主なポイント
- ByteDance、アリババ、テンセントは、NVIDIAの輸出規制準拠チップを350億ドル以上発注したと報じられており、輸出管理専門家のChris McGuire氏は、中国企業は海外、あるいは米国内のデータセンターから米国製AIコンピュートを合法的にレンタルすることも可能だと指摘している。
- NVIDIAはおそらくそのレンタル需要を追わないだろう。なぜなら、現状で十分なチップを製造できておらず、また、同社の業績見通しはすでに中国のデータセンター収益をゼロと想定しているからだ。
- リスクは、レンタルを通じてNVIDIAにすでにどれだけの中国需要が流れているかを誰も測定していないことであり、下院はチップのレンタルを輸出管理の対象とする法案を可決している。
- アナリストは、業績見通しに中国のデータセンター売上が含まれていないにもかかわらず、NVIDIAの売上高が今会計年度で約2倍の4,120億ドルに達すると予想しており、次に注目すべきは11月17日のNVIDIAの決算発表だ。
中国のテック大手はNVIDIA (NVDA)のチップを非常に欲しがっており、性能を抑えたものでも受け入れるほどだ。
アリババ (BABA)、ByteDance、テンセントは、米国の輸出規制に準拠した性能を抑えたチップであるNVIDIAのRTX PRO 5500カードを300万枚以上発注し、その価格は350億ドルを超えるとロイターが報じた。
しかし、輸出管理専門家のChris McGuire氏によれば、彼らは妥協する必要はないという。彼は最近のMTSポッドキャストのエピソードで次のように述べている。
「アリババは単に米国にデータセンターを設置し、そのコンピュートを中国にレンタルバックすることもできる。それは完全に合法だ。」
彼は、シンガポールに会社を設立し、マレーシアのデータセンターに「無制限のチップ」を購入して、中国企業に1ギガワットのコンピュートをレンタルする場合も同様だと述べた。
これはNVIDIAが狙える数十億ドル規模の中国需要だ。ただ、私はNVIDIAがそうしないだろうと思う。
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中国は依然としてNVIDIAで動いている
表向きは、中国はもはやNVIDIAにとってほとんど重要ではない。中国および香港に拠点を置く顧客からの収益は、2026会計年度（2026年1月期）に前年度の250億ドルから197億ドルに減少した。前四半期の中国への出荷はデータセンター収益の1%未満だった。NVIDIAの10月四半期の1,080億ドルの売上高見通しは、中国のデータセンターコンピュート収益を一切含んでいない。
しかし、McGuire氏の指摘は、中国のAIは依然として米国のハードウェアで動いているということだ：「中国のAI企業は米国製チップに極めて依存している。」彼の試算では、中国が自国製チップのみを使用した場合、米国は中国に対して約25対1のコンピュート優位性を持っている。中国が輸出管理の抜け穴を利用すると、その優位性は約2対1に縮小する。
これは、中国の仕事をこなしている大量の米国製チップだ。
そして、彼の例に挙がったアリババは、データセンターを建設する資金を持っている。同社の資本支出は、2026年3月期までの2年間でほぼ4倍に増加した…
NVIDIAは抜け穴を必要としない
問題はこれだ：NVIDIAは現状で十分なチップを製造できていない。
経営陣は2028会計年度（2028年1月期）に約70%の売上高成長を見込んでおり、その数字を制限しているのは供給だと述べている。NVIDIAはまた、中国の顧客に対し、RTX PRO 5500の注文を保証できないと伝えているという。同社は2027年に300万枚以上のカードを製造できず、中国の顧客は600万枚以上を発注している。
それでもウォール街は十分な成長を期待している。アナリストは、今会計年度の売上高が約2倍の4,120億ドルに達し、その後、2028会計年度には6,920億ドル、翌年度には9,030億ドルに達すると見ている…
McGuire氏が述べたことは、これらの予想を動かすべきではない。なぜなら、それらが構築されている業績見通しはすでに中国のデータセンター売上を除外しているからだ。
さらに：レンタル需要を追うことは、ワシントンで争いを挑むことを意味する。1月に下院は369対22で「Remote Access Security Act」を可決し、チップのレンタルを輸出管理法の対象とする法案を成立させた。8月の時点では、上院を通過していなかった。そして、McGuire氏自身の政策課題の最初の項目は「管理の抜け穴を閉じること」だ。
問題は、マレーシア、シンガポール、米国のデータセンターを通じてNVIDIAにすでにどれだけの中国需要が流れているか（それは非中国収益としてカウントされる）を誰も測定していないことだ。もしワシントンが抜け穴を閉じれば、その収益の一部は失われる可能性がある。
中国はボーナスだ
私の見解：NVIDIAは製造可能なすべてのチップを売り切っており、その業績見通しはすでに中国を除外しているため、抜け穴を守ることから得るものはほとんどない。レンタルを通じて入ってくる中国需要はすべてボーナスだ。株価がフォワードP/Eで1年、3年、5年平均（24倍、30倍、36倍）を下回っている現在、市場はそのボーナスに対して対価を支払っていないと思う。
もちろん、NVIDIAは11月17日に決算を発表し、中国について、あるいは誰がそのチップをレンタルしているかについて何か言えば、それは変わる可能性がある。
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