核心要点
- Palo Alto Networks 首席执行官 Nikesh Arora 表示，英伟达无法为2028年供货芯片，而微软、Alphabet 和亚马逊将于下周公布其资本支出计划。
- 英伟达到2028年的增长似乎受限于其芯片产能，因此华尔街的收入预期显得保守。
- 分析师预计，在截至2028年1月的财年，收入将增长68%。这与管理层受供应限制的业绩指引相符。
- 英伟达的远期市盈率为17倍，是其三年来的最低估值倍数。
AI领域的批评者 Ed Zitron 认为，英伟达 (NVDA) 正在兜售其人为制造的短缺。
"除了黄仁勋制造出来的，并不存在真正的短缺，" Zitron，公关公司 EZPR 的首席执行官，在周五告诉雅虎财经的 The 8:30 节目。他称之为"渠道压货"：推动客户在芯片断货前现在就购买。
随后，一位AI算力的大买家描述了市场的真实情况。
在本周的 All-In 播客上，Palo Alto Networks (PANW) 首席执行官 Nikesh Arora 表示，自建AI数据中心将是"一种空洞的威胁"。部分原因在于：
"你和黄仁勋谈，他无法为你提供2028年的芯片。"
渠道压货通常看起来有点不同。
而这一切发生在微软 (MSFT)、Alphabet (GOOG) 和 亚马逊 (AMZN) 公布将转化为英伟达收入的资本支出前几天。（管理层在二月份表示，五大云提供商占其数据中心销售额的一半多一点。）
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全线售罄
Palo Alto 不是唯一在等待的。销售竞争性AI芯片的 Tenstorrent 首席执行官 Jim Keller 告诉彭博社的 Liana Baker，如果你想购买价值1000万美元的英伟达产品，"你可能不会接到回电"，正如她在彭博科技播客上所述。
Keller 有他自己的理由这么说。但一家进行渠道压货的公司通常不会让1000万美元的订单悬而未决。
Wedbush 的 Dan Ives 在彭博 Surveillance 节目上给出了一个数字："目前需求与供给的比例是13比1。"
而且价格正在上涨。根据Social Capital的数据，租用一块 H100 的成本比去年12月高出45%，尽管该芯片于2022年上市，并且此后已经推出了两代更新的产品。
这完全是2021年二手车市场的重演：当你买不到新车时，旧车价格就会上涨。
华尔街的预期显得保守
这改变了我们解读分析师收入预期的方式。
分析师预计收入将从截至2026年1月的财年的2159亿美元，增长到截至2028年1月的财年的6920亿美元，较前一年增长68%。这与管理层对该财年约70%增长的业绩指引完全一致。在英伟达八月的财报电话会议上，管理层表示该数字受供应限制，并且客户的预测指向更高水平。
此后，分析师预计在截至2029年1月的财年，增长将放缓至约30%，该财年覆盖了2028年日历年的几乎全部时间。如果英伟达已经无法承诺2028年的芯片供应，那么这种放缓就取决于它能生产多少芯片。
利润率也指向同样的方向。
毛利率在截至2026年1月的财年下滑至71.1%，而前一年为75.0%，部分原因是其面向中国的 H20 芯片产生了45亿美元的减值。在截至2026年7月的季度，毛利率回升至75.0%。管理层预计，在2027年1月季度，由于内存成本上升，毛利率将下降至71%至72%。公司正在通过2027年初生效的提价措施来应对。
在成本上升的同时提高价格，这正是拥有等候名单的卖家会做的事情。
关注谁在买单
订单的有效性取决于其背后的资金支持。截至七月底，五个直接客户持有英伟达70%的应收账款。管理层预计，其用自身资产负债表支持的AI实验室将占其明年业务的约四分之一。如果贷款机构对新兴云公司态度转变，其中一些2028年的订单可能会变成取消订单。
估值仿佛繁荣已到尽头
然而，该股的定价却仿佛这已是顶点。
以17倍的远期市盈率计算，英伟达的估值处于其三年来的最低水平，而其平均值为30倍，峰值是2024年6月的47倍。
我的看法是：如果客户两年后都拿不到芯片，那么分析师的预期看起来只是一个起点。对于一家有如此多需求在排队等候的公司来说，17倍的估值是一个便宜的价格。
当然，这一切都取决于支出是否持续。微软、Alphabet 和亚马逊下周的资本支出计划是第一个检验点，而英伟达自己11月17日的财报是下一个。
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