ARM株の主要統計
- 過去1週間のパフォーマンス: -13.5%
- 52週間レンジ: $100 ～ $453
- バリュエーションモデルによる目標株価: $332
- 潜在的上昇余地: 2.7年で35.8%
ARMのAGI CPUへの賭けが市場の調整局面に直面
Arm Holdings (ARM) の株価は今週約13.5%下落し、同社が記録的な第4四半期決算を発表して以降続いていた上昇の一部を戻した。この下落は、会社固有の要因というより、AI関連チップ銘柄全般の冷却化に近い。今週、Armは新たな業績見通しや悪材料を発表していない。
これは重要な点だ。なぜなら、Armのビジネス基盤はこれまでで最も強い局面を迎えているからだ。5月、同社は第4四半期売上高を14億9000万ドル（前年同期比20%増）と発表し、ライセンス収入は29%増の8億1900万ドルに跳ね上がった。パートナーがArmのアーキテクチャを使用するチップを出荷するたびに同社が徴収する継続的な使用料であるロイヤルティ収入は、11%増の6億7100万ドルとなった。年間売上高は23%増の記録的な49億2000万ドルに達した。
より大きなストーリーは、エージェント型AIワークロードを対象とした新しいデータセンター向けチップであるArm AGI CPUだ。これに対する顧客需要は、2027会計年度と2028会計年度を通じてすでに20億ドルを超えており、数週間前に発表された立ち上げ時の2倍以上となっている。Rene Haas CEOは四半期を端的に要約した：「Armは記録的な四半期と記録的な会計年度を達成しました」。Metaがこのチップを共同開発しており、OpenAI、Cloudflare、SAP、SK Telecomが顧客として契約している。
投資家は現在、この調整が単なるノイズなのか、AIハードウェア株全般の再評価の始まりなのかを検討している。もしArm株が会社のファンダメンタルズではなくセクターのセンチメントに追随し続けるなら、株価とビジネスパフォーマンスのギャップはどちらの方向にも広がり続ける可能性がある。
ARMのAIへの賭けはすでに織り込まれているか？
2028年12月31日までの仮定に基づくバリュエーションモデルでは、以下のパラメータを使用して株価がモデル化されている：
- 売上高成長率（CAGR）: 25.0%
- 営業利益率: 43.0%
- エグジットP/E倍率: 81.6倍
これらのインプットに基づき、モデルは目標株価を$332と推定しており、これは現在株価から35.8%の上昇余地と、今後2.7年間で年率12.1%のリターンを意味する。
この年率12.1%という数字は中間的なゾーンにある。一般的に株式を保有する価値があるとされる10%のハードルは超えているが、Armを明確な割安銘柄と示す15%の閾値には届いていない。したがって、このモデルは、成長余地はあるが大幅に割り引かれているわけではない、適正評価と読むことができる。
売上高成長の仮定は、Armが直近で達成した内容と比べると控えめに見える。モデルは25.0%のCAGRを仮定しているが、ライセンス収入だけでも前四半期は29%成長した。もしAGI CPUが経営陣の期待通りに立ち上がれば、実際の成長はモデルのベースラインを上回る可能性があり、それは現在の推定値よりも高い実際のリターンを押し上げることになる。
しかし、81.6倍というエグジット倍率には本格的なリスクが伴う。なぜなら、そのAGI CPUへの楽観論の多くが、倍率が維持される前に利益に反映される必要があるからだ。Armのライセンスモデルは、自らチップを製造することなく使用料を徴収するため、すでに異常に高い利益率を稼いでおり、その構造が43.0%という営業利益率の仮定を支えている。しかし、AGI CPUからの最初の生産収入は2027会計年度まで期待されておらず、近い将来のストーリーは依然として、AWS、Google、MicrosoftとのNeoverseおよびカスタムシリコン契約からのロイヤルティ成長に依存している。
Arm対x86の旧勢力
Armの中核的な競争優位性は、チップ製造ではなくアーキテクチャのライセンス供与にある。これは、従来のCPUメーカーとは異なるレーンに位置づけられる。IntelとAMDは依然としてx86アーキテクチャに基づくデータセンターCPUを支配しているが、ハイパースケーラーはますますカスタムのArmベースチップを設計するようになっている。GoogleのTPUアクセラレーターは、x86ホストプロセッサではなく、カスタムのArmベースAxion CPUとペアリングされるようになり、AWSはArmのアーキテクチャ上でGravitonラインの拡大を続けている。
Nvidia (NVDA) との比較は、より直接的ではないが依然として関連性がある：Nvidiaの新しいVera CPU自体がArmのアーキテクチャ上で動作しており、AIの最大の勝者の間でさえArmがいかに深く組み込まれているかを示している。NvidiaはGPU支配力ゆえにはるかに高い倍率で取引されている一方、Armの81.6倍というエグジット倍率の仮定は、スマートフォンのロイヤルティからデータセンター規模への移行途上にあるビジネスを反映している。
Qualcomm (QCOM) は依然としてArmに最も近いライセンス供与のピアだが、その成長見通しがAIインフラよりもスマートフォンに結びついているため、Qualcommは10倍台半ばのはるかに低いフォワードP/E倍率で取引されている。Armのプレミアム倍率が意味を持つのは、AGI CPUのパイプラインが2027会計年度から実際の生産収入に転換される場合のみであり、そのため、このタイムラインでの実行は、現在のArmにとってほぼすべてのピアよりも重要である。
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ARM株の今後の 原動力は何か？
最も明確な近い将来のカタリストは供給である。経営陣は、Armが最初の10億ドル分のAGI CPU注文に対する製造能力を確保したが、次の10億ドル分の能力はまだ確保していないと述べており、ファウンドリーおよびメモリーパートナーとの交渉が、この20億ドルのパイプラインがいかに迅速に収入に変わるかを形作ることになる。
データセンターのロイヤルティはもう一つの変動要因である。Haas CEOは決算説明会で、Neoverseベースのチップに関連するロイヤルティはすでに前年比で倍増しており、今年も再び倍増すると予想されると述べた。より多くのパートナーがArmベースのシリコンを出荷するにつれてロイヤルティが複利効果で増加するため、この収入源は、たとえAGI CPUの出荷が遅れたとしても、最も安定した成長ドライバーになる可能性がある。
Supermicro、Lenovo、ASRockなどのサーバーメーカーとのパートナーシップも、採用を加速させる可能性がある。これらの企業は、顧客がソフトウェア作業をやり直す必要なく、Armのアーキテクチャを中心に構築された完成したラックを出荷できるからだ。これは、過去に新しいチップアーキテクチャの企業導入を遅らせてきた一般的な摩擦点を取り除く。
長期的には、経営陣はAIコンピュート需要における構造的変化を指摘している。Haasによれば、エージェント型AIワークロードは2030年までに現在のCPU容量の4倍以上を必要とすると予想されており、同社が1000億ドルのデータセンターCPU機会と位置づけるものを生み出している。Armがその市場の有意なシェアを獲得するかどうかが、今週の調整が買い場となるか、早期警告サインとなるかを決定する可能性が高い。
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