重要なポイント
- CEOの交代：ラスベガス・サンズは、2026年3月1日付でパトリック・デュモンを会長兼CEOに任命しました。ロバート・ゴールドスタインは、2028年3月まで上級顧問の役割に移る前に、Marina Bay SandsのEBITDA四半期で8億600万ドル、シンガポール通年EBITDAで29億ドルの記録を達成しました。
- 2025年第4四半期の業績：Las Vegas Sandsの第4四半期の売上は36.5億ドルと予想の33.4億ドルを9%上回ったが、営業利益は7.07億ドルと予想の8.06億ドルに届かず、マカオEBITDAは6.08億ドルと四半期目標の7.00億ドルに届かなかった。
- 目標株価:5%の収益成長、25%の営業利益率、18倍の出口倍率に基づくと、Las Vegas Sandsの株価は現在の57ドルから2028年12月には75ドルに達する可能性がある。
- リターンプロフィール：Las Vegas Sandsは、3年間で57ドルから75ドルまで合計31%のアップサイドを示唆し、これは年率10%のリターンに相当します。これは、15億6,000万ドルの自社株買い残と、マカオのマージンが30%台前半に安定するにつれて0.25ドルの四半期配当によって支えられています。
ラスベガス・サンズの株価57ドルが、マカオの390ベーシス・ポイントのマージン圧縮とパトリック・デュモンのCEO交代をすでに反映しているかどうかは、TIKRで無料でご確認ください。
ラスベガス・サンズ社のケースを分解する
昨年2月、Las Vegas Sands(LVS)は2026年3月1日付でパトリック・デュモンを会長兼CEOに任命した。彼は30年間務め、シンガポールEBITDAで29億ドルを達成した後、2028年3月までシニアアドバイザーの役割に移行した。
2025年度の売上高は130億ドルで、15%の成長を達成しましたが、営業利益は31億ドル、利益率は24%でした。第4四半期のマカオのEBITDAは6億800万ドルで、社内目標の7億ドルに届きませんでしたが、Marina Bay SandsのEBITDAは四半期で8億600万ドルと過去最高を記録しました。
退任するCEOのロバート・ゴールドスタインは、2026年1月28日の決算報告電話で「Marina Bay Sandsは8億600万ドルのEBITDAを達成し、単純にカジノホテル史上最高の四半期となりました」と述べると同時に、マカオの失望を認め、ローリングチップの数量が前年同期比で60%急増したことから、2026年の業績向上を約束しました。
マカオのホールド調整後EBITDAマージンは、プロモーションの強化、NBAチャイナゲームズウィークとの提携によるイベントコストの上昇、テーブルアワーのキャパシティを増やすための賃金投資などにより、390ベーシス・ポイント圧縮され29％となった。
また、LVSは第4四半期にLVS普通株を5億ドル買い戻し、SCLの追加購入6,600万ドルによりSCLの保有比率を74.8%に高めたが、四半期配当0.25ドルと並んで経営陣が積極的な自社株買いの継続を目標としているため、15億6,000万ドルの自社株買戻し枠が残っている。
投資の焦点は、デュモン次期CEOがMarina Bay Sandsの記録的なEBITDA8億600万ドルを維持し、年間31億ドルから34億ドルへの軌道を描く一方で、マカオの390ベーシス・ポイントのマージン圧縮を逆転させ、目標とする30%台前半を達成できるかどうかにあります。
LVS株のモデルは何を示しているか
昨年2月、Las Vegas Sandsは2026年3月1日付でPatrick Dumontを会長兼CEOに指名しました。これは、第4四半期のマカオEBITDAが6億800万ドルと四半期目標の7億ドルに届かなかった一方で、Marina Bay Sandsが8億600万ドルと記録的な四半期を達成したため、2026年に向けて業績が分割されることになったためです。
モデルの想定では、売上成長率4.8%、営業利益率24.7%、出口倍率18.2倍を引き受け、2028年12月までの目標株価は75ドルとなり、利益率は2024年度の21.3%を上回りますが、昨年の売上成長率15%を大きく下回ります。
