主なポイント
- SpaceXの株価は第3四半期決算発表翌日に9%上昇したが、翌日にはその上昇分をすべて失った。売上高は予想を約14%上回っていたにもかかわらずだ。
- SpaceXの株価はマスク氏の売上高目標に依存しており、それがたとえ大きな予想超過であっても株価がほとんど動かない理由である。
- ジム・チャノス氏によれば、SpaceXの第3四半期におけるAI関連売上高（年率換算、メガワット当たり）は2,000万ドル未満であり、強気の予想が前提とする水準を大きく下回っている。
- 2027年初頭に発表される第4四半期決算で、SpaceXが12月に掲げた年率換算1,000億ドルの売上高目標を達成したかどうかが明らかになる。
SpaceX (SPCX) は、多くの企業が1年分として喜ぶような四半期を報告したばかりだ。売上高は161%増の146億ドルに達し、アナリスト予想を約14%上回った。
株価は10月21日（水）、決算発表翌日に9%上昇した。しかし、木曜日の終値時点では、その上昇分は消えていた。
1980年代にフィデリティの海外ファンドを運用し、その後ヘッジファンドTeton Partnersを立ち上げたジョージ・ノーブル氏は、その理由がわかっていると考えている。10月24日（木）放送のBloomberg Surveillanceで、彼はこう述べた。
「SpaceXは、資本市場の歴史において、この規模で最も法外に過大評価されている企業だと思います」
資本市場の歴史を考えれば、これは高いハードルだ。
この規模では予想超過はほとんど意味をなさない
ノーブル氏の主張は、1四半期の結果はSpaceXの時価総額の前ではほとんど意味をなさないというものだ。「売上高が400億ドルなのか600億ドルなのか、あるいはその他の数字なのか、それが本当に重要でしょうか？ 狂っていますよ」
彼は、SpaceXが売上高の約100倍で取引されていると述べた。また、サン・マイクロシステムズの元CEOスコット・マクニーリー氏が、売上高の10倍でさえ株を買うことについて警告した有名な発言にも言及した。
ノーブル氏の数字は少し高めだ。約2兆ドルの時価総額は、過去12か月間の売上高320億ドルの60倍強であり、マクニーリー氏の基準の6倍にはなる。
木曜日の下落の一部は、AI関連株のトレードが行き過ぎているという懸念から生じた、広範なハイテク株の売りによるものだった。また、約9億1150万株のインサイダー保有株がその日に売却可能になった。それでも、金曜日の昼時点では、株価は週間でわずか1%上昇していた。
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マスク氏の目標が株価を動かしている
SpaceXの第3四半期決算説明会で、マスク氏は同社が2027年末までに年率換算で5000億ドルから1兆ドルの売上高を達成する可能性があると述べた。アナリストの予想はそこまで及んでいない。
コンセンサス予想は、2026年の売上高を488億ドル、2027年を1800億ドル、2028年を3360億ドルと見込んでいる。つまり、2028年の予想でさえ、マスク氏が1年前に望む年率換算売上高の下限を大きく下回っている。
そして、これらの予想はすでに急勾配の上昇を前提としている。SpaceXは2027年第1四半期の売上高見通しを330億ドルから370億ドルと発表した。もし売上高がその範囲の上限で1年間推移したとしても、2027年の売上高はコンセンサス予想を約300億ドル下回ることになる。
目標達成にはコストもかかる。アナリストは、SpaceXのフリーキャッシュフローが2026年にマイナス577億ドル、2027年にマイナス1407億ドルになると予想している。
一方、株価は予想利益の約52倍で取引されている。コンセンサスでは、1株当たり利益が2026年の0.30ドルの損失から、2027年には2.50ドルの利益に転じると見込まれている。
予想は追いつき続けている
さらに、アナリストは過去4か月間、予想を上方修正し続けている。6月末以降、彼らは2027年の売上高予想を146%、2028年の予想を200%引き上げた。これにより、予想株価収益率（P/E）は9月末の約97倍から約52倍に引き下げられた。
しかし、報告された数字は依然として強気の計算を下回っている。
Xでは、@BeenThereCapとして投稿する投資家が、2027年末までにSpaceXの売上高が少なくとも3000億ドルに達すると予測した。この投稿は、Atreides Managementのギャビン・ベイカー氏が、コンピュート1ギガワット当たり年間1000億ドルのAI関連売上高を見積もったことから始まり、SpaceXがその30%を獲得すると推測した。
エンロンの崩壊を予測したことで知られるベテランの空売り投資家、ジム・チャノス氏はこう返信した。
「しかし、$SPCXの第3四半期におけるAI関連売上高（年率換算、平均メガワット当たり）は、GoogleやAnthropicとの有利な契約にもかかわらず、2000万ドル未満でした。実際に報告されたGAAP数字は、物語と一致することはないようです」
上記の投稿の計算によれば、SpaceXは1メガワット当たり年間約3000万ドルを稼ぐことになる。チャノス氏の数字は、少なくともその3分の1以下だ。
ノーブル氏の主張には一理ある
SpaceXが史上最も過大評価された企業であることを証明するのは難しい。しかし、株価が明らかにマスク氏の目標に基づいて取引されており、14%の予想超過を記録した四半期でも、9%の上昇を翌日以降維持できなかったことは事実だ。
私の見解：予想利益の52倍で取引され、報告されたAI関連売上高が予測を下回っている現状では、懐疑派に与する。
もちろん、SpaceXのAI部門が営業利益を計上したのは第3四半期が初めてであり、メガワット当たり売上高についてはまだ初期段階だ。2027年初頭に発表される第4四半期決算で、12月の売上高がSpaceXの掲げた年率換算1000億ドルの目標に達したかどうかが明らかになる。これは月間約83億ドルに相当する。
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