Glencore(GLEN) a entamé l'année 2025 en mode reconstruction, en se concentrant sur la discipline opérationnelle après une année 2024 mouvementée pour les marchés du cuivre et de l'énergie. Le premier semestre n'a pas été spectaculaire, mais il a été stable. La production d'équivalents cuivre du groupe a augmenté de 5 %, l'augmentation de la production de zinc, de charbon et de cobalt ayant permis de compenser la baisse des teneurs en cuivre. L'intégration d'Elk Valley Resources (EVR) a également donné un coup de pouce à l'entreprise, en augmentant l'exposition de Glencore au charbon sidérurgique juste au moment où les prix commençaient à se stabiliser.
Sur le plan opérationnel, le bilan est mitigé. La production de cuivre a chuté de 26 % en raison du séquençage des mines et de la baisse des teneurs en minerai, tandis que le zinc et le cobalt ont tous deux enregistré une hausse à deux chiffres. Le ferrochrome a été le principal frein, plusieurs fonderies sud-africaines étant toujours hors service, mais le charbon énergétique s'est maintenu et le marketing a une fois de plus permis de dégager des bénéfices fiables. La direction s'attend à un second semestre plus fort, avec des teneurs en cuivre qui s'améliorent et une contribution de l'EVR au flux de trésorerie pour un semestre complet.
Sur le plan financier, Glencore est en bonne santé. Les liquidités sont supérieures à 10 milliards de dollars, le ratio d'endettement reste faible et la société vise à réduire ses coûts de 1 milliard de dollars d'ici à 2026. Les actions ont évolué en dents de scie depuis le début de l'année, mais grâce à la mise en service d'actifs à plus forte marge et à une empreinte industrielle plus ciblée, Glencore semble mieux positionnée à l'horizon 2026 qu'elle ne l'était il y a un an.
Article financier
| Rubrique | H1'25 | H1'24 | Année précédente |
|---|---|---|---|
| Production d'équivalent cuivre | 1 485 kt | 1 409 kt | +5% |
| Cuivre de source propre | 344 kt | 463 kt | -26% |
| Cobalt de source propre | 18,9 kt | 15,9 kt | +19% |
| Zinc de source propre | 465 kt | 417 kt | +12% |
| Nickel de source propre | 36,6 kt | 44,2 kt | -17% |
| Ferrochrome attribuable | 433 kt | 599 kt | -28% |
| Charbon pour la fabrication de l'acier | 15,7 mt | 3,4 millions de tonnes | +362% (EVR) |
| Charbon énergétique | 48,3 mt | 47,2 mt | +2% |
| Coût unitaire du cuivre | ~225 c/lb | ~171 c/lb | plus élevé (mélange de S2) |
| Prix réalisés (moyenne)** | Cu 410 c/lb, Zn 125 c/lb, Ni 697 c/lb | - | - |
| EBIT ajusté du marketing (cadre) | 2,3-3,5 milliards de dollars par an | 2,2-3,2 milliards de dollars | augmenté |
| Estimation de l'EBIT marketing ajusté pour le premier semestre | ~1,35 milliard de dollars | - | - |
Le premier semestre 2025 de Glencore a été plus une remise à zéro qu'un rallye, une période axée sur la stabilisation des opérations et la préparation d'un second semestre plus fort. La production d'équivalent cuivre a augmenté de 5 % d'une année sur l'autre, grâce à de meilleurs volumes de zinc et de charbon, ainsi qu'à la première contribution complète d'Elk Valley Resources. Le cuivre a été le point faible, en baisse de 26 % en raison de la baisse des teneurs et du séquençage, mais la direction s'attend à ce que cette tendance s'inverse en S2 avec l'entrée en service de minerais à plus haute teneur.
Le zinc, le cobalt et le charbon ont contribué à compenser cette faiblesse, tandis que le ferrochrome est resté sous pression en raison de l'arrêt de plusieurs fonderies sud-africaines. Les coûts ont été mitigés : les unités de cuivre ont augmenté au début de l'année en raison d'un débit plus faible, mais l'efficacité globale s'est améliorée ailleurs. Le marketing a continué à jouer son rôle de stabilisateur, générant environ 1,35 milliard de dollars d'EBIT ajusté et maintenant le groupe sur la bonne voie pour atteindre sa fourchette de 2,3 à 3,5 milliards de dollars pour l'ensemble de l'année.
Avec des liquidités supérieures à 10 milliards de dollars et une dette nette parmi les plus faibles du secteur, Glencore utilise cette période de transition pour simplifier et renforcer son portefeuille industriel. Un programme de réduction des coûts d'un milliard de dollars est en cours, et la direction s'est orientée vers une entreprise plus légère et plus équilibrée d'ici 2026, moins dépendante de la volatilité du cuivre et mieux positionnée pour capter la valeur de l'énergie et du négoce.
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1. La force du marketing maintient la ligne
Le segment marketing de Glencore a une fois de plus fait le gros du travail, délivrant environ 1,35 milliard de dollars d'EBIT ajusté au cours du premier semestre et permettant à la société d'atteindre son objectif annuel de 2,3 à 3,5 milliards de dollars. La volatilité des marchés de l'énergie et des métaux, en particulier du charbon, du nickel et du cuivre, a créé des opportunités de gains commerciaux, tandis que la forte demande physique de zinc et d'alumine a renforcé les marges. La division reste l'un des moteurs de revenus les plus stables du secteur minier, compensant régulièrement les fluctuations cycliques des volumes de production.
