Points clés
- Rehaussement tiré par la connectivité : Marvell a relevé ses prévisions de revenus pour l'exercice 2028 à environ 18 milliards de dollars, et le PDG Matt Murphy a déclaré que la connectivité, et non le nouvel accord avec Google, était le principal moteur de cette augmentation de 1,5 milliard de dollars.
- Marges résilientes : La marge brute GAAP a augmenté pendant cinq trimestres consécutifs pour atteindre 53,1 % au trimestre clos le 1er août 2026, et ce alors même que l'activité de puces sur mesure à plus faible marge commençait à monter en puissance.
- Le multiple fait le travail : Le P/E prospectif de l'action Marvell a presque doublé, passant de 23,7x en janvier à 48,0x le 25 septembre, bien au-dessus de sa moyenne de 35,3x depuis fin 2023.
Le rehaussement de Marvell provient de la connectivité, pas de Google
Lors du déjeuner de la Conférence mondiale TMT de Citi le 9 septembre, l'analyste Atif Malik a présenté Matt Murphy en répétant la phrase de Jensen Huang selon laquelle Marvell pourrait être la prochaine entreprise à mille milliards de dollars. La réponse de Murphy : "Ça a calmé la salle." Il a ensuite passé une grande partie de la conversation à parler d'optique, de commutateurs et de processeurs de signal.
Cette focalisation mérite d'être notée. L'événement marquant de l'été de Marvell a été l'accord avec Google signé le 29 juillet et dévoilé le 19 août, qui a donné à Google un bon de souscription pour jusqu'à 58 970 907 actions à 206,58 dollars chacune et couvre des programmes sur mesure que Morgan Stanley associe à jusqu'à 120 milliards de dollars de revenus cumulés jusqu'à l'exercice 2033.
Mais lors de l'appel sur les résultats du T2 2027, Murphy a déclaré que les revenus des programmes liés au bon de souscription jusqu'à l'exercice 2028 étaient déjà inclus dans l'objectif sur mesure que Marvell avait donné auparavant. La contribution importante de Google commence à l'exercice 2029.
Ainsi, le bond des prévisions pour l'exercice 2028, de 16,5 milliards à environ 18 milliards de dollars, provient d'ailleurs. Murphy a qualifié la connectivité de "probablement le principal moteur net-net", pointant les processeurs de signal optique 1,6T, la commutation scale-out qui est sur le point de plus que doubler cette année, et l'optique scale-up qu'il a déclaré être désormais bien plus importante que les quelque 300 millions de dollars qu'il avait évoqués un trimestre plus tôt.
Les chiffres trimestriels correspondent à ce récit. Les revenus sont passés de 1,90 milliard de dollars au trimestre clos le 3 mai 2025 à 2,74 milliards de dollars au trimestre clos le 1er août 2026, et la croissance en glissement annuel s'est accélérée de 27 % à 37 % entre les deux derniers trimestres. La marge brute GAAP est passée de 50,4 % il y a un an à 53,1 %, ce qui est cohérent avec des produits standards à forte marge menant la croissance.
L'histoire de la marge a un bémol. Les puces sur mesure affichent des marges brutes plus faibles, et les prévisions pour le troisième trimestre tablent sur une marge brute non-GAAP de 57,5 % à 58,5 %, en baisse par rapport à 58,9 %, car cette activité monte en puissance. La direction s'attend toujours à ce que la marge brute de l'exercice 2028 reste dans cette fourchette alors que les revenus sur mesure devraient plus que doubler, ce qui n'est possible que si la connectivité continue de croître en parallèle.
L'action Marvell paie cher pour la partie de l'histoire qui n'est pas encore arrivée
Le P/E prospectif de Marvell est passé de 23,66x le 31 janvier à 48,00x le 25 septembre, et l'EV/ventes prospectif est passé de 7,30x à 15,22x. Les estimations de bénéfices ont augmenté sur cette période, mais le multiple a augmenté plus vite.
Les deux derniers mois racontent l'histoire. Le P/E prospectif était de 41,24x le 1er août, avant que le bon de souscription de Google ne soit rendu public et avant le rehaussement pour l'exercice 2028. Il est maintenant à 48,00x, alors même que les estimations prospectives ont augmenté avec ce rehaussement. La chronologie coïncide avec les gros titres sur Google, bien que cela ne prouve pas que le bon de souscription ait causé la réévaluation.
Cela donne un verdict mitigé. L'activité que Marvell déclare aujourd'hui repose sur la connectivité, et les données de revenus et de marges le confirment. La prime sur l'action s'appuie davantage sur l'opportunité sur mesure pour l'exercice 2029 et au-delà, que la direction n'a pas encore quantifiée. À 48,0x, l'action se négocie bien au-dessus de sa moyenne de 35,3x, bien qu'en dessous des 69,7x atteints plus tôt cette année, et la vente liée à l'IA du 14 septembre, lorsque Marvell a chuté de 5,5 % en pré-marché, a montré à quelle vitesse le sentiment peut changer.
La Journée des investisseurs du 6 octobre est le prochain test. Marvell a évoqué plus de 10 milliards de dollars de revenus sur mesure pour l'exercice 2029 et a promis une fourchette de résultats qui inclut les programmes Google. Un scénario de base clairement supérieur à ce niveau, associé à une marge brute du quatrième trimestre qui reste dans la fourchette de 57,5 % à 58,5 % prévue, donnerait un soutien au multiple actuel. Une fourchette qui se contenterait essentiellement de réitérer l'ancien objectif laisserait la connectivité porter une valorisation construite pour plus.
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