuel d’environ 158 dollars, soit environ 15 % par an.
Ce rendement annualisé de 15 % repose sur la dynamique de renouvellement des abonnements, qui a déjà affiché une croissance trimestrielle comprise entre 9 % et 13 % au cours des deux dernières années, ce qui fait de l’hypothèse de chiffre d’affaires « de référence » l’estimation la plus prudente de ce dont cette entreprise a déjà prouvé qu’elle était capable.
Cet objectif est crédible à condition que l’adoption d’Agentforce permette d’élargir la plateforme plutôt que de se contenter de remplacer les revenus existants liés au nombre de postes, et que la rigueur en matière d’effectifs, qui a permis une augmentation des marges au premier trimestre, se poursuive jusqu’à l’exercice 2030.
Le modèle d’évaluation de TIKR valorise l’action The Trade Desk à environ 25 dollars d’ici décembre 2030, ce qui implique un rendement total d’environ 37 % par rapport au cours actuel d’environ 18 dollars, soit environ 7 % par an.
Ce rendement annualisé de 7 % est particulièrement modeste pour une entreprise dont le chiffre d’affaires a progressé de 18 % l’année dernière et qui affiche un TCAC de 28 % sur les cinq dernières années ; il reflète le fait que le modèle intègre le ralentissement actuel plutôt qu’un scénario de reprise.
Cet objectif repose sur la poursuite de l’adoption de la télévision connectée (CTV), qui continue de détourner les budgets de la télévision linéaire vers les canaux programmatiques, ainsi que sur la stabilisation des dépenses publicitaires des secteurs des biens de grande consommation (CPG) et de l’automobile à leurs niveaux actuels.
L’action Salesforce semble sous-évaluée à ses niveaux actuels, avec un rendement annualisé de 15 % soutenu par 33,6 milliards de dollars d’engagements contractuels restants et une base d’abonnés qui n’a jamais affiché de croissance organique négative.
L’action The Trade Desk semble afficher une position plus modeste, avec un rendement annualisé de 7 % qui reflète un risque réel lié à la réaccélération de la croissance dans un modèle économique qui évolue au gré de la confiance des annonceurs.
Le modèle de TIKR laisse entrevoir un rendement annualisé environ deux fois supérieur pour l’action Salesforce par rapport à celle de The Trade Desk, un écart qui ne se résorbera que si la croissance de The Trade Desk connaît une réaccélération significative par rapport aux prévisions actuelles du consensus.
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