Nota: Todas las cifras en dólares son en dólares estadounidenses a menos que se indique lo contrario. Cameco reporta sus estados financieros en dólares canadienses.
La acción de Cameco tiene una pregunta de $50 mil millones
El 18 de septiembre, Bloomberg informó que Westinghouse, el fabricante de reactores que Cameco (CCO) posee conjuntamente con Brookfield, apunta a una cotización en EE.UU. valorada por encima de los US$50 mil millones, con una presentación pública posible ya en octubre. Las acciones de Cameco subieron hasta un 3,6% ese día. Al cierre del 25 de septiembre, volvieron a C$124,51, menos de un dólar por encima del cierre de C$123,56 del 30 de julio, la última sesión antes del decepcionante informe del Q2 de Cameco.
Si la cifra reportada de US$50 mil millones representa el valor del capital, y Cameco retiene un interés del 49% después de cualquier dilución por la OPI o venta de acciones, su participación implicaría un valor bruto indirecto por encima de los US$24,5 mil millones. Cameco pagó unos $2,1 mil millones por su participación del 49% en 2023. Contra una capitalización de mercado de unos US$38,3 mil millones, la participación representaría aproximadamente el 64% de la compañía, sin contar una sola libra de uranio de McArthur River o Cigar Lake.
El estado de resultados cuenta una historia más silenciosa y desordenada. La línea de ingresos por participación de Cameco combina su parte de Westinghouse con su parte de la empresa conjunta Inkai, y ascendió a US$93,36 millones en los cuatro trimestres terminados el 30 de junio de 2026. La línea agregada de ingresos por participación alcanzó los US$138,33 millones en el Q2 de 2025. Westinghouse fue un motor importante, ya que Cameco reportó C$126 millones en ganancias netas de Westinghouse ese trimestre, mientras que la empresa conjunta Inkai también contribuyó con C$62 millones.
Un año después, la imagen se invirtió. La participación de Cameco en Westinghouse pasó a una pérdida neta de C$10 millones, la empresa conjunta Inkai mantuvo la línea combinada positiva en US$14,11 millones, y el BPA ajustado de Cameco de C$0,18 fue menos de la mitad del consenso de C$0,38. Cameco atribuyó la brecha interanual de Westinghouse principalmente a unos US$170 millones de ingresos relacionados con el proyecto de Dukovany.
El ingreso neto por el método de participación de Westinghouse no es una medida operativa pura: incluye depreciación y amortización, costos de financiamiento, impuestos, efectos de contabilidad de compra y otros ajustes. Por lo tanto, Cameco también presenta el EBITDA ajustado, una medida no-IFRS, para describir el desempeño operativo subyacente. La participación de Cameco en el EBITDA ajustado de Westinghouse fue de C$163 millones en el Q2, frente a C$352 millones un año antes, y de C$284 millones en el primer semestre, frente a C$445 millones. Una participación de US$24,5 mil millones es un precio por lo que Westinghouse podría llegar a ser, no por ese ritmo anualizado.
El múltiplo aún no se ha revalorizado
El gráfico de valoración no muestra una expansión sostenida en el P/E a plazo de Cameco tras el informe de la OPI. El P/E a plazo de Cameco se situó en 97,52x a finales de marzo y alcanzó un máximo de 110,79x en el último año. Cayó a un mínimo de 59,49x tras el fallo del Q2 y se situó en 65,48x el 25 de septiembre. El informe de la OPI produjo un breve repunte, no una revalorización.
Esa cautela tiene una base. La cifra de US$50 mil millones de Bloomberg provino de fuentes anónimas, y al menos otra marca está muy por debajo.
Reuters, citando al Korea Economic Daily, informó que una participación del 15% en Westinghouse podría valer entre US$2,25 mil millones y US$3 mil millones, lo que implica una valoración de US$15 mil millones a US$20 mil millones. En ese rango, una participación del 49% valdría aproximadamente entre US$7,4 mil millones y US$9,8 mil millones.
El argumento para la cifra más alta se basa en la cartera de proyectos. La gerencia identificó hasta 91 oportunidades potenciales de despliegue del AP1000 y dijo que Westinghouse podría capturar alrededor del 40% al 45% del valor del proyecto con márgenes de EBITDA de aproximadamente el 20%. Esas son estimaciones de la gerencia, no ingresos contratados. El DOE ha emitido un compromiso de préstamo condicional de US$17,5 mil millones para financiar equipos de largo plazo para hasta 10 reactores AP1000 en EE.UU., pero no es un pedido firmado de reactores. Corea del Sur está discutiendo seis AP1000s dentro de su paquete de inversión en EE.UU., pero esas siguen siendo discusiones, no pedidos firmados. Arabia Saudita y EE.UU. también firmaron un acuerdo de cooperación nuclear civil 123 en julio. Puede crear una oportunidad para proveedores estadounidenses, incluido Westinghouse, pero no es un contrato definitivo de AP1000.
El valor de mercado de Cameco no parece asignar la totalidad de la valoración titular reportada de US$50 mil millones a su participación en Westinghouse, aunque el valor final también dependerá de los términos de la OPI, la dilución, los impuestos y la propiedad de Cameco tras la OPI. Ese descuento parece racional hasta que los pedidos se consoliden. Una declaración de registro pública debería proporcionar estados financieros independientes y podría ofrecer más detalles sobre la cartera de pedidos contratados, dependiendo de las divulgaciones finales.
Los acuerdos de proyecto definitivos o los pedidos firmados de reactores vinculados al programa del DOE o a las discusiones coreanas reportadas importarían igualmente. Una recuperación sostenida del EBITDA ajustado desde el nivel de C$163 millones del Q2, junto con pedidos firmes divulgados o cartera contratada, le darían a la valoración titular algo en qué sostenerse. Una OPI con un precio muy por debajo de ella reajustaría las cuentas sobre el activo más debatido de Cameco.
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