すべての株価は、その核心において、将来についての表明である。市場は常に、事業がどれだけの収益を上げ、どれだけのスピードで成長し、その成長がどれだけの耐久性を持つかについて予測を立てている。株を買うということは、その予測に同意するか、あるいは別の予測をすることになる。バリュエーションとは、あなたが実際にどちらの側にいるのかを見極めるプロセスである。
投資家がバリュエーションにアプローチする方法は大きく分けて2つある。1つは本源的価値で、将来のキャッシュフローを予測するモデルを構築し、それを現在価値に割り引く。もう1つは相対評価で、企業の倍率を自社の歴史、同業他社、またはより広い市場と比較し、価格が妥当かどうかを評価する。どちらのアプローチにも実際のメリットがあり、最も有用な分析は、どちらか一方だけに頼るのではなく、両者を組み合わせる傾向がある。
この記事ではマルチプルを使った相対評価に焦点を当てる。マルチプルは、完全な割引キャッシュフローモデルよりも迅速かつ直感的で、ストレステストも容易である。うまくいけば、株価の値動き、市場の誤りの可能性、現在の株価を正当化するために必要な仮定を理解するための明確な枠組みが得られる。
バリュエーションとは、正確な正しい数字を見つけることではない。市場が何を評価しているかを理解し、それに同意するかどうかを判断することだ。
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評価倍率が実際に測定するもの
バリュエーション・マルチプルは、企業の価格と、利益、収益、キャッシュフロー、簿価などの財務業績の指標との関係を表す。最もよく知られているのはPERで、株価を1株当たり利益で割ったものです。その他、EV/EBITDA、Price/Sales、Price/Free Cash Flowなどがある。
各倍率が実際に捉えているのは、投資家が財務上のアウトプットの各単位に対してどれだけの金額を支払う意思があるかということである。30倍の利益で取引されている企業は、年間利益1ドルに対して30ドルという価格である。これが割高か割安かは、その収益が長期的にどのように推移すると予想されるかに完全に依存する。
高い倍率が自動的に割高になるわけではなく、低い倍率が自動的に割安になるわけでもない。年率30％で収益が成長する事業は、5％で成長する事業より高い倍率に値する。規律とは、倍率を信頼できる成長仮定と結びつけ、暗黙の期待が現実的かどうかを判断することである。
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トレーリング・マルチプルとフォワード・マルチプル
トレーリング・マルチプルは、過去12ヶ月間の実際の報告結果を用いて計算されます。フォワード・マルチプルは、今後12ヶ月間のアナリスト予想を使用します。どちらも有用であり、どちらを見ているかを知ることは重要である。
トレーリング・マルチプルは報告された数字に基づくもので、信頼性は高いが後ろ向きである。急成長している企業の場合、末尾の収益が現在の収益率を大幅に下回る可能性があり、フォワード倍率が妥当であっても末尾のPERが引き伸ばされているように見えます。
フォワード・マルチプルは、アナリストの予測の正確性を信頼する必要があり、不確実性をもたらす。しかし、収益の軌跡がすべてである成長企業にとっては、フォワード・マルチプルがより適切な数値であることがほとんどです。投資家が株価を割安または割高と言う場合、通常はフォワード・マルチプルを指しているため、フォワード・マルチプルを軸に分析を行う価値がある。
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株価を同業他社と比較する方法
倍率ベースのバリュエーションの最も実用的な応用の一つは、企業を最も近い同業他社と比較することである。あるセクターの全企業が将来利益の15倍から25倍の間で取引され、ターゲットとする企業が12倍で取引され、成長が同等かそれ以上であれば、そのギャップは調査する価値がある。株価が本当に過小評価されているか、あるいは市場が見出しの数字に反映されていないリスクを見ている可能性がある。
同業他社比較は、比較対象企業の成長率、利益率、ビジネスモデルが本当に似ている場合に最も効果的です。高成長のSaaS企業と成熟したソフトウェア・ビジネスをPERベースで比較すると、誤解を招く結果となる。最も有用な同業他社グループは、インデックスが同じセクターとして分類しているものだけでなく、厳密で慎重なものです。
追跡する価値のあるもう一つの側面は、企業自身の過去の倍率範囲である。ある銘柄が過去5年間、先見利益の20倍から30倍の間で取引されており、ファンダメンタルズが改善している現在18倍であれば、その圧縮はチャンスかもしれない。成長が鈍化して35倍になっている場合、過去のレンジは警告を発している。
マルチプルと成長前提を結びつける
最も有用なバリュエーションは、現在の倍率を見ることだけではない。現在の価格がどの程度の成長率を示唆しているかを逆算し、それが実際に達成可能かどうかを判断することである。
これを行う簡単な方法は、PERを予想利益成長率で割ったPEGレシオである。年率30%で成長する利益30倍の企業のPEGは1.0であり、多くの投資家がフェアバリューの大まかな基準としている。10%の成長率で30倍の企業はPEGが3.0となり、市場が成長の再加速を織り込んでいるか、現在の収益基盤が過小評価されていると考えていることを意味する。
より厳密なアプローチでは、基本的な収益モデルを構築する。すなわち、現在の収益を取り、3～5年間の成長率を仮定し、終値倍率を適用し、その将来価値を現在のドル建て価値に割り戻す。複雑なスプレッドシートにする必要はない。大まかなものであっても、仮定を明確にし、成長が予想を下回った場合にどうなるかをストレステストすることができる。
TIKRをマルチプル・ベース・バリュエーションに使用する方法
TIKRのバリュエーション・タブは、まさにこの種の分析を中心に構築されている。倍率のセクションには、数年間のトレーリング倍率とフォワード倍率が表示されるため、現在の評価が会社の歴史に対してどのような位置にあるかを一目で把握することができます。任意の倍率をクリックすると、その倍率の経年変化を示すチャートが表示され、現在の価格が過去の基準に対して圧縮されたものなのか拡大したものなのかがすぐにわかります。
バリュエーション」タブ内の「競合他社」セクションには、調査中の企業と直接並行して類似企業分析が表示されます。同業他社の倍率、成長率、マージンプロファイルが1つの表にまとめられており、グループに対するプレミアムまたはディスカウントが妥当かどうかを簡単に評価できます。また、「見積もり」タブで将来の収益・利益予測を引き出せば、プラットフォームを切り替えることなく、現在の倍率を信頼できる成長前提に結びつけるのに必要なすべてが揃う。
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TIKRの要点
マルチプルで銘柄を評価することは、正確さを求めることではない。市場が何を期待しているのか、そしてその期待が基本的なビジネスから見て妥当なものなのかについて、明確な枠組みを構築することである。トレーリング・マルチプルとフォワード・マルチプル、同業他社比較、PEGのような成長調整比率はすべて、同じ質問に対して異なる角度から見解を示してくれる。
TIKRのバリュエーション・タブには、すべての分析が一箇所にまとめられています。過去の倍率、フォワード予測、同業他社との比較、アナリストの目標株価が整理されており、ハイレベルなバリュエーションチェックから詳細なファンダメンタルズレビューへと、連続性を失うことなくスムーズに移行することができます。ある銘柄の株価が、その銘柄の成長とマージンの軌跡に対して理にかなっているかどうかを評価したい投資家にとって、このプラットフォームが提供するワークフローは、より効率的なものの一つです。
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