重要启示
- 利润前景超预期：尽管受到 2.5 亿至 3 亿欧元的净关税影响，飞利浦公司仍将 2026 年调整后息税折旧摊销前利润率定为 12.5%。
- 欧盟脑治疗补助金：飞利浦公司于 2026 年 2 月 11 日获得了一笔 2350 万欧元的 IHI 赠款，用于一项为期 5 年的 SEISMIC 计划，该计划以下一代微创脑治疗研究为目标，与受资助的合作伙伴共同拓展以成像为主导的临床创新渠道。
- 目标股价：按照3.1%的收入增长率、13.3%的营业利润率和17.3倍的退出倍数计算，飞利浦公司的股价到2028年12月可能会从目前的31美元达到34美元。
- 回报概况：飞利浦公司的股价在 3 年内从 31 美元上涨到 34 美元，总涨幅为 8%，相当于 3% 的年化回报率。85欧元的股息和13亿至15亿欧元的2026年自由现金流指导。
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飞利浦公司的案例分析
去年 2 月 10 日，飞利浦公司（PHG）在发布 2025 年第四季度及全年财报和电话会议时，预测尽管有 2.5 亿至 3 亿欧元的净关税成本，但 2026 年的调整后息税前利润率仍将达到 13.0%。
该展望是在第四季度的业绩表现将调整后息税折旧摊销前利润率提升至 15.1%之后做出的，同时管理层指出，2026 年的可比销售额增长率将在 3% 至 4.5% 之间，较为均衡，预计第一季度的增长率将处于较低水平。
2025 财年的营业收入为 178 亿欧元，毛利率为 45%，营业利润率为 8%，因为大约 50 亿欧元的 SG&A 和 17 亿欧元的研发费用吸收了大部分毛利。
首席执行官罗伊-雅各布斯在2025 年第四季度财报电话会议上说："我们不需要获取数据。我们与客户一起研究数据。"飞利浦的人工智能路线图与每 10 家美国医院中就有 9 家的安装基础联系在一起。
除了盈利，2026 年 2 月飞利浦还获得了外部资助的创新项目，其中包括一笔 2350 万欧元的 IHI 赠款，用于一项为期 5 年的脑部治疗项目，以及另外一笔 1490 万欧元的欧盟赠款，用于为期 5 年的精准肿瘤学工作。
投资者关心的问题是，3%-4.5%的增长和13%的利润率能否复合到2028年12月，从而证明从31美元到34美元的目标是合理的，而2.5亿-3亿欧元的关税逆风和谨慎的中国假设仍然是积极的制约因素。
模型对 PHG 股票的启示
去年 2 月 10 日，飞利浦将 2026 年 3% 至 4.5% 的可比销售额增长目标与 12.5% 的调整后息税前利润率目标相提并论，认为生产率的提高和定价纪律将抵消 2.5 亿至 3 亿欧元的关税不利因素。
该模型假设收入增长率为 3%，营业利润率为 13%，退出倍数为 17 倍，到 2028 年 12 月的目标价为 34 美元，假设利润率在 2025 财年 8%的水平上有所扩大。
截至 2026 年 2 月，市场假设的远期市盈率为 17 倍，与 2025 年 12 月盈利后反弹 10%后的 16 倍相比有所扩大，而模型的 17 倍退出倍数与之保持一致。
由于关税风险和中国的疲软限制了盈利的重新加速，该模型提供了 7.7% 的总上升空间和从 31 美元到 34 美元的 2.6% 的年化回报率，远低于 10% 的股票障碍率。
该模型发出了 "卖出 "信号，因为 2.6% 的年化回报率大大低于 10% 的股票障碍率，而且到 2028 年 12 月达到 34 美元的目标也无法补偿投资者在 31 美元时面临的执行和关税风险。
由于 2.6% 的年化回报率远低于 10% 的股本门槛，该模型发出了保本信号，因为在当前估值下，到 2028 年 12 月 34 美元的目标价无法补偿投资者的关税压力和中国需求风险。
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我们的估值假设
TIKR 的估值模型允许您输入自己对公司收入增长、营业利润率和市盈率倍数的假设，并计算股票的预期回报。
以下是我们对飞利浦股票使用的假设：
1.收入增长3.1%
