Points clés
- L'action SpaceX a bondi de 9 % le lendemain de la publication de ses résultats du troisième trimestre pour reperdre l'intégralité de ce gain le jour suivant, malgré un chiffre d'affaires supérieur d'environ 14 % aux estimations.
- Le cours de SpaceX dépend des objectifs de chiffre d'affaires de Musk, c'est pourquoi même un dépassement important bouge à peine l'action.
- Jim Chanos affirme que le chiffre d'affaires annualisé de SpaceX dans l'IA par mégawatt était inférieur à 20 millions de dollars au troisième trimestre, bien en deçà des hypothèses des projections optimistes.
- Les résultats du quatrième trimestre début 2027 montreront si SpaceX a atteint son objectif de chiffre d'affaires annualisé de 100 milliards de dollars en décembre.
SpaceX (SPCX) vient de publier un trimestre que la plupart des entreprises seraient heureuses d'avoir sur une année complète. Le chiffre d'affaires a augmenté de 161 % pour atteindre 14,6 milliards de dollars, soit environ 14 % de plus que ce qu'attendaient les analystes.
L'action a bondi de 9 % le mercredi 21 octobre, le lendemain de la publication. À la fin de la journée de jeudi, le gain avait disparu.
George Noble gérait le fonds Overseas de Fidelity dans les années 1980 avant de créer le hedge fund Teton Partners. Il pense savoir pourquoi. Lors de l'épisode de Bloomberg Surveillance de jeudi, il a déclaré :
« Je pense que SpaceX est l'entreprise la plus scandaleusement surévaluée à cette échelle dans l'histoire des marchés financiers. »
C'est une barre haute, compte tenu de l'histoire des marchés financiers.
Le dépassement importe à peine à cette taille
Le point de Noble est qu'un trimestre compte à peine face à la valorisation de SpaceX : « Est-ce que cela importe vraiment que le chiffre d'affaires soit de 40 milliards ou 60 milliards de dollars, ou peu importe ? C'est insensé. »
Il a déclaré que SpaceX se négocie à quelque chose comme 100 fois son chiffre d'affaires. Il a également évoqué l'avertissement célèbre de l'ancien PDG de Sun Microsystems, Scott McNealy, concernant le fait de payer ne serait-ce que 10 fois le chiffre d'affaires pour une action.
Le chiffre de Noble est un peu exagéré. À environ 2 000 milliards de dollars, SpaceX vaut un peu plus de 60 fois les 32,0 milliards de dollars de chiffre d'affaires qu'elle a générés sur les douze derniers mois. C'est toujours six fois la limite de McNealy.
Une partie de la baisse de jeudi est venue d'une vente généralisée dans la tech, sur des inquiétudes que le trade sur l'IA avait pris trop d'avance. Environ 911,5 millions d'actions détenues par des initiés sont également devenues éligibles à la vente ce jour-là. Malgré tout, en milieu de journée vendredi, l'action n'était en hausse que de 1 % sur la semaine.
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Les objectifs de Musk font le travail
Lors de la conférence téléphonique du troisième trimestre de SpaceX, Musk a déclaré que l'entreprise pourrait atteindre un rythme de chiffre d'affaires annualisé (run-rate) de 500 à 1 000 milliards de dollars d'ici fin 2027. Les analystes en sont loin.
Le consensus prévoit un chiffre d'affaires de 48,8 milliards de dollars en 2026, 180 milliards en 2027 et 336 milliards en 2028. L'estimation pour 2028 est donc bien en deçà du bas de la fourchette du rythme annualisé (run-rate) que Musk vise un an plus tôt.
Et ces estimations supposent déjà une ascension vertigineuse. SpaceX a donné des prévisions (guidance) pour le premier trimestre 2027 de 33 à 37 milliards de dollars de chiffre d'affaires. Si le chiffre d'affaires restait au sommet de cette fourchette toute l'année, 2027 se solderait tout de même avec un déficit d'environ 30 milliards de dollars par rapport au consensus.
Atteindre cet objectif ne sera pas bon marché non plus. Les analystes s'attendent à ce que le flux de trésorerie disponible (free cash flow) de SpaceX soit négatif de 57,7 milliards de dollars en 2026 et négatif de 140,7 milliards en 2027.
Pendant ce temps, l'action se négocie à environ 52 fois les bénéfices anticipés. Le consensus prévoit un bénéfice par action passant d'une perte de 0,30 $ en 2026 à 2,50 $ en 2027.
Les estimations continuent de rattraper leur retard
De plus : les analystes ont passé les quatre derniers mois à rattraper leur retard. Depuis fin juin, ils ont relevé leurs estimations de chiffre d'affaires pour 2027 de 146 % et celles pour 2028 de 200 %. Cela a contribué à faire baisser le ratio cours/bénéfice anticipé à environ 52x, contre environ 97x fin septembre.
Mais les chiffres publiés restent en retrait par rapport aux calculs optimistes.
Sur X, un investisseur publiant sous le nom @BeenThereCap a projeté au moins 300 milliards de dollars de chiffre d'affaires pour SpaceX d'ici fin 2027. Le post partait de l'estimation de Gavin Baker d'Atreides Management de 100 milliards de dollars de chiffre d'affaires IA par gigawatt de puissance de calcul par an, puis supposait que SpaceX en captait 30 %.
Le vétéran vendeur à découvert Jim Chanos, surtout connu pour avoir anticipé la chute d'Enron, a répondu :
« Sauf que $SPCX avait un chiffre d'affaires annualisé dans l'IA par mégawatt moyen inférieur à 20 M$ au 3T, malgré ses contrats lucratifs avec Google et Anthropic. Les chiffres GAAP réels publiés ne semblent jamais correspondre au récit. »
Selon les calculs de ce post, SpaceX gagnerait environ 30 millions de dollars par an par mégawatt. Le chiffre de Chanos est au moins un tiers inférieur.
Noble a raison sur un point
Il est difficile de prouver que SpaceX est l'entreprise la plus surévaluée de l'histoire. Mais l'action se négocie clairement sur les objectifs de Musk, et un trimestre qui a dépassé les attentes de 14 % n'a pas pu maintenir un gain de 9 % au-delà du jour suivant.
Mon avis : à 52 fois les bénéfices anticipés, avec un chiffre d'affaires IA publié en retard par rapport aux projections, je rejoins les sceptiques.
Bien sûr, le segment IA de SpaceX n'a dégagé un bénéfice opérationnel qu'au troisième trimestre, donc il est encore tôt pour son chiffre d'affaires par mégawatt. Les résultats du quatrième trimestre début 2027 montreront si le chiffre d'affaires de décembre a atteint l'objectif annualisé de 100 milliards de dollars de SpaceX. Cela représente environ 8,3 milliards de dollars sur le mois.
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