Les états financiers sont le fondement de l'analyse fondamentale. Ils indiquent combien une entreprise gagne, ce qu'elle possède, ce qu'elle doit et comment les liquidités circulent dans l'entreprise. Pour les investisseurs qui souhaitent comprendre une entreprise plutôt que de se contenter de négocier un titre, rien ne remplace la lecture directe des chiffres. Cela est vrai.
Ce qui est également vrai, c'est que les états financiers ont des limites réelles et que les investisseurs qui les considèrent comme le tableau complet d'une entreprise ont tendance à se faire piéger de manière prévisible. Les chiffres sont établis selon des règles comptables qui n'ont pas été conçues pour les investisseurs en actions. Ils reflètent les décisions prises par la direction, contrôlées par les comptables et façonnées par des normes qui varient d'un secteur à l'autre et d'une région à l'autre. Il est tout aussi important de comprendre ce que les états financiers ne montrent pas que de savoir lire ce qu'ils montrent.
Cela ne signifie pas que les états financiers ne sont pas fiables. Cela signifie qu'ils sont un point de départ, et non une ligne d'arrivée. Les investisseurs qui les utilisent le plus efficacement sont ceux qui comprennent où se situent les limites et comment combler les lacunes à l'aide d'autres sources d'information.
Les états financiers sont le fondement de l'analyse des actions, mais il est tout aussi important de savoir ce qu'ils ne peuvent pas vous dire que de savoir les lire.
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1. Les états financiers sont construits sur la base du coût historique
Les actifs figurant au bilan sont généralement comptabilisés au montant que l'entreprise a payé à l'origine, et non à leur valeur actuelle. Pour une entreprise qui a acquis d'importants biens immobiliers il y a plusieurs dizaines d'années, cette distinction peut être énorme.
McDonald's en est l'exemple classique : la société possède un vaste portefeuille de biens immobiliers qui figurent dans son bilan au coût historique, souvent bien inférieur à la valeur actuelle du marché. Un investisseur qui lirait le bilan sans tenir compte de ce contexte risquerait de sous-estimer considérablement la valeur des actifs sous-jacents de l'entreprise.
La même logique s'applique aux équipements, aux infrastructures et aux investissements à long terme. Le coût historique permet de disposer d'une comptabilité cohérente, mais il peut donner l'impression qu'une entreprise a moins de valeur qu'elle n'en a en réalité sur la base de ses actifs, ou parfois plus de valeur si les actifs ont été dépréciés en termes réels, mais pas sur le papier.
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2. Les données sont toujours rétrospectives
Un rapport trimestriel sur les bénéfices reflète ce qui s'est passé au cours d'une période qui s'est terminée des semaines ou des mois avant la publication du rapport. Lorsque les chiffres sont devant vous, l'entreprise a déjà évolué.
Pour les entreprises actives dans des secteurs en évolution rapide, ce décalage est important. Un éditeur de logiciels qui a accéléré la conquête de nouveaux clients au cours du trimestre le plus récent n'en fera pas pleinement état dans son chiffre d'affaires avant le rapport suivant, et parfois même plusieurs trimestres plus tard, en fonction de la structure des contrats.
C'est l'une des raisons pour lesquelles les transcriptions des appels à résultats et les commentaires de la direction sont si précieux, parallèlement aux déclarations. Les chiffres indiquent ce qui s'est passé. L'appel vous indique ce que la direction pense de la situation actuelle et de son évolution.
3. Les estimations et les hypothèses sont intégrées
Les états financiers semblent précis, mais plusieurs postes font appel à des jugements importants. Les plans d'amortissement, les réserves de garantie, les durées de vie utile des actifs et les décisions de dépréciation du goodwill sont autant d'estimations faites par la direction et examinées par les auditeurs.
C'est dans le cas du goodwill que la question devient particulièrement intéressante pour les investisseurs. Lorsqu'une société acquiert une autre entreprise à un prix supérieur, l'excédent de paiement reste inscrit au bilan en tant que goodwill pour une durée indéterminée, sauf si la direction estime qu'une dépréciation est justifiée. Cette décision implique des hypothèses sur les flux de trésorerie futurs qui peuvent être optimistes pendant longtemps avant que la réalité n'impose une dépréciation.
Une importante dépréciation du goodwill peut apparaître soudainement et frapper durement les bénéfices, même lorsque l'activité sous-jacente s'est progressivement détériorée pendant des années. Il est plus utile de suivre le solde du goodwill au fil du temps et de surveiller les acquisitions qui ne semblent pas performantes que d'attendre qu'une dépréciation se produise.
4. La poudre aux yeux est bien réelle
Les entreprises sont incitées à présenter le tableau financier le plus solide possible à la fin du trimestre, et les règles comptables leur laissent une certaine marge de manœuvre à cet effet. Cette pratique est généralement appelée "window dressing".
La gestion des dettes à court terme en est un exemple simple. Une entreprise peut rembourser une facilité de crédit renouvelable à la fin du trimestre afin d'améliorer son ratio de liquidité générale, puis l'utiliser à nouveau immédiatement après. Le bilan semble plus sain à la date du rapport qu'à n'importe quel autre jour du trimestre.
La gestion des stocks et le calendrier des créances peuvent être utilisés de la même manière. Rien de tout cela n'est nécessairement frauduleux, mais cela signifie que le bilan d'une seule période peut donner une image plus flatteuse que la réalité sous-jacente. Suivre les tendances sur plusieurs périodes est une approche plus fiable que de se concentrer sur un seul instantané.
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5. Les actifs les plus précieux n'apparaissent souvent pas du tout
Un bilan classé énumère ce que l'entreprise possède en termes tangibles et juridiquement reconnaissables. Il ne tient pas compte de la valeur de la marque, de la fidélité des clients, des données exclusives ou de la qualité de l'équipe de direction, même si ces éléments sont souvent les principaux moteurs de la performance à long terme de l'entreprise.