由于中国需求疲软和Respironics的中断抵消了全年增长6%的订单量，飞利浦在2023财年实现了2%的小幅增长，2025财年营收为178亿欧元，同比负增长1%。
2026 财年的营收预计为 180 亿欧元，这意味着大约增长 1%，低于模型假设的 3.1%，尽管第四季度的订单量增长了 7%，管理层也指导可比销售额增长 3% 至 4.5%。
3.1% 的模型假设一直持续到 2028 年 12 月，这需要中国市场趋于稳定、图像引导治疗技术保持中个位数增长，以及 Respironics 公司不出现转移管理层注意力或推迟商业执行的增量费用。
在 2.5 亿至 3 亿欧元的关税对定价造成压力的情况下，任何 1% 的增长缺口都会加剧经营杠杆，因为 180 亿欧元的收入每少 1% 就会减少大约 1.8 亿欧元的销售额，而利润率压力和倍数压缩则会扩大下滑幅度。
这高于 1 年-1%的收入增长率，因为该模型包含了恢复适度的有机扩张，而要维持 3.1%的增长率，则需要在没有中国或监管挫折的情况下实现持续的订单转化。
2.运营利润率13.3%
飞利浦股票的营业利润率在 2024 财年为 5%，而 2025 财年为 8%，因为毛利率扩大到 45%，而大约 50 亿欧元的 SG&A 和 17 亿欧元的研发吸收了大部分毛利增量。
13.3% 的模型假设高于 2025 财年的水平，但与 2026 财年 12.5% 的调整后息税折旧摊销前利润率的管理层指导保持一致，2025 财年实现的 8.15 亿欧元生产率节约为这一假设提供了支持。
要达到 13.3%，需要将关税控制在 2.5 亿至 3 亿欧元范围内，稳定中国需求以保护产品组合，以及在接近 180 亿欧元的收入基础上通过重组节省成本，以超过成本上升速度。
2026 年 2 月的市场假设远期市盈率为 17 倍，高于 2025 年 12 月盈利增长 10%后的 16 倍，这为假定利润率持久性提供了估值支持。
180 亿欧元的收入每减少 100 个基点的利润率，就相当于损失大约 1.8 亿欧元的营业收入，从而压缩了净利润，而 17.3 倍的退出倍数就是对净利润的资本化。
这高于 12.3% 的 1 年营业利润率，因为该模型包含了持续的成本控制和生产率提高，而要达到 13.3%，则需要在没有新的法律或关税冲击的情况下，继续保持重组效益。
3.退出市盈率：17.3 倍
17.3x 的退出市盈率将飞利浦股票在 2028 年 12 月的正常化净利润资本化，条件是 3.1% 的收入增长和 13.3% 的营业利润率，将该倍数视为医疗技术专营权的终端盈利锚。
该模型已经包含了利润率从 8% 增长到 13.3% 以及收入增长的恢复，这意味着 17.3x 的退出并不假定除了盈利执行力的提高之外还有其他乐观因素。
到 2026 年 2 月，市场对远期市盈率的假设为 17 倍，比六个月前的大约 15 倍有所提高，因为投资者对利润率指导和生产率的提高做出了反应。
如果利润率停滞在 8%附近，或者收入增长转为负增长，盈利压缩会将可持续市盈率推向 2025 年初的 15 倍范围，从而大幅拉低 34 美元的目标。
由于近期的利润率指引恢复了市场信心，因此目前的市盈率接近一年前的历史市盈率（约 16 倍），要在 2028 年 12 月之前维持 17.3 倍的市盈率，就必须在不再次出现监管干扰的情况下实现持续盈利。
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如果情况好转或恶化会发生什么？
飞利浦股票业绩取决于订单转化、中国需求稳定、关税吸收以及 2030 年前的重组执行情况。
- 低度情况：如果中国市场持续疲软，关税成本侵蚀定价，则收入增长 2.9%，净利润率维持在 8.7% 附近→年化收益率为负 1.8%。
- 中位情况：医院需求稳定，成本节约抵消了关税，收入增长 3.2%，净利润率达到 9.2%，年化收益率为 1.9%。
- 高位情况： 如果图像引导疗法加速发展，中国市场趋于稳定，收入将达到 3.5%，净利润率将扩大到 9.5% → 5.2% 的年化回报率。
飞利浦股票还有多少上涨空间？
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