Zscalerの主要統計
- 現在の株価:$184.60
- 目標株価（中位）：~$362
- ストリート・ターゲット:~$224
- トータルリターンの可能性~96%
- 年率IRR:~17% /年
- 収益反応：時間外で ~-17% (2026年5月27日)
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記録的な四半期。急反落。
Zscaler, Inc.ZS)は、過去最高の営業成績を記録した。売上高は前年同期比25%増の8億5,050万ドルで、TIKRが追跡したコンセンサス8億3,570万ドルを上回った。調整後EPSは1.08ドルで予想の1.01ドルを上回った。非GAAPベースの営業利益率は過去最高の23％を記録し、前年比で140ベーシスポイント上昇した。年間経常収益（ARR）は、すべてのアクティブなサブスクリプションの年換算値を意味し、25％増の35億2,500万ドルだった。
Benzingaによると、株価は時間外取引で約17％下落した。
決算説明会の最後に行われた2つの開示がダメージとなった。マイク・リッチ最高収益責任者（CRO）以下2名のセールス・リーダーが第3四半期末で退社したこと。そして、経営陣は2027年度の早期見通しを発表し、ARRと収益の伸びを16％から17％と、現在の25％ペースから急減させると予想した。この両項目は、記録的な業績に影を落としている。
営業部門の退社が意味するもの
ケビン・ルービン最高財務責任者（CFO）は電話会議で次のように率直に述べた。ですから、私は慎重なアプローチをとっているだけです」。
ジェイ・チョードリー最高経営責任者（CEO）は、社内の後任者1人がすでに任命され、2人目のサーチが進行中であることを明らかにした。セールス・リーダーが退社する際の混乱リスクは現実のものとなる。Zscaler社自身の第4四半期ガイダンスは慎重さを反映しており、売上高は8億7500万ドルから8億7800万ドルで、前年同期比成長率は約22％と、第3四半期の25％から一歩下がる。
しかし、顧客のコミットメントデータはパニックを押し戻す。Zscalerは6四半期連続で販売生産性の伸びを記録した。Z-Flexは、企業顧客が調達サイクルを再開することなくモジュールの有効化や交換を行えるようにする同社の複数年コミットメントプログラムであり、第3四半期だけで4億8,000万ドル強の契約総額（TCV）を生み出し、前四半期比で60％以上増加した。Zscalerは過去12ヶ月間、平均4年契約で10億ドル以上のZ-Flex TCVを提供している。
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AIの追い風が数字に表れている
現在、市場が軽視しているズスケーラーのストーリーは、AIセキュリティの機会です。ソフトウェアの脆弱性をマシンスピードで発見できるMythosのようなフロンティアAIモデルは、あらゆる企業の攻撃対象領域を拡大している。Zscalerが10年以上にわたって販売してきた、攻撃者からアプリケーションを隠し、横の動きを排除する防御策は、まさに今企業が導入に躍起になっているものだ。
第3四半期の製品指標はこれを証明している。データ・セキュリティのARRは5億ドルを超え、前年同期比で30％以上増加した。Zero Trust BranchのARRは前年同期比で約3倍に増加した。2026年1月に発売されたAI資産の利用を発見し管理するためのZscalerのスイートであるAI Protectは、直近12ヶ月の予約で1億ドルを超えた。Zero Trust Everywhere企業（Zscalerをユーザー、支社、クラウドのワークロードに導入している顧客）は、第2四半期の550社以上から第3四半期には700社以上に増加した。
5月21日、Zscalerは Symmetry Systemsを買収する意向を発表した。 Symmetry Systemsの「アクセスグラフ」技術は、アイデンティティ、アプリケーション、AIエージェントが、クラウドやオンプレミス環境で企業データとどのように相互作用するかをマッピングする。企業がAIエージェントを大規模に導入するにつれて、セキュリティの問題は、どのエージェントが、いつ、どの権限で、どのデータにアクセスしたかに移っていく。Zscalerはまた、Project GlasswingでAnthropicと提携し、Daybreakプログラムの一環としてOpenAIと提携し、フロンティアモデルを使用して自社のシステムをプロアクティブに強化している。
バリュエーション
決算前、ZSは52週高値336.99ドルからすでに45%以上下落し、2026年4月10日には114.63ドルの安値をつけ、TIKRあたり最大64.89%のドローダウンとなった。株価は昨夜の報告までに4月の安値から約61％回復した。時間外取引では、この回復の大部分がリセットされた。
TIKRのCompetitorsページによると、184.60ドルで、ZSは売上高に対するNTMの総企業価値の7.44倍、NTMのEV/EBITDA（金利、税金、減価償却前利益に対する企業価値）の27.21倍で取引されている。ちなみに、CrowdStrike (CRWD) はNTM EV/売上高の28.20倍、NTM EV/EBITDAの95.79倍で取引されている。フォーティネット（FTNT）は、NTMのEV/売上高の11.95倍、NTMのEV/EBITDAの32.83倍で取引されています。Zscalerの現在の倍率は、記録的な営業利益率で25％のARR成長を遂げているプラットフォームというよりも、成熟したエンタープライズ・ソフトウェア企業に近い。
TIKRが追跡している47人のアナリストの評価のうち、31人が「買い」、8人が「アウトパフォーム」、8人が「ホールド」。アンダーパフォームまたは売りのアナリストはいない。平均目標株価は約224ドル。
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TIKR高度モデル分析
- 現在価格:184.60 ドル
- 目標株価（中位）：~$362
- トータルリターンの可能性~96%
- 年率IRR:~17% /年
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TIKRのミッドケース・モデルでは、2030年度までの売上高 年平均成長率を約19%と想定しています。2つの主要な成長ドライバーは、企業が従来のファイアウォールアーキテクチャを置き換える際のZero Trust BranchとZero Trust Cloudの継続的な導入と、すでにARRが5億ドルを超え、コアビジネスよりも急速に成長しているデータセキュリティプラットフォームです。利益率の原動力は、営業とマーケティングにおける営業レバレッジであり、すでに6四半期連続で生産性が向上していることが実証されている。モデルは、80％以上の売上総利益率構造に支えられ、30年7月31日までに約21％の純利益率を目標としている。
上昇の道筋AI需要が新規ロゴの成長を加速させ、FY27は