主なポイント
- SKハイニックス株は、中国のCXMTがより高密度なDRAM設計を主張し、金曜日にAI関連債務への懸念が半導体株を襲った後、過去1週間（月曜日の終値まで）で11.9%下落した。
- イーロン・マスク氏は、中国の低消費電力メモリの急速な生産拡大が2028年に状況を変える可能性があると述べたが、HBMはより困難な課題であると指摘した。
- SKハイニックスのソウル株は、予想PERが約3倍と、5年間の平均である約7倍の半分以下で推移しており、米国株も2027年予想の約4倍近辺にある。つまり、株価はすでに景気後退を織り込んでいる。
- 次の試金石は10月28日の第3四半期決算説明会であり、2027年向けの確固たる顧客コミットメントがあれば買いの根拠となる。
SKハイニックス (SKHY) 株は、過去1週間（月曜日の終値まで）で11.9%下落した。これはナスダック100指数の3.7%下落の3倍以上に相当する。また、この下落は、マイクロン (MU) や他のメモリ株と共に月曜日に4.7%反発した後に起こった。
中国懸念とAI債務懸念が立て続けに襲った。その最中、イーロン・マスク氏が投稿した警告は、今回の売りよりもSKハイニックスにとって好意的に読める内容だった。
中国が導火線に火をつけた
10月10日、長鑫存儲技術 (CXMT) の社長は、より高密度な「4F²」DRAM設計が 2026年末までにサーバーメモリに組み込まれると述べた。この主張はまだ誰にも検証されていない。
ソウル市場はより厳しい反応を示した。SKハイニックスは 火曜日に10.09%下落で取引を終え、コスピ指数は 約2か月ぶりに売り側の取引制限を発動した。米国株は3.2%下落した。
水曜日はさらに悪化し、6.1%下落した。これは、熱いインフレデータが FRBの追加利上げ観測を高めたためだ。前夜、韓国の DealSite は、SKハイニックスのHBM4バックエンド設備発注の一部が来年にずれ込む可能性があると報じた。SKハイニックスはDealSiteに対し、投資は予定通りと伝えた。好意的な解釈としては、SKハイニックスは価格が上昇している通常のDRAMへの支出にシフトしていると報じられている。あまり好意的でない解釈は、HBM4に問題が生じているというものだ。
そしてAI債務懸念が襲った
金曜日が最も大きな打撃を与えた。SKハイニックスは、 債務を抱えるAIデータセンター建設業者が借りた資金を返済するのに十分な収益を上げられないという懸念から6.6%下落した。ナスダックは2.14%下落し、半導体株は8日連続の下落を記録、マイクロンは5.6%下落した。
その懸念の象徴であるCoreWeave (CRWV) はその日12%下落し、 週間で25%下落した。AIの建設業者がデータセンターの資金調達をできなくなれば、その中に入るメモリも売れにくくなる。
東部時間12時45分、イーロン・マスク氏は XでZerohedgeの投稿に返信した：
「2027年は確実だが、中国が他の製造製品と同じ速さでLP5とLP6の生産を拡大すれば、2028年は話が変わってくる。しかし、HBMはより困難な課題だ。」
HBMはより困難な課題
つまり、マスク氏の警告は低消費電力DRAMについてであり、2028年についてのものだ。CXMT自身の計画もこれに合致している。同社の最初の4F²製品は標準的なサーバーメモリである。
これは重要だ。なぜなら、SKハイニックスのマージンは供給の逼迫に依存しているからだ。同社の粗利益率は 2023年9月四半期の1%未満から、2026年3月四半期には79%に上昇した。第2四半期の売上高は 257%増の79.3兆ウォン、営業利益率は76%を記録し、経営陣は供給が長期間逼迫した状態が続くと見込んでいる。
2023年の低水準が警告だ。供給が緩和されると、メモリのマージンは急速に崩壊する可能性がある。
景気後退を織り込んだ株価
SKハイニックスは52週高値から28.5%下落している。同社のソウル株は 予想PERが3.12倍で、2026年の安値である3.10倍をわずかに上回るのみであり、5年間の平均である6.94倍（2022年から2023年のメモリ不況時に予想利益がマイナスに転じたことで歪んだ平均）の半分以下だ。米国株では、月曜日の終値142.87ドルは、以下の2027年EPS予想の約4.1倍に相当する。
アナリストは依然として、正規化EPSが2026年度の26.68ドルから、2027年度には34.48ドル、2028年度には44.63ドルに上昇すると予想している。
マスク氏は中国の供給について話しており、SKハイニックスの収益について話していたわけではない。しかし、彼の2028年に関する警告が現実化すれば、その年の予想が最も影響を受けやすく、その予想を立てているアナリストはわずか3人だ。
アナリストの平均目標株価は週半ば時点で依然252ドルであり、月曜日の終値から約76%上回っている。
10月28日が真の試金石
SKハイニックスは、10月28日午前9時（ソウル時間、10月27日午後8時ET）に第3四半期決算説明会を開催する。2027年向けの確固たる顧客コミットメントと、HBM4設備に関する報道についての言及に注目したい。
私の見解：予想PERが3倍から4倍のSKハイニックスは買いのように見える。株価はすでに好況の終わりを織り込んでおり、マスク氏はSKハイニックスがリードするHBMを、中国にとってより困難な課題と見ている。
もちろん、メモリ価格が下落すれば、その収益は縮小し、どちらの倍率ももはや割安には見えなくなるだろう。
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