マカオの第4四半期のマージンが390ベーシス・ポイント縮小し、第4四半期に5億ドルの自社株買いを実施したにもかかわらず、販促費が集中したことが投資家心理の重荷となったためだ。
これは、15.6億ドルの自社株買い残と0.25ドルの四半期配当が、デュモン次期CEOの下でマカオの利益率が回復しないリスクを部分的に相殺するためです。
年率9.9%のリターンは10%の株式ハードルレートをわずかに下回り、75ドルに達するには、Marina Bay Sandsが過去最高のEBITDAを維持し、マカオのマージンが2028年までさらなるプロモーションのエスカレーションなしに30%台前半に回復する必要があるため、モデルはホールドを示唆している。
年率9.9%のリターンは10%の株式ハードルのすぐ下に位置するため、このモデルは明確な資本増加も資本保全もサポートしません。2028年12月までに75ドルを達成するには、シンガポールの過去最高記録の維持とマカオのマージンの回復を同時に達成する必要があり、バリュエーション計算だけではリスクが補償されないからです。
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当社の評価前提
TIKRのバリュエーションモデルでは、企業の収益成長率、営業利益率、PER倍率について独自の仮定を差し込むことができ、株価の期待リターンを計算します。
以下は、Las Vegas Sands株で使用したものです：
1.収益成長率：4.8%
Las Vegas Sands株は、Marina Bay Sandsが記録的な8億600万ドルのEBITDAを四半期に計上したため、2025年度に15%増収の130億ドルを達成したが、2023年度に152%の成長をもたらしたパンデミック後の回復の追い風は、もはや構造的な支えとしては存在しない。
2026年度の予想137億6,000万ドルは、マカオ事業の第4四半期の売上が16%増の20億6,000万ドルを達成したため、5.7%の成長を反映していますが、ローリングチップの数量が60%急増したため、利益率の低いプレミアムセグメントが集中し、売上からEBITDAへの転換が制限されました。
2028年度までの4.8%モデルの前提は、Marina Bay Sandsが年間29億ドル以上を維持し、マカオが7億ドルの四半期EBITDA目標に向けて回復し、CEOのPatrick Dumontが2026年3月1日付の経営陣交代による業務上の混乱なく最初の通年業務を遂行することです。
マカオのベースマスの回復に失敗したり、すでに経営陣が認めている「激しい」プロモーション環境が激化したり、シンガポールのホールドが第4四半期の7,100万ドルの好影響を下回って正常化したりすると、Marina Bay Sandsの単一施設集中が吸収できる以上のスピードで収益不足が深刻化します。
シンガポールとマカオの両方で回復後の正常化が進んでいるため、取扱高の増加ペースが制限され、4.8%でも維持するには、Marina Bay Sandsがほぼ記録的な生産高を維持する一方で、マカオのEBITDAが安定的に成長する必要があるためです。
2.営業利益率：24.7
2024年度の21.7%のマージンは、シンガポールの記録的な四半期EBITDAとマカオの60%に及ぶチップボリュームの急増によって改善されましたが、その他の営業費用39.3億ドルを含む総営業費用73.5億ドルを要しました。
2026年度のEBITマージンは25%、EBITDAマージンは39.6%と見積もられているため、24.7%モデルの前提は2025年度の23.5%レベルを上回っていますが、マカオのホールド調整後のマージンは第4四半期に390ベーシス・ポイント縮小し、販管費は18.4億ドルとなっており、ベースマスの回復がなければ構造的な天井となります。
24.7％へのマージン拡大には、マカオの経営陣がEBITDAマージンを「30％台前半」にするというコミットメントを実現すること、「会社史上最大のイベント」と評されたNBAチャイナゲームズウィークのイベント費用が緩やかになること、そして2026年3月の年間賃金調整が両市場の現場スタッフにとって管理可能な範囲内に収まることが必要である。
