Kennzahlen zur Regeneron-Aktie
- Aktueller Kurs: $634.62
- Kursziel (Mitte): ~$1,030
- Kursziel (Mittelwert): ~$833
- Mögliche Gesamtrendite (Mittel): ~62%
- Annualisierter IRR (Mittel): ~11% / Jahr
- Q1 2026 Gewinnreaktion: +3.02% (4/29/26)
- Maximaler Drawdown: -22.48% (5/18/26)
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Der Schaden, und die Frage, die er aufwirft
Regeneron Pharmaceuticals (REGN) startete im Mai bei $716. Jetzt liegt es bei 634,62 $, und der Grund dafür ist eindeutig. Eine Phase-3-Studie, in der Fianlimab, ein LAG-3-Inhibitor (ein Medikament, das einen Immun-Checkpoint blockiert, der den körpereigenen T-Zell-Angriff auf Tumore unterdrückt), in Kombination mit Cemiplimab bei der Erstlinienbehandlung des metastasierten Melanoms getestet wurde, erreichte keine statistische Signifikanz für das progressionsfreie Überleben im Vergleich zur Pembrolizumab-Monotherapie, obwohl die hochdosierte Kombination eine numerische Verbesserung des medianen PFS um 5,1 Monate zeigte.
Citi stufte REGN von "Buy" auf "Neutral" herab und senkte sein Kursziel von 900 auf 700 US-Dollar, da es keine zusätzlichen positiven Katalysatoren gebe. Jefferies-Analyst Akash Tewari strich Fianlimab ganz aus seinem Modell, behielt aber die Einstufung "Buy" bei und bezeichnete den Fehlschlag als nicht überraschend. RBC Capital reduzierte sein Ziel auf 707 $ und verwies auf den Misserfolg im Zusammenhang mit einer Reihe von Rückschlägen in der Pipeline. Der maximale Drawdown von REGN erreichte am 18./26.5. 22,48 % und damit laut TIKR den höchsten Wert im laufenden Zeitraum.
Bei 634,62 $ wird die Aktie mit einem NTM-KGV von 13,09x (TIKR) gehandelt. Die Frage, die der Ausverkauf aufwirft, ist, ob das kommerzielle Kerngeschäft, das für seine mittelfristige Gewinnentwicklung nie von Fianlimab abhing, neben einer Pipeline, die enttäuschte, abgewertet wird.
Was Fianlimab tatsächlich wert war
Ryan Crowe, Senior Vice President of Investor Relations von Regeneron, bezifferte den weltweiten Markt für metastasierendes Melanom auf der Bank of America Global Healthcare Conference am 12. Mai, drei Tage vor der Veröffentlichung des Fehlschlags, auf 2 bis 3 Milliarden US-Dollar. RBC hatte für Fianlimab in dieser Indikation einen wahrscheinlichkeitsbereinigten Spitzenumsatz von 1,6 bis 1,8 Mrd. USD geschätzt, der nun aus den kurzfristigen Modellen herausgenommen wurde.
Eine Kopf-an-Kopf-Studie gegen Opdualag von Bristol Myers Squibb ist im Gange, und Regenerons Investor-Relations-Materialien bestätigten eine zweite Zwischenanalyse für das adjuvante Melanomprogramm in H2 2026. Crowe selbst bezeichnete die adjuvante Behandlung auf der Konferenz am 12. Mai als "viel risikoreicher", bevor die Ergebnisse der Phase 3 diese Einschätzung bestätigten.
Das kurzfristige Urteil ist eindeutig: Die Einnahmen aus Fianlimab sind vom Tisch. Die verbleibende Frage ist, wie viel des Kerngeschäfts der Markt jetzt neben dem Fianlimab falsch einschätzt.
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Das Kerngeschäft ist intakt
Ziehen Sie Fianlimab ab, und was übrig bleibt, ist haltbar. DUPIXENT (Dupilumab), das gemeinsam mit Sanofi vermarktet wird, erzielt laut McCourts Angaben auf der Konferenz am 12. Mai in neun US-Indikationen einen Jahresumsatz von etwa 20 Milliarden US-Dollar. Die Marktdurchdringung bei atopischer Dermatitis, der größten Einzelindikation, liegt nur im oberen Zehntel der Patienten, die davon profitieren könnten. Die kommerziellen Möglichkeiten sind noch nicht annähernd ausgeschöpft.
