主なポイント
- イーロン・マスク氏は現在、2027年末までに年間経常収益（ARR）が5000億ドルから1兆ドルに達すると見込んでいるが、これを達成するには、AI業界がこれまでに達成したことのないコンピュート投資収益率が必要となる。
- 空売り投資家のジム・チャノス氏は、この目標は1ドルの設備投資（Capex）に対して1〜2ドルの収益を意味し、業界全体の約0.3倍と比較して非常に高い水準だと指摘。また、SpaceXの第3四半期のAI収益を19.5百万ドル/MWと算出している。
- 今後数四半期は、SpaceXのAI関連設備投資額と収益/MWを注視する必要がある。第3四半期のAI関連Capexは160億ドルであり、チャノス氏が計画に必要と指摘する約5000億ドルには遠く及ばない。
SpaceX (SPCX) は先週、驚異的な決算を報告した後、平穏な展開を迎えていたかもしれない。実際、その決算内容はNVIDIA (NVDA) の株価を押し上げるほど好調だった。
しかし、イーロン・マスク氏はハードルを引き上げた。同氏は、SpaceXの年間経常収益（ARR）が2027年末までに5000億ドルから1兆ドルの間になると予想し、Xに投稿した：「信じられないかもしれないが、2028年にSpaceXの収益が1兆ドルに達することはもはや不可能ではない」。
SpaceXは第3四半期に146億ドルの収益を計上した。
空売り投資家のジム・チャノス氏はXで計算を公開した。同氏は、この目標を達成するには10GWの新規容量に対して約5000億ドルの設備投資（Capex）が必要になると試算し、次のように述べている：「これは収益/投資比率が1〜2倍であり、業界全体は現在0.3倍だ。彼らの第3四半期のAI関連Capexはわずか160億ドルだった。彼らは急いで動き出す必要がある…」
つまり、SpaceXは設備投資1ドルあたり、現在の業界全体の3倍から7倍近くの収益を上げなければならないことになる。
プレッシャーは大きい。
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投資収益率はまだ達成されていない
AIは現在、SpaceXの収益の約半分をもたらしている。超知能セグメント（旧AI）は第3四半期に75.6億ドルの収益を計上し、前年同期比830%増、1.7GWの設置済みコンピュート容量を背景とした。
これを4倍すると、チャノス氏が使用している300億ドルのAI年間経常収益（ARR）となる。同氏は続編の投稿で、GoogleやAnthropicとの取引があっても、SpaceXは今日では1-2倍の比率には「全く近づいていない」と述べている。
同氏はまた、第3四半期の年間換算AI収益を19.5百万ドル/MWとし、「四半期中に飛び交っていた4000万〜5000万ドルの数字とは程遠い」としている。彼の読みでは、これは業界全体の水準にはるかに近い。
ウォールストリートはマスク氏の数字には程遠い予想を立てている。アナリストは、収益が今年の459億ドルから2027年には1320億ドル、2028年には2490億ドルに上昇すると予想している…
これはすでに爆発的な成長だ。マスク氏の2028年1兆ドルという目標は、依然としてストリートの予想の4倍であり、第3四半期の収益/MWの数字には、それほど予想を引き上げる要素は何もない。
5000億ドルは多くのデータセンターに相当する
SpaceXの設備投資（Capex）は急速に増加しており、2024年の112億ドルから2025年には209億ドルへ…
…そして、第3四半期の196億ドルだけで、2025年全体にほぼ匹敵する。
それでも、5000億ドルはSpaceXが昨年支出した額の20倍以上だ。2027年末までにあと5四半期あるため、それまでに全額を支出するには1四半期あたり約1000億ドル、第3四半期のAI関連Capex 160億ドルの6倍以上が必要になる。（これは、構築がすべてその時点までに完了する場合のみ。）
SpaceXは四半期末に900億ドルの現金および有価証券を保有していた。これは堅実な緩衝材だが、請求額の5分の1以下しかカバーしていない。
新規取引が重労働を担わなければならない
チャノス氏は決算発表前にも懐疑的で、SpaceXを「最大のグローバル・ネオクラウド」と呼んでいた。そして、第3四半期の収益/MWは、GoogleやAnthropicとの取引のための容量が稼働し始めると上昇する可能性がある。
しかし、四半期中に浮上していた1MWあたり4000万〜5000万ドルであっても、10GWの新規容量は年間4000億〜5000億ドルに相当する。これはマスク氏の目標範囲の下限にしか達せず、5000億ドルの構築費と、第3四半期の収益/MWの2倍以上が必要となる。
上昇相場は飛躍に賭けている
ここではチャノス氏の計算が正しい。9%の上昇は、業界の誰も達成したことのないコンピュート投資収益率を織り込んでおり、第3四半期の数字はSpaceXがそこに到達していることを示していない。
私の見解：SpaceX株の上昇余地の多くは、自社の数字が裏付けていない目標に依存しているため、ここからの失望は痛手となる可能性がある。SpaceXが本当に5000億ドルに近い額を支出する場合、コンピュートを販売するサプライヤー、その中でもNVIDIAが、より確実な勝者となる可能性がある。
もちろん、これはAI業績の1四半期分に過ぎない。今後数回の決算発表で、AI関連Capexが1四半期あたり1000億ドルに向かっているか、収益/MWが強気派が語っていた数字に近づいているかが明らかになる。
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