Apple (AAPL) souhaite que les acheteurs d'iPhone cessent de penser en termes d'achats à quatre chiffres et commencent à penser en factures mensuelles. Le 28 juillet, la société a lancé Apple Upgrade, un programme de location géré par Klarna (KLAR) qui commence à 17,99 $ par mois et permet aux utilisateurs d'échanger leur iPhone contre le modèle le plus récent tous les un ou deux ans.
La demande est déjà forte. Les revenus de l'iPhone ont bondi de 22% pour atteindre 54,3 milliards de dollars au trimestre de juin, et le chiffre d'affaires total a augmenté de 16%.
Pourquoi Galloway qualifie cela de "coup de maître"
Dans l'épisode du 21 septembre de The Prof G Pod, Scott Galloway l'a dit sans détour : "Le fait qu'Apple transforme des transactions imprévisibles en revenus récurrents prévisibles est un coup de maître."
Son raisonnement porte sur le multiple. Le marché paie "les revenus récurrents huit fois, les revenus transactionnels deux fois", a déclaré Galloway. Apple, selon ses termes, "transforme un achat imprévisible à quatre chiffres en un paiement mensuel prévisible qui maintient les clients dans son écosystème."
Les données de TIKR le confirment
La marge brute d'Apple est restée proche de 38% pendant quatre années consécutives jusqu'à l'exercice 2020. Ensuite, les services ont pris une part plus importante du mix, et la marge a augmenté chaque année pour atteindre 46,9% à l'exercice 2025. (Galloway estime la marge brute des services à près de 77%, contre 39% pour le matériel.)
Le moteur est le mix. La part des services dans le chiffre d'affaires d'Apple a doublé, passant de 13,1% à l'exercice 2017 à 26,2% à l'exercice 2025, et a fourni 40,7 milliards de dollars des 50,3 milliards de dollars de ventes qu'Apple a ajoutées depuis l'exercice 2021. Les gains initiaux n'ont pas fait augmenter le total car les marges du matériel ont reculé (la marge brute des produits est passée de 34,4% à l'exercice 2018 à 32,2% à l'exercice 2019). Une fois qu'elles se sont stabilisées, le mix a pris le relais.
Le marché l'a remarqué. Le multiple valeur d'entreprise sur revenus des douze prochains mois (NTM) d'Apple est passé de 2,58x fin 2017 à 9,55x aujourd'hui.
Ce n'est pas le chiffre d'affaires qui a conduit cela. Depuis l'exercice 2021, les ventes n'ont augmenté que d'environ 3% par an, y compris une baisse de 2,8% à l'exercice 2023, alors même que le multiple continuait d'augmenter. Le chiffre d'affaires des douze derniers mois (LTM) de 466,8 milliards de dollars dépasse maintenant de 12% celui de l'exercice 2025, la première véritable accélération depuis des années.
Mais le marché paie déjà pour cela
Le calcul de Galloway a un bémol. Les services représentaient 26% du chiffre d'affaires d'Apple à l'exercice 2025 (109,2 milliards de dollars sur 416,2 milliards de dollars). Si l'on combine huit fois sur cette part avec deux fois sur le reste, on obtient environ 3,6x le chiffre d'affaires. Apple se négocie à 9,55x, proche de son plus haut sur 10 ans de 9,84x et 72% au-dessus de sa moyenne sur 10 ans.
Ainsi, les investisseurs valorisent déjà l'ensemble d'Apple comme s'il s'agissait de revenus récurrents. Upgrade n'octroie pas de nouvelle prime. Il défend celle qui existe, en étendant la logique récurrente à l'iPhone lui-même.
Ce changement a une importance au-delà de Cupertino. Les opérateurs comme Verizon (VZ), T-Mobile (TMUS) et AT&T (T) utilisent depuis longtemps des plans de paiement échelonné pour l'iPhone pour fidéliser les clients. Apple propose désormais le même crochet directement.
Pourquoi les actionnaires doivent surveiller le multiple, et non les unités
Un multiple élevé nécessite un chiffre d'affaires prévisible en arrière-plan. Le 9,55x d'Apple repose sur la conviction que ses clients ne partent pas. Une location avec une date de mise à niveau intégrée rend cette conviction plus facile à défendre.
Une mise en garde : Klarna détient le contrat de location, donc Apple n'a pas montré si les iPhones loués apparaîtront comme plus récurrents dans ses propres comptes. Le prochain test viendra avec les résultats du quatrième trimestre fiscal. Si les services continuent de se capitaliser et qu'Upgrade raccourcit le cycle de remplacement, je m'attendrais à ce que le multiple reste proche de ses sommets (ou même augmente un peu) même lorsque la croissance des unités ralentit. C'est l'avantage caché.
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