Bei COPD ist das Interesse der Ärzte im Moment am größten. DUPIXENT ist das erste Biologikum, das jemals für COPD zugelassen wurde, und Crowe machte auf der Konferenz die Konkurrenzsituation deutlich: Das einzige andere Biologikum auf dem COPD-Markt hat noch nie eine Verbesserung der Lungenfunktion gezeigt, während DUPIXENT eine Verbesserung des FEV1 (forciertes Ausatmungsvolumen in einer Sekunde, der klinische Goldstandard für die Messung der Lungenfunktion) um etwa 80 ml zeigte. Die Patienten reduzieren oder eliminieren die Abhängigkeit von zusätzlichem Sauerstoff - eine qualitative Veränderung, die einem breiteren Verschreibungswachstum vorausgeht.
Im Bereich der Augenheilkunde macht EYLEA HD (Aflibercept 8 mg, eine Netzhautinjektion der nächsten Generation) jetzt etwa 50 % des Nettoumsatzes des kombinierten EYLEA-Franchise aus. Laut der Pressemitteilung von Regeneron für das erste Quartal 2026 stieg der Nettoumsatz von EYLEA HD in den USA um 52% auf 468 Millionen US-Dollar. Die erweiterten Dosierungsintervalle auf dem FDA-Label von bis zu 20 Wochen sowie die neue Indikation des retinalen Venenverschlusses unterstützen die Akzeptanz. McCourt wies darauf hin, dass etwa 95 % des Volumens von EYLEA 2mg über vorgefüllte Spritzen abgewickelt werden, so dass diese Freigabe einen bedeutenden kommerziellen Schritt darstellt.
Die Segmentdaten von TIKR zeigen den Verlauf der Umstellung deutlich: Der Nettoumsatz von EYLEA 2mg fiel von 4.767,10 Mio. USD im Jahr 2024A auf 2.747,80 Mio. USD im Jahr 2025A, während EYLEA HD im gleichen Zeitraum von 1.201,10 Mio. USD auf 1.636,90 Mio. USD anstieg. EYLEA HD muss sich rechnerisch immer noch beschleunigen, und die Erweiterungen des Etiketts und die anstehenden Fertigspritzen sind die Hebel dafür.
Der Katalysator, den die Wall Street untergewichtet
Das folgenreichste finanzielle Ereignis für REGN in den nächsten zwölf Monaten ist nicht mit der Pipeline verbunden. Der Entwicklungssaldo von Sanofi, eine Gewinnbeteiligungsverpflichtung aus den frühen Entwicklungsjahren von DUPIXENT, die die Kooperationseinnahmen von Regeneron gedrückt hat, wird voraussichtlich im dritten Quartal 2026 ausgeglichen, wie Regeneron in seiner Gewinnmitteilung für das erste Quartal 2026 mitteilte. Sobald dies der Fall ist, erhält Regeneron seinen vollen Anteil an den DUPIXENT-Gewinnen.
Dies ist ein vertragliches buchhalterisches Ereignis, keine Pipeline-Wette. Die Daten von TIKR (Actuals und Forward Estimates) zeigen ein normalisiertes EPS von 44,31 $ im Jahr 2025A, das auf 46,25 $ im Jahr 2026E ansteigt und dann auf 53,77 $ im Jahr 2027E ansteigt, ein Sprung von 16 % in einem einzigen Jahr, der in erster Linie auf dieses Gewinnanteils-Clearing zurückzuführen ist. Der freie Cashflow stieg von 3.664,60 Mio. $ im Jahr 2024A auf 4.080,50 Mio. $ im Jahr 2025A und wird von TIKR auf rund 5,2 Mrd. $ im Jahr 2026E prognostiziert, wodurch die FCF-Margen von 28,4 % auf 33 % steigen.
Crowe erläuterte auf der Konferenz am 12. Mai auch den Umfang der Preisvereinbarung zwischen Regeneron und der US-Regierung über die Meistbegünstigung. Die Vereinbarung gilt nur für Produkte, die Regeneron in den USA zu 100 % gehören. EYLEA und EYLEA HD sind darin enthalten. DUPIXENT, das gemeinsam mit Sanofi vermarktet wird, gehört nicht dazu. Für Anleger, die REGN aufgrund von Befürchtungen über kurzfristige staatliche Preisobergrenzen für DUPIXENT diskontieren, entfällt durch diese Unterscheidung ein bedeutender Teil der Risikoprämie, die im aktuellen Preis enthalten ist.