2026年2月時点の予想PERは18.2倍と、2025年12月時点の22倍から低下しているが、これは投資家が第4四半期のマカオのマージン圧縮と、経営陣が「安定しているが、月によって変動する可能性がある」と説明したプロモーションの強度を織り込んでいるためで、マージンの実行が克服しなければならないセンチメント・ディスカウントを生み出している。
24.7%を達成するためには、シンガポールのホールド率、マカオのプロモーション規律、販管費の抑制という3つのマージンドライバーを同時に働かせる必要があり、1つでも悪化すれば、2026年度のEBITDAマージン39.6%、純利益マージン15.9%ともに下降の連鎖が起こる。
これは2024年度からの1年間の営業利益率21.3%を上回るものですが、これは2025年度にMarina Bay Sandsの記録的な生産高とマカオのプレミアム部門の収益シェアの伸びが利益率を押し上げたためであり、2028年度まで24.7%を維持するには、両市場が販促コストの上昇なしにそれぞれの2025年度の軌道を維持する必要があります。
3.出口PER倍率：18.2倍
18.2倍の出口PER倍率は、2028年12月時点のLas Vegas Sands株の正規化純利益を、緩やかな収益成長、マージンの拡大、移行後のリーダーシップ環境という条件のもとで資本化したもので、センチメントに左右されるプレミアムではなく、最終的な収益のアンカーとして扱います。
このモデルでは、2028年度までの営業利益率24.7%、売上高成長率4.8%をすでに織り込んでいるため、18.2倍の出口倍率は、規模の効率化や資本配分の改善に対する追加的な信用を必要としない。
2026年2月時点の予想PERは18.2倍で、2025年12月時点の22倍から低下している。これは、マカオの第4四半期の営業利益が予想8億600万ドルに対して7億700万ドルと未達であったことと、2026年3月1日付でCEOが交代することで、投資家が目先の実行の不確実性に対して20倍を超える金額を支払う意欲を減退させたためである。
18.2倍という出口倍率は、現在の市場想定に沿ったものであり、再格付けを意味するものではない。15億6,000万ドルの自社株買いの承認と0.25ドルの四半期配当は、1株当たり利益の増加をサポートするが、マカオやシンガポールの運営マージンの安定性を維持する代わりにはならないからである。
マカオのEBITDAマージンが30%台前半に回復しなかった場合、またはMarina Bay Sandsのホールドが四半期変動幅の4,500万ドルから7,100万ドルを下回って正常化した場合、出口倍率は拡大するどころか18.2倍以下に圧縮され、75ドルの目標株価は5年前の58ドルの水準に向かって暴落する。
これは、CEOの交代、マカオのマージン圧縮、マカオのプロモーション環境の不確実性から、1年間の過去PER19.1倍を下回るものであり、直近1年間の評価に対して小幅なディスカウントが正当化されます。
ラスベガス・サンズ株のNBA中国大会ウィークの複数年パートナーシップコストが、2026年度および2027年度までのマカオEBITDAマージンにどのような影響を与えるか、TIKRで無料で予測できます。
物事が良くなったり悪くなったりするとどうなるか？
Las Vegas Sandsの株価は、Marina Bay Sandsのホールドレートの持続可能性、マカオのベースマス回復ペース、次期CEOのPatrick Dumontによる2030年12月までの両市場でのプロモーション規律によって形成される。
- ローケース:マカオのマージンが圧縮されたままで、シンガポールのホールドが第4四半期のレベルを下回って正常化した場合、売上は4%増、ネットマージンは16%付近を維持 → 年率4%のリターン。
- ミッドケース：マカオが7億ドルの四半期EBITDA目標に向けて回復し、Marina Bay Sandsが過去最高の生産高を維持した場合、売上高は4%増、ネットマージンは17%に達し、年率換算リターンは9%になります。
- ハイケース: ベースマスが回復し、プロモーションの強度が緩やかになり、Dumontの資本配分によって株数の削減が加速した場合、売上は4%増加し、ネットマージンは17%に近づく → 年率12%のリターン。
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