主なポイント
- カムコは10月27日に4.2%上昇して82ドルとなったが、10月30日の決算発表を前に52週高値からは依然として39%下落している。
- 第2四半期の調整後1株当たり利益（EPS）は0.18ドルで、コンセンサス予想の0.38ドルを下回った。生産量の減少とウェスティングハウスの損失が響いた。
- 実現価格は1ポンドあたり67.79ドルで、長期契約価格の96.50ドルを下回っている。これは生産の大半が古い契約に基づいて販売されているためだ。
- 予想PERが53.6倍と高水準にある同社株は、生産の回復と高価格での新規契約獲得がなければ、このプレミアムを正当化できない。
ウランのファンダメンタルズは、少なくとも数字の上ではかつてないほど良好に見える。長期契約価格は8月末および9月末に1ポンドあたり96.50ドルを記録し、1996年以降のデータの中で最高の月末水準となった。
カムコ（CCJ）の株主はその恩恵をほとんど感じていない。同社株は10月27日に4.2%上昇して82ドルで取引を終えたものの、6ヶ月間では33.1%下落しており、52週高値の135ドルからは39%も下がった水準にある。
この乖離が、今週金曜日に発表される第3四半期決算に向けたストーリーの全てだ。燃料サイクルは引き続き逼迫している一方で、カムコ自身の業績は予想を下回り続けている。
原因が明確な不振四半期
第2四半期は厳しいものだった。ここでの会社の数値はすべてカナダドル建てである。
- 売上高は7%減少し8億1400万ドルとなった。
- 純利益は92%減少し2500万ドルとなった。
- 調整後EPSは0.18ドルで、コンセンサス予想の0.38ドルを下回った。
損害の大部分は2つの要因によるものだ。マッカーサーリバー/キーレイクおよびシガーレイクでの生産量（100%ベース）は、洪水がサスカチュワン州北部の供給ルートを混乱させたため、770万ポンドから620万ポンドに減少した。
さらに、ウェスティングハウスはカムコの持分ベースで1000万ドルの損失を計上し、1年前の1億2600万ドルの利益から一転した。
ティム・ギッツェルCEOは決算リリースで冷静にこれを説明し、この四半期を「通常の四半期ごとの変動」と表現した。
四半期ごとの利益の推移は、この変動がいかに不規則であるかを示している：
投資家は不規則さには耐えられる。彼らが求めているのは、一時的な落ち込みであるという証拠であり、年間生産計画が変更されていないことが経営陣の主な回答だ。
契約価格が市場に遅れをとる
カムコは第2四半期にウランを1ポンドあたり平均67.79ドルの実現価格で販売した。これは前年同期比で18%上昇したが、長期契約価格を大きく下回る水準だ。
この差は意図的なものだ。生産の大半は長期契約に基づいて移動し、今後5年間で年間平均2800万ポンド以上の引き渡しが約束されているため、価格上昇が損益計算書に反映されるのは遅くなる。
一方、カムコは燃料サイクルへのエクスポージャーを拡大し続けている。9月には、グローバル・レーザー・エンリッチメント（GLE）が計画するケンタッキー州の工場からの将来の全生産高を買い取る独占契約を締結した（カムコはGLEの49%を所有）。また、ウェスティングハウスは7月に米国でのIPOに向けて非公開で申請を行った。
アナリストは、価格改定は徐々に進むと予想している：
コンセンサス予想では、今後2年間で年間約7.7%の売上高成長が見込まれており、これは現在の契約価格水準を考えると控えめに見える。
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忍耐にプレミアムを支払う
カムコの株価は、予想PERが53.6倍、予想EV/EBITDAが22.7倍で取引されている。これは、今後2年間でEBITDAが年間約2.4%成長すると予想されているビジネスに対して、成長株並みの倍率を付けていることになる。
競合他社は依然として資金調達を模索している。ネクスジェン・エナジー（NXE）はカナダのウラン事業に約10億ドルを求め、BHP（BHP）との協議を行っている。一方、カムコはすでに大規模な生産を行っており、純負債はわずか7700万ドルに過ぎない。
では、現在の倍率は過去の水準と比較してどの位置にあるのか？
私の見解：特にウェスティングハウスが赤字を計上し、シガーレイクの操業が7月に一時停止されたことを考えると、この評価額は依然として多くのことを要求している。私はカムコの燃料サイクルにおけるポジションは評価するが、PER53.6倍を支払う前に、生産と契約価格が安定するのを見たい。
10月30日には、3つの点に注目してほしい：サスカチュワン州の鉱山における生産回復、ウェスティングハウスの貢献度、そして現在の価格水準に近い新規長期契約の締結だ。
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