Was die Bewertungsmultiplikatoren anbelangt, so wird REGN mit einem NTM EV/EBITDA von 6,50x gehandelt, gegenüber AbbVie mit 12,96x und Amgen mit 10,48x gemäß den Daten von TIKR's Competitors, was einem Abschlag von mehr als 50 % gegenüber den beiden Konkurrenten entspricht. Das Unternehmen verfügt über eine Netto-Cash-Position von 15.833,59 Mio. USD gemäß den TIKR-Kapitalstrukturdaten, und 21 von 29 Analysten stufen das Unternehmen als "Buy" oder "Outperform" ein, mit einem durchschnittlichen Kursziel von ca. 833 USD, was ein Aufwärtspotenzial von etwa 31 % gegenüber dem aktuellen Kurs bedeutet.
Die Risiken sind real. Der Druck auf die Biosimilars von EYLEA 2mg nimmt zu, und in der zweiten Jahreshälfte 2026 werden weitere Marktteilnehmer erwartet. Die für 2026 prognostizierten F&E-Ausgaben in Höhe von 5,9 bis 6,1 Mrd. USD belasten das kurzfristige GAAP-Ergebnis. Und die wiederholten Verfehlungen in der Pipeline werfen berechtigte Fragen zur Umsetzung im Bereich Onkologie auf. Laut Regenerons Gewinnmitteilung für das erste Quartal 2026 stieg der weltweite Nettoumsatz von DUPIXENT allein im ersten Quartal 2026 um 33 % auf 4,9 Mrd. USD, und der Kernmotor gerät nicht ins Stocken. Um das Unternehmen mit einem EV/EBITDA-Abschlag von über 50 % gegenüber der Konkurrenz zu handeln, muss man davon ausgehen, dass der Motor nicht mehr läuft. Die Daten unterstützen dies noch nicht.
TIKR Erweiterte Modellanalyse
- Aktueller Kurs: $634,62
- Kursziel (Mitte): ~$1,030
- Mögliche Gesamtrendite: ~62%
- Annualisierter IRR: ~11% / Jahr
Das Mid-Case-Modell geht von einer Umsatzwachstumsrate von rund 6 % bis 2035E und einer Nettogewinnmarge von 37 % aus, die konservativ unter dem historischen 5-Jahres-Durchschnitt von 43,1 % von REGN und im Einklang mit dem 10-Jahres-Durchschnitt von 34,2 % liegt. Die beiden Umsatztreiber sind die anhaltende globale Expansion von DUPIXENT und die Verdrängung von EYLEA 2mg durch EYLEA HD als Standardtherapie für die Netzhaut.
Der High Case (~$1.500) setzt voraus, dass sich COPD zu einer zweiten Blockbuster-Indikation von DUPIXENT entwickelt und dass die adjuvante Zwischenzeit von Fianlimab in H2 2026 positiv überrascht, also der risikoreichere Weg. Der niedrige Fall (~$970) beinhaltet eine beschleunigte Erosion von EYLEA 2mg und eine Neuverhandlung der DUPIXENT-Preise vor 2030. Das Hauptrisiko für den mittleren Fall ist das Tempo der EYLEA-Umstellung: Die Segmentdaten von TIKR zeigen bereits eine Beschleunigung von HD, aber der Rückgang bei 2 mg ist steil, und die Zulassung der Fertigspritzen steht noch aus.
Fazit
Der Fehlschlag von Fianlimab ist real, und die Glaubwürdigkeit der Pipeline ist real. Aber mit dem 6,50-fachen des NTM EV/EBITDA und 15,8 Mrd. USD an Nettobarmitteln ist die Aktie für eine Verschlechterung des Kerngeschäfts eingepreist, die von den Finanzdaten nicht unterstützt wird. Die einzige Zahl, die diese Ansicht bestätigen oder widerlegen wird, sind die Kooperationseinnahmen von Sanofi in den Ergebnissen des dritten Quartals 2026, die Ende Oktober 2026 erwartet werden. Ein schrittweiser Anstieg, nicht ein bescheidener Anstieg, ist das, was "auf Kurs" aussieht. Das ist die Linie, die es zu beachten gilt.
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