主なポイント
- イーロン・マスク氏は、SpaceXとTeslaの合併には「多くのメリットがある」と述べており、両社の取締役会は合併を検討するための特別委員会を設置した。
- このような株式取引では、SpaceXの株主がリスクを負うことになり、ジム・チャノス氏は、彼らが投下資本利益率（ROIC）5%の事業に1.5兆ドルを支払うことになると主張している。
- Teslaの第3四半期の営業利益は前年同期比56%減となり、株価は予想PER185倍で取引され、5年平均の108倍を大きく上回った。
- ARKインベストのモデルでさえ、SpaceX株主は合併を長く待てば待つほど得られる利益が少なくなると示しており、特別委員会が合意する価格が最も重要となる。
SpaceX (SPCX)の株主は、著名な空売り投資家ジム・チャノス氏から厳しい問いかけを受けたばかりだ。
イーロン・マスク氏はSpaceXの第3四半期決算説明会で、「我々はほぼ超知能の特異点にいるため、両社を合併することには多くのメリットがある」と述べ、SpaceXとTesla (TSLA)はそれぞれ合併を検討する特別委員会を設置した。
チャノス氏のXでの反応は？「$SPCXの株主の皆さん、ROIC5%のこの事業に1.5兆ドルを支払いたいと確信していますか…？！」
これは正しい問いだ。この取引では、SpaceXの株主がリスクを負う側となる。
これまで、合併に関する議論のほとんどはTesla側の視点からだった。ゲイリー・ブラック氏はSpaceXがTeslaを1株420ドルで買収すると予測し、合併はあまり価値を生まないと主張してきた。チャノス氏は逆の視点から見ている：SpaceXは自社株で支払うため、その株主が買い手となる。そして、SpaceXの第3四半期の売上高と利益は両方ともウォールストリートの予想を上回ったため、彼らには譲るべきものがたくさんある。
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Teslaの収益性は悪化方向へ
Tesla自身の四半期決算も助けにならなかった。第3四半期の業績では、売上高は280.5億ドルで横ばい、営業利益は前年同期比56%減の7億ドル（営業利益率2.6%）となった。Teslaは、超知能やその他のR&Dプロジェクトおよび株式報酬による営業費用の増加、規制クレジットの減少、エネルギー事業の利益減少を理由に挙げている。株価は今朝[5%]下落している。
チャノス氏が指摘する低下はこれだ…
あるXユーザーは「5%のROICは、収益が本格化する前の構築段階で見られるものだ」と主張し、Amazonの10年にわたる一桁台の収益率を例に挙げた。チャノス氏は即座に反論した：「四半期ごとに400億ドルを支出しているのは誰？$TSLAではない。このROICの低下は、FSDを含む既存事業からのものだ。」
彼の支出に関する指摘は正しい。直近の四半期報告書によると、Teslaは現在、2026年の設備投資額を250億ドル超から200億ドル超へと下方修正した。これは四半期あたり約50億ドルで、400億ドルの8分の1だ。
株価はすでにロボットの成功を織り込んでいる
Teslaの強気派は、同社をロボタクシーとオプティマス（人型ロボット）で評価しており、その倍率がそれを示している。水曜日の終値時点で、Teslaの株価は予想PER185倍で取引されており、5年平均の108倍を上回っている。ピークは昨年12月の243倍だった。
これがSpaceX株主にとっての問題だ。その倍率では、彼らはTeslaがまだ構築中のロボットおよびロボタクシー事業に対して前払いで支払うことになる。一方で、Teslaがすでに運営している事業は、使用する資本に対する収益性が低下している。
ARKでさえ、SpaceXは強硬に交渉すべきと言う
ARKインベストのブレット・ウィントン氏は試算を行った。合併がない場合と比較し、今日の株価比率でも、「Tesla株主は2031年までに約1.6倍有利になる一方、SpaceX株主は約2倍有利になる」と彼は書いた。
彼が2036年まで試算を延ばすと、Tesla株主は約5倍有利になる一方、SpaceX株主は1.3倍となる。彼の言葉を借りれば：「より長い時間軸では、SpaceX株主は割引を要求すべきだ。」
マスク氏の返信：「興味深い。」
SpaceX株主はその割引を求めるべき
では、SpaceX株主はこの買収を本当に望んでいるか確信すべきか？今日の価格では、私はそうは思わない。Teslaの投下資本利益率は既存事業で低下しており、2026年の支出計画は縮小したばかりだ。その上、同社の株価はまだ実現していない未来に対して予想PER185倍で取引されている。ARKのモデルでさえ、SpaceXが取引から得る利益は時間とともに縮小すると示している。
私の見解：もし私がSpaceX株主なら、特別委員会にTeslaへの割引を強く要求してほしいと思う。プレミアムを支払うことは、SpaceX株主が自社株でTeslaのロボットへの賭けに資金を提供することを意味する。
もちろん、委員会はまだいかなる条件も設定していない。そして、オプティマスとロボタクシーがマスク氏が期待するように拡大すれば、5%の収益率は数年後には脚注に過ぎなくなるだろう。
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