Points clés
- Le rendement du Trésor à 30 ans a atteint 5,56 %, son plus haut niveau depuis 2004, environ une semaine après que la Fed a relevé son taux directeur d'un quart de point pour le porter à 3,75 %-4 %.
- Bill Ackman soutient que les dépenses en IA ne ralentiront pas en réponse à des taux plus élevés, car le gain à remporter la course à la superintelligence est si colossal.
- Je pense qu'il a principalement raison sur le fait que les dépenses en IA pourraient être insensibles aux hausses de taux, ce qui est une bonne nouvelle pour NVIDIA et un problème pour le scénario de la Fed.
- Les principaux risques sont des coûts d'emprunt plus élevés pour les projets d'IA financés par la dette et une correction plus large du marché boursier, les investisseurs estimant à 64 % la probabilité d'une nouvelle hausse en octobre.
Les rendements des Treasuries flambent, et les clients de NVIDIA (NVDA) ne semblent pas s'en soucier le moins du monde.
Le Trésor à 30 ans se situe maintenant à un cheveu au-dessus de 5,5 %, ce qui est... je ne dirai pas inédit, mais ne s'est pas produit depuis 30 ans.
Néanmoins, les actions technologiques continuent de grimper.
Le PDG de Pershing Square, Bill Ackman, pense savoir pourquoi. Dans un post sur X, il a soutenu que « la demande en intelligence et en énergie n'est pas affectée par des taux plus élevés parce que remporter la course à la superintelligence a un retour sur investissement quasi infini et la demande en puissance de calcul restera incalculable. »
Sa conclusion ? « Je pense que la Fed vient peut-être de faire une erreur. »
S'il a raison, c'est un problème pour la Fed et un cadeau pour NVIDIA.
Rappel rapide : comment les hausses de taux sont censées fonctionner
Le 16 septembre, lors d'un vote de 12-0, la Réserve fédérale a relevé les taux de 25 points de base pour lutter contre l'inflation.
Le scénario est le suivant :
- Des taux plus élevés rendent l'emprunt plus coûteux.
- Donc les particuliers et les entreprises empruntent et dépensent moins. Cela signifie moins de nouvelles voitures et moins de nouvelles usines.
- Une demande moindre signifie moins de pression sur les prix, et l'inflation se refroidit.
Ackman vise l'étape deux. Il dit que toute l'approche « repose sur la croyance que des taux plus élevés réduisent la demande et l'investissement. »
Une nuance supplémentaire : la Fed ne fixe que les taux à court terme. Les rendements à long terme comme celui à 30 ans sont fixés par les investisseurs obligataires. Aucun des deux ne baisse. Les investisseurs ont relevé leurs paris sur une nouvelle hausse de la Fed en octobre à 64 %, selon Yahoo Finance.
Et le cofondateur d'Oaktree Capital, Howard Marks, a déclaré sur Prof G Markets que « les taux d'intérêt ne baisseront probablement pas beaucoup, voire pas du tout, dans l'année ou les deux prochaines. » Il a lié cela en grande partie aux inquiétudes concernant la dette et les déficits américains.
Autrement dit : selon le manuel, c'est exactement le type d'environnement où les gros plans de dépenses devraient être mis en veilleuse.
Alors, est-ce que quelqu'un recule ?
Pas les entreprises qui achètent les puces de NVIDIA. Regardez les dépenses d'investissement de Microsoft (MSFT)…
Ça ne ressemble pas à une entreprise qui transpire à cause de ses coûts d'emprunt. Bien sûr, nous ne nous attendrions pas à ce que la dernière hausse apparaisse dans les chiffres avant que Microsoft ne publie les résultats de ce trimestre. Mais pensez-vous vraiment qu'une augmentation de 25 points de base va modifier les dépenses de Microsoft à cette échelle ?
Meta Platforms (META) raconte la même histoire. Idem pour Alphabet (GOOGL).
Et bien sûr, nous savons que les Frontier Labs avancent tout aussi agressivement.
Et une grande partie de ces dépenses atterrit à un seul endroit : le chiffre d'affaires de NVIDIA.
Oui, c'est bien un trillion avec un « T ».
Pourquoi un quart de point ne compte pas
Un quart de point sur un prêt hypothécaire de 400 000 $ représente environ 1 000 $ d'intérêts supplémentaires par an (un peu moins au fur et à mesure du remboursement). C'est suffisant pour faire réfléchir une famille.
Un quart de point sur un pari qui pourrait décider qui mènera la prochaine ère de l'informatique ? Une erreur d'arrondi.
Imaginez dire à John F. Kennedy que le programme lunaire était annulé parce que les coûts d'emprunt avaient augmenté d'un quart de point. Même principe ici.
Mais qu'en est-il de toute cette dette ?
Bizarrement, je pense que cela renforce l'argument d'Ackman.
Son propos n'est pas que les taux n'ont pas d'importance. C'est que les dépenses continuent de venir de toute façon, donc des taux plus élevés rendent simplement tout plus cher : « Pourquoi des taux plus élevés à ce moment unique de l'histoire ne conduiraient-ils donc pas à plus d'inflation puisque les coûts d'intérêt sont intégrés dans tout ? »
Et cela s'emballe : « plus la Fed relève les taux, plus nous aurons d'inflation et plus la Fed devra relever les taux davantage et ainsi de suite. »
L'économiste en chef d'EY-Parthenon, Gregory Daco, a fait un point similaire. Dans le même article de Yahoo Finance, il a déclaré que davantage de hausses « pourraient créer des tensions supplémentaires pour des secteurs déjà contraints et sensibles aux taux d'intérêt, tout en faisant peu pour ralentir la vague d'investissement menée par l'IA, bien que cela pourrait augmenter le risque d'une correction du marché boursier. »
Vrai et faux
Mon point de vue est qu'Ackman a partiellement raison : les dépenses en IA n'ont pas bronché face à des taux plus élevés, et je ne m'attends pas à ce qu'un autre quart de point change cela. (Ni un autre quart de point après celui-là non plus.) Cela place la Fed dans une situation difficile. Si les plus gros dépensiers de l'économie ne répondent pas aux hausses, la douleur retombe sur tous les autres : les « secteurs sensibles aux taux d'intérêt » mentionnés par Daco, comme le logement et les petites entreprises. Pendant ce temps, le déploiement de l'IA continue.
Le seul problème est : si l'économie globale entre en récession, à un moment donné, la douleur du consommateur rattrape. Si les consommateurs réduisent leurs dépenses, finalement les entreprises qui leur vendent doivent réduire leurs dépenses pour rester rentables. Et à un moment donné, elles commencent à regarder de très près la ligne budgétaire IA dans leur compte de résultat.
Cela pourrait simplement signifier un long plateau... puis une correction très laide à la fin.
Alors qu'est-ce que cela signifie pour NVIDIA ?
L'avenir est difficile à prédire ! Une chose que je dirai, cependant, c'est que les estimations prospectives comme celles que je viens de montrer ci-dessus deviennent beaucoup plus utiles dans des moments comme ceux-ci. Les analystes surveillent de près la chaîne d'approvisionnement, et s'il y a des fissures dans le pari sur l'IA, elles apparaîtront assez tôt dans des estimations/objectifs de prix revus à la baisse.
Considérez-les comme votre « système d'alerte précoce. »
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