Principali risultati:
- SAP continua a far crescere la sua attività nel settore del cloud, ma il titolo si è ridimensionato dopo che le previsioni del management sul cloud per il 2026 sono risultate inferiori alle aspettative del mercato.
- In base alle nostre ipotesi di valutazione, il titolo SAP potrebbe ragionevolmente raggiungere i 227 euro per azione entro dicembre 2028.
- Ciò implica un rendimento totale del 59,6% dal prezzo odierno di 143 euro, con un rendimento annualizzato del 18,7% nei prossimi 2,7 anni.
Cosa è successo?
SAP SE (SAP) è stata sotto pressione perché gli investitori stanno riconsiderando la velocità con cui la crescita del suo cloud può rimanere al di sopra del più ampio mercato del software. L'azienda ha riportato solidi risultati nel 2025 a gennaio, ma le azioni sono scese bruscamente dopo che le sue previsioni sul cloud per il 2026 hanno deluso le aspettative e hanno innescato il più grande calo di un giorno dal 2020.
Da allora la storia si è concentrata sull'intelligenza artificiale, sulla domanda di cloud e sul posizionamento competitivo. A marzo, J.P. Morgan ha declassato SAP a neutrale e Reuters ha riportato che il titolo è sceso di circa il 4% nel giorno in cui l'azienda ha sottolineato il rallentamento della crescita del portafoglio cloud e un assetto più difficile a breve termine.
Più di recente, Reuters ha anche rilevato che i titoli software più ampi sono stati colpiti dai rinnovati timori che i rapidi progressi dell'intelligenza artificiale possano sconvolgere i fornitori di software tradizionali, e SAP ha fatto parte di questo crollo.
Allo stesso tempo, SAP ha continuato a spingere la sua strategia di AI e dati. A febbraio l'azienda ha dichiarato di aver ampliato la partnership con Cohere per lanciare soluzioni di AI sovrane, progettate per consentire ai clienti di utilizzare l'AI mantenendo i dati sensibili all'interno delle giurisdizioni locali.
A marzo, SAP ha deciso di acquisire Reltio, un fornitore di software per la gestione dei dati master, per aiutare i clienti a rendere i dati SAP e non SAP "AI-ready" all'interno di SAP Business Data Cloud.
Fondamentalmente, l'attività continua a migliorare anche se il titolo si è azzerato. Nel 2025 il fatturato è salito del 7,7% a 36,8 miliardi di euro, l'utile operativo è aumentato del 27,8% a 10,4 miliardi di euro e il free cash flow è balzato del 90,9% a 8,4 miliardi di euro. L'amministratore delegato Christian Klein ha dichiarato che "il quarto trimestre è stato un trimestre forte per il cloud" e ha aggiunto che "l'intelligenza artificiale di SAP Business è diventata il principale motore della crescita", ma il mercato sta ancora aspettando di vedere che questa forza si estenda in modo netto al 2026.
Ecco perché il titolo SAP potrebbe rimanere molto sensibile ai risultati del 1° trimestre del 23 aprile, all'assemblea generale del 5 maggio e al dividendo di 2,50 euro previsto per il 6 maggio.
Cosa dice il modello per il titolo SAP
Abbiamo analizzato il potenziale di rialzo del titolo SAP utilizzando ipotesi di valutazione basate sulla crescita del backlog del cloud, sul profilo di profitto più solido e sulla continua spinta verso l'intelligenza artificiale, la gestione dei dati e la modernizzazione dell'ERP di base.
Sulla base delle stime di una crescita annua dei ricavi dell'8,0%, di margini operativi del 28,3% e di un multiplo P/E normalizzato di 25,0x, il modello prevede che il titolo SAP possa salire da 143 a 227 euro per azione.
Si tratterebbe di un rendimento totale del 59,6%, o di un rendimento annualizzato del 18,7% nei prossimi 2,7 anni.
Le nostre ipotesi di valutazione
Il modello di valutazione di TIKR consente di inserire le proprie ipotesi di crescita dei ricavi, dei margini operativi e del multiplo P/E di una società e calcola i rendimenti attesi del titolo.
Ecco quali abbiamo utilizzato per il titolo SAP:
1. Crescita dei ricavi: 8%
La linea superiore di SAP è diventata più stabile, in quanto l'azienda sposta una parte maggiore del suo business verso gli abbonamenti cloud e lontano dai vecchi modelli di licenza. Il fatturato è passato da 31,2 miliardi di euro nel 2023 a 34,2 miliardi di euro nel 2024, e quindi a 36,8 miliardi di euro nel 2025. Questo tasso di crescita del 7,7% è solido per un'azienda delle dimensioni di SAP e riflette la migrazione in corso verso software ERP, dati e processi aziendali in cloud.
Il cloud rimane il principale motore di crescita perché crea maggiori entrate ricorrenti e relazioni più profonde con i clienti. Nei risultati di gennaio, SAP ha dichiarato che il backlog totale del cloud è aumentato del 30%, raggiungendo la cifra record di 77 miliardi di euro, mentre il backlog del cloud corrente è aumentato del 25%.
