Chiffres clés de l'action CCL
- Performance de la semaine dernière : -3,7 %
- Fourchette sur 52 semaines : 23 $ à 34 $
- Cours cible selon le modèle d'évaluation : 42 $
- Potentiel de hausse implicite : +45,4 % sur 2,4 ans
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Chiffre d’affaires record, choc pétrolier et un marché qui a sanctionné les prévisions
Carnival Corporation Ltd. (CCL) a fortement chuté après la publication de ses résultats du deuxième trimestre le 23 juin 2026. La société a affiché un BPA ajusté de 0,41 $, bien supérieur à l’estimation de 0,34 $. Le chiffre d’affaires a atteint un niveau record de 6,7 milliards de dollars, et le résultat net ajusté a progressé de plus de 20 % en glissement annuel pour s’établir à 569 millions de dollars, malgré une hausse de près de 30 % des coûts de carburant. Ce fut un trimestre solide à presque tous les égards, mais les investisseurs ont tout de même vendu le titre, et les prévisions pour le troisième trimestre en sont la raison.
Pour le troisième trimestre, Carnival a annoncé un BPA ajusté d’environ 1,35 $, inférieur aux 1,42 $ attendus par les analystes. La hausse des coûts de carburant et les effets de change défavorables sont à l’origine de cet écart. Les rendements nets, qui mesurent le chiffre d’affaires par jour de croisière et par passager après déduction des coûts de transport, ont atteint un niveau record pour le douzième trimestre consécutif. La demande est donc véritablement solide. Mais le carburant est un coût que les passagers ne paient pas, et une flambée de 30 % des dépenses de carburant peut anéantir une progression significative du chiffre d’affaires.
Le PDG Josh Weinstein s’est montré optimiste lors de la conférence téléphonique. Il a déclaré aux investisseurs que « les récentes tendances en matière de réservations suggèrent déjà que nous commençons à observer un renversement de ces vents contraires », soulignant que les départs prévus pour 2027 dépassaient déjà ceux de l’année dernière. Les acomptes versés par les clients ont atteint le chiffre record de 9 milliards de dollars, et les croisières de 2026 sont réservées à 93 %. Un tel niveau de visibilité à long terme est inhabituel dans le secteur des voyages d’agrément.
La dynamique liée au cessez-le-feu en Iran a également influencé les tendances des réservations en Méditerranée. Les cours du pétrole ont bondi en début d’année en raison des risques géopolitiques, puis ont chuté après l’accord conclu en juin pour rouvrir le détroit d’Ormuz. Les actions des compagnies de croisière ont bondi lors de l’annonce de cet accord, puis ont de nouveau chuté lorsque l’impact du coût du carburant s’est répercuté sur les prévisions. Les résultats décevants du troisième trimestre ont rapidement balayé cet optimisme initial.
L’action CCL est-elle sous-évaluée ?
Selon les hypothèses du modèle de valorisation valables jusqu'au 31/12/28, l'action est modélisée sur la base des éléments suivants :
- Croissance du chiffre d'affaires (TCAC) : 3 ,9 %
- Marges d'exploitation : 16 ,5 %
- Multiplier de capitalisation boursière à la sortie : 12 ,5x
Sur la base de ces données, le modèle estime un cours cible de 42 $, ce qui implique un rendement total de 45,4 % par rapport au cours actuel de 29 $ et un rendement annualisé de 16,6 % sur les 2,4 prochaines années.
Un rendement annualisé de 16,6 % est un chiffre très attractif. Il reflète à quel point CCL se situe en deçà du niveau auquel un modèle de bénéfices normalisé la placerait. L'hypothèse d'une marge d'exploitation de 16,5 % n'est pas exagérée, puisque la marge EBIT sur les douze derniers mois (LTM) actuelle de Carnival, à 15,9 %, est déjà proche de cet objectif. Le modèle part simplement du principe que l'entreprise continuera sur sa lancée.
Le TCAC du chiffre d’affaires de 3,9 % est délibérément prudent. Le TCAC sur cinq ans de Carnival, qui s’élève à 36,6 %, reflète le rebond post-COVID, et ce chiffre n’est pas reproductible. Mais la société continue d’augmenter sa capacité grâce à des commandes de navires. Princess Cruises a récemment signé un accord avec Fincantieri pour trois navires de classe Voyager, et Holland America a annoncé un programme de rénovation de 500 millions de dollars.