L'importance de la commercialisation ne peut être surestimée, c'est l'élément d'équilibre de Glencore. Lorsque la production de cuivre baisse ou que les coûts augmentent, cette branche contribue à préserver le flux de trésorerie disponible et la confiance des investisseurs. Elle constitue également une réserve de liquidités qui donne à l'entreprise la souplesse nécessaire pour gérer les dividendes, la dette et les rachats d'actions sans trop dépendre des prix au comptant des matières premières. La direction a réaffirmé que la fourchette d'EBIT annualisé du marketing devrait rester comprise entre 2,2 et 3,2 milliards de dollars sur une base normalisée, soulignant son rôle de point d'ancrage des bénéfices de Glencore sur des marchés incertains.
2. Rééquilibrage du portefeuille de l'énergie et des métaux
La composition des actifs de Glencore évolue discrètement vers une position plus équilibrée après plusieurs années d'exposition excessive à la volatilité du cuivre. L'acquisition d'Elk Valley Resources a transformé le portefeuille énergétique du groupe, positionnant le charbon sidérurgique comme un moteur de revenus plus fort, en particulier avec la croissance de la demande mondiale de l'Inde et de l'Asie du Sud-Est. Parallèlement, le zinc, le nickel et le cobalt continuent de jouer un rôle stabilisateur, contribuant à une génération de liquidités plus prévisible, même si la production de cuivre est à la traîne.
Sur le plan opérationnel, la direction se concentre sur la qualité plutôt que sur la quantité. Les projets au Pérou, en Australie et en RDC sont en cours d'optimisation afin d'augmenter les teneurs et de réduire l'intensité des coûts, tandis que plusieurs mines plus petites sont en cours de rationalisation afin de simplifier la logistique et d'améliorer les marges.
L'objectif est clair : construire une base industrielle plus légère qui complète l'expertise commerciale de Glencore. Ce mélange de production de haute qualité et de marketing à marge élevée reste un facteur de différenciation par rapport aux mineurs traditionnels tels qu'Anglo American ou Rio Tinto, qui s'appuient davantage sur la croissance pure des volumes.
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3. Discipline en matière de capital et perspectives pour 2026
L'histoire du bilan est celle d'une force tranquille. La dette nette se situe près du bas de la fourchette cible de Glencore, et avec des liquidités dépassant les 10 milliards de dollars, la société est confortablement positionnée pour financer l'expansion et les rendements pour les actionnaires. Une initiative de réduction des coûts d'un milliard de dollars est en cours afin de compenser les pressions inflationnistes et d'améliorer les économies unitaires dans les secteurs du cuivre et de l'énergie. La direction a également fait allusion à des rachats d'actions supplémentaires si les conditions du marché restent stables jusqu'au début de l'année 2026, grâce à la génération de flux de trésorerie disponibles et à des dépenses d'investissement limitées à court terme.
Pour l'avenir, l'accent est mis sur l'exécution. Des teneurs en cuivre plus élevées et des volumes EVR plus importants pourraient entraîner un rebond des bénéfices au second semestre, mais tout dépend des prix des matières premières et de la stabilité géopolitique sur les marchés clés.
Les analystes restent divisés, certains considèrent Glencore comme sous-évalué en raison de son important flux de trésorerie et de ses options commerciales, tandis que d'autres sont prudents quant à la reprise à court terme du cuivre. Quoi qu'il en soit, la configuration pour 2026 semble plus équilibrée que les années précédentes, Glencore entrant dans une phase définie moins par la volatilité et plus par une performance contrôlée.
Le point de vue de TIKR
Aux niveaux actuels, Glencore semble être une valeur pragmatique pour les investisseurs qui recherchent une exposition diversifiée au cuivre et au charbon sidérurgique, avec une couverture intégrée grâce à ses activités de marketing. La société a préparé le terrain pour un meilleur second semestre, les teneurs en cuivre, l'efficacité des coûts et la contribution à l'EVR sont tous favorables, tout en maintenant une discipline stricte en matière de capital et des liquidités solides.
Le risque d'exécution reste la variable clé. L'incertitude politique en RDC, la faiblesse du marché du ferrochrome et l'irrégularité de la demande chinoise pourraient peser sur les performances à court terme. Mais la structure simplifiée de Glencore, l'augmentation des flux de trésorerie provenant des produits en vrac et la constance des bénéfices tirés de la commercialisation constituent une base solide à l'horizon 2026.
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Le rapport risque/récompense à court terme est équilibré, la hausse dépendant de l'exécution du cuivre et du soutien des prix des matières premières, tandis que la baisse découle de la politique et du risque opérationnel. Nous chercherions à augmenter l'action en cas de faiblesse si les livraisons de S2 2025 restent sur la bonne voie et si les objectifs de coûts sont maintenus.
Éléments déclencheurs de la mise à niveau : récupération soutenue de la teneur en cuivre, flux de trésorerie EVR solide et livraison tangible du programme de réduction des coûts de 1 milliard de dollars. Éléments à surveiller : perturbations prolongées des exportations de cobalt de la RDC, ralentissement du redémarrage du ferrochrome et volatilité potentielle des devises (ZAR, AUD, EUR, CAD).
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