SAP sta anche cercando di ampliare il proprio percorso di crescita attraverso prodotti di AI e dati. La partnership con Cohere e la prevista acquisizione di Reltio sostengono entrambe questa strategia perché rafforzano la capacità di SAP di offrire strumenti di AI sicuri e dati aziendali più puliti tra i sistemi SAP e non SAP.
Sulla base delle stime di consenso degli analisti, utilizziamo una previsione di crescita dei ricavi dell'8,0%, che è in linea con l'espansione di SAP guidata dal cloud, ma rispetta anche la preoccupazione del mercato che la crescita del cloud possa rallentare rispetto ai recenti picchi.
2. Margini operativi: 28,3%
I margini sono nettamente migliorati e questo è un motivo importante per cui il modello di valutazione rimane costruttivo. Il margine operativo di SAP è passato dal 19,3% nel 2023 al 23,9% nel 2024, per poi arrivare al 28,3% nel 2025. Anche il margine lordo è migliorato, raggiungendo il 73,8%, il che dimostra che il mix di cloud e la disciplina dei costi stanno aiutando la redditività allo stesso tempo.
L'ultimo anno ha mostrato anche una maggiore leva operativa in tutta l'azienda. L'utile operativo è salito a 10,4 miliardi di euro nel 2025, mentre l'EBITDA ha raggiunto 11,2 miliardi di euro e il free cash flow è salito a 8,4 miliardi di euro. Le spese di vendita e marketing sono diminuite rispetto all'anno precedente, anche se il fatturato e l'utile lordo sono aumentati, il che suggerisce che SAP sta scalando in modo più efficiente.
Il management ha sottolineato che la redditività e la crescita si stanno muovendo insieme. Nella dichiarazione relativa al quarto trimestre, SAP ha dichiarato che l'utile operativo IFRS è aumentato del 27% nel trimestre, mentre l'azienda ha continuato a investire nel cloud, nell'IA e nelle capacità dei dati aziendali.
Sulla base delle stime di consenso degli analisti, utilizziamo un'ipotesi di margine operativo del 28,3%, che corrisponde al livello di margine attuale e riflette sia una migliore esecuzione che la natura ad alto margine del software aziendale.
3. Multiplo P/E di uscita: 25x
SAP è attualmente scambiata a livelli di valutazione che riflettono ancora la qualità, ma non lo stesso ottimismo degli investitori prima del reset di gennaio. Il P/E LTM del titolo è di circa 22,8x, mentre il modello utilizza un multiplo di uscita di 25,0x. Si tratta di un multiplo superiore a quello attuale, ma ancora inferiore al livello di 33,5x che il titolo ha raggiunto nell'ultimo anno.
Questa impostazione è importante perché il mercato ha già svalutato il titolo mentre gli obiettivi di prezzo del consenso rimangono più alti. Al 13 aprile, l'obiettivo medio della strada era di 232 euro, rispetto a un prezzo di chiusura di 143 euro, e gli analisti sono ancora orientati in senso positivo con 18 buy e 6 outperform, contro 5 hold, 1 underperform e 1 sell.
La domanda è se SAP sia in grado di riguadagnare questo multiplo premium. Gli investitori vorranno probabilmente vedere il backlog del cloud convertirsi bene, i prodotti AI approfondire l'adozione da parte dei clienti e il flusso di cassa rimanere forte dopo la recente flessione.
Sulla base delle stime di consenso degli analisti, utilizziamo un multiplo P/E di uscita pari a 25,0x, che presuppone che SAP mantenga il suo status di leader europeo del software a grande capitalizzazione, ma che non torni completamente al suo recente picco di valutazione.
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Cosa succede se le cose vanno meglio o peggio?
Diversi scenari per il titolo SAP fino al 2035 mostrano risultati diversi in base alla domanda di cloud, all'esecuzione dei margini e alla disciplina di valutazione (si tratta di stime, non di rendimenti garantiti):
- Caso basso: La crescita del cloud si raffredda e la valutazione si comprime ulteriormente a causa dell'intensa concorrenza dell'intelligenza artificiale → rendimento annuo dell'8,8%.
- Caso medio: SAP converte costantemente il backlog ed espande i margini tra cloud e software → 12,2% di rendimento annuo
- Caso alto: L'adozione di AI, dati e ERP rimane forte e il mercato ripristina un multiplo più elevato → 15,2% di rendimenti annuali
Anche nel caso più basso, il modello punta ancora a rendimenti annuali positivi perché SAP entra in questo periodo con un bilancio solido, una liquidità netta di circa 2,1 miliardi di euro e un margine di free cash flow vicino al 22,9%. L'azienda sta anche restituendo capitale, con un dividendo proposto di 2,50 euro e un programma di riacquisto di azioni per 10 miliardi di euro annunciato dai risultati di gennaio.
In futuro, le azioni SAP si muoveranno probabilmente in base a tre fattori. In primo luogo, gli investitori osserveranno i risultati del 23 aprile per la conversione del backlog del cloud e la guidance per il 2026. In secondo luogo, osserveranno se i prodotti di AI e dati come Business AI e la prevista integrazione di Reltio rafforzeranno la storia di crescita di SAP. In terzo luogo, osserveranno se il settore del software si stabilizzerà dopo il recente azzeramento delle valutazioni indotto dall'AI.
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