Le PER de sortie de 12,5x est l’hypothèse la plus défendable du modèle. CCL se négocie actuellement à environ 12,6x les bénéfices prévisionnels ; le modèle part donc du principe que ce multiple reste inchangé tandis que les bénéfices s’accumulent. C’est là le cœur de la stratégie de rendement total. Si les bénéfices progressent et que le multiple reste stable, le cours de l’action augmente du même pourcentage que les bénéfices.
CCL par rapport à Royal Caribbean et Norwegian Cruise Line
Royal Caribbean (RCL) est le concurrent le plus évident, et son titre se négocie avec une prime significative. Le PER prévisionnel de RCL avoisine les 18x, contre 12,6x pour CCL. Cet écart s’explique en partie par la croissance plus forte du chiffre d’affaires de Royal Caribbean et par un bilan plus sain. Mais cette prime s’est creusée au cours de l’année écoulée, reflétant davantage une réévaluation de la qualité de la marque RCL qu’une divergence fondamentale dans les tendances de la demande.
Norwegian Cruise Line (NCLH) constitue une référence plus proche en termes de valorisation, avec un cours s'établissant entre 10x et 11x les bénéfices prévisionnels. Norwegian a revu à la baisse ses prévisions de bénéfice annuel en mai 2026, ce qui a suscité des inquiétudes pour l'ensemble du secteur. Pourtant, CCL a systématiquement surperformé Norwegian en termes de croissance du rendement net et de taille de la flotte. La marge brute de CCL sur les douze derniers mois (LTM), à 55,7 %, se compare favorablement au profil de marge plus serré de Norwegian.
L’avantage concurrentiel de Carnival repose sur l’étendue de son portefeuille. Avec neuf marques de croisière couvrant à la fois les segments haut de gamme et grand public, CCL est en mesure d’absorber plus efficacement les fluctuations de la demande entre les différentes tranches de revenus qu’un opérateur mono-marque. C’est cette diversité qui permet aux acomptes versés par les clients de continuer à battre des records, même lorsque certaines zones géographiques connaissent un ralentissement des réservations. Royal Caribbean est en concurrence plus directe sur le segment haut de gamme, tandis que Carnival Cruise Line cible une clientèle principale totalement différente.
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Quels sont les moteurs de CCL à l’avenir ?
Le prochain catalyseur majeur sera la publication des résultats du troisième trimestre 2026, prévue le 29 septembre 2026. La direction a déjà fixé ses prévisions à 1,35 $ de bénéfice par action ajusté ; la barre est donc clairement définie. Les investisseurs se demanderont si les coûts de carburant se sont stabilisés, si les réservations en Méditerranée se sont redressées et si le carnet de réservations de 9 milliards de dollars se traduira par un chiffre d’affaires solide à l’automne.
L’évolution des coûts de carburant est la variable à court terme la plus importante qui échappe au contrôle de la direction. Carnival ne couvre pas entièrement son exposition au risque lié au carburant, ce qui signifie que l’évolution des cours du pétrole se répercute directement sur sa structure de coûts. La situation en Iran reste le principal facteur déterminant du prix du brut, et toute escalade ou résolution de la crise fera évoluer simultanément les cours du pétrole et les prévisions de CCL. Citi a relevé ses objectifs de cours pour les opérateurs de croisière en juin, invoquant un apaisement des risques géopolitiques et une baisse des coûts de carburant.
L’initiative PROPEL constitue le facteur structurel à plus long terme. Carnival a lancé PROPEL, un objectif pluriannuel ambitieux visant à assurer une croissance continue des bénéfices jusqu’en 2029, comprenant notamment un programme de rachat d’actions de 2,5 milliards de dollars. La société a également transféré son siège social aux Bermudes et unifié sa structure de double cotation, simplifiant ainsi son architecture organisationnelle. Ces améliorations peuvent soutenir de multiples expansions au fil du temps, même si elles ne se reflètent pas immédiatement dans les résultats trimestriels.
L’expansion de la flotte et le positionnement de la marque progressent également en douceur. Princess Cruises a signé un contrat avec Fincantieri pour la construction de trois nouveaux navires de classe Voyager, et Holland America lance son programme de rénovation de 500 millions de dollars. La société déploie par ailleurs la première capacité de ravitaillement en GNL du secteur des croisières en Amérique latine. Si les cours du pétrole sont favorables et que la courbe des réservations à terme reste solide, l’écart entre un cours de l’action de 29 dollars et un objectif de valorisation de 42 dollars se traduira tout simplement par une progression des bénéfices.
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