La marque Coca-Cola est sans doute son actif le plus précieux. Elle n'apparaît pas de manière significative dans le bilan. Il en va de même pour la domination de Google dans le domaine de la recherche, pour le verrouillage de l'écosystème d'Apple ou pour le savoir institutionnel accumulé au sein d'une entreprise industrielle bien gérée.
Cette limitation est la raison pour laquelle l'analyse du ratio cours/valeur comptable ne fonctionne pas pour de nombreuses entreprises modernes. La valeur comptable d'une société comme Meta ou Microsoft ne représente qu'une fraction de la valeur réelle de l'entreprise, car les avantages concurrentiels les plus durables sont invisibles dans le bilan.
6. Les normes comptables créent des problèmes de comparabilité
Toutes les entreprises ne préparent pas leurs états financiers de la même manière, ce qui rend les comparaisons directes plus difficiles qu'il n'y paraît. Les entreprises américaines appliquent les GAAP, tandis que la plupart des entreprises internationales utilisent les IFRS, et les différences entre les deux normes sont significatives dans certains domaines.
La comptabilité des stocks en est un exemple. Les GAAP autorisent la méthode LIFO, ce qui n'est pas le cas des IFRS. En période d'augmentation du coût des intrants, la méthode LIFO produit des valeurs de stock déclarées plus faibles et un coût des marchandises vendues plus élevé que la méthode FIFO, ce qui signifie que deux entreprises similaires utilisant des méthodes différentes peuvent déclarer des marges matériellement différentes bien que leur économie sous-jacente soit identique.
La comptabilisation des contrats de location, le calendrier de reconnaissance des revenus et le traitement des engagements de retraite sont d'autres domaines dans lesquels les normes divergent. Lorsque vous comparez une entreprise américaine à une entreprise européenne, ou même deux entreprises américaines du même secteur qui font des choix comptables différents, les chiffres bruts doivent être interprétés avec soin avant de tirer une quelconque conclusion.
7. Les mesures non conformes aux PCGR ajoutent une nouvelle couche de complexité
De nombreuses entreprises publient désormais des chiffres de bénéfices ajustés parallèlement à leurs résultats GAAP, en supprimant les rémunérations à base d'actions, les charges de restructuration, l'amortissement des actifs incorporels acquis et d'autres éléments qu'elles considèrent comme non récurrents. Ces mesures non GAAP ne sont pas normalisées et ne sont pas auditées.
Dans certains cas, les ajustements sont raisonnables. L'amortissement des actifs incorporels acquis est une charge comptable réelle, mais ne représente pas des liquidités qui quittent l'entreprise, de sorte que le fait de l'exclure peut donner une vision plus claire de la performance opérationnelle. Dans d'autres cas, les entreprises excluent des éléments qui reviennent chaque année sous l'étiquette "non récurrents", ce qui est un indicateur auquel il convient de prêter attention.
Il est plus instructif de lire les résultats GAAP et non-GAAP ensemble, et de comprendre exactement ce qui est ajouté et pourquoi, que de prendre l'un ou l'autre chiffre pour argent comptant.
Comment TIKR vous aide à aller au-delà des états bruts
TIKR a été conçu en partant du principe que les états financiers ne suffisent pas à eux seuls à donner une image complète de la situation. L'onglet Estimations montre ce que les analystes de Wall Street prévoient pour les revenus, les marges et les bénéfices sur plusieurs années à venir, ce qui donne une dimension prospective que les déclarations historiques ne peuvent pas offrir. Lorsque vous essayez de déterminer si l'évaluation actuelle d'une entreprise est pertinente, les estimations prévisionnelles sont aussi importantes que les résultats historiques.
La fonction Transcriptions permet de remédier directement à la limitation de l'aspect rétrospectif. C'est lors des appels à propos des résultats et des présentations de conférence que la direction comble les lacunes, en discutant des tendances de la clientèle, de la dynamique des prix, de la pression de la concurrence et des prévisions qui n'apparaîtront pas dans les états financiers avant plusieurs trimestres. La possibilité de lire ces transcriptions en même temps que les données financières sur une plateforme unique supprime une étape qui ralentit la plupart des investisseurs.
Pour résoudre les problèmes de comparabilité entre les zones géographiques et les normes comptables, les données financières normalisées de TIKR standardisent la présentation de plus de 100 000 actions mondiales. Cette cohérence permet de comparer plus facilement une société américaine à une société internationale sans avoir à ajuster manuellement les différences comptables, ce qui est l'une des parties les plus fastidieuses de la recherche sur les actions mondiales.
A retenir pour TIKR
Les états financiers sont indispensables, mais ils ont été conçus à des fins comptables, pas pour la prise de décision des investisseurs. Les coûts historiques, les données rétrospectives, les estimations de la direction et les actifs incorporels manquants sont autant d'éléments qui créent des écarts entre les états financiers et la valeur réelle de l'entreprise. Le fait de savoir où se situent ces écarts ne rend pas les états financiers moins utiles. Cela en fait un lecteur plus attentif.
TIKR donne aux investisseurs les outils nécessaires pour contourner systématiquement ces limites. Les estimations des analystes permettent d'aller plus loin. Les transcriptions apportent la perspective en temps réel de la direction. Les données normalisées pour l'ensemble des marchés mondiaux réduisent les problèmes de comparabilité qui rendent la recherche internationale plus difficile qu'elle ne devrait l'être. Ensemble, ces caractéristiques font de l'analyse des états financiers un exercice instantané qui permet d'obtenir une image plus complète et plus dynamique des performances réelles d'une entreprise et de ses perspectives d'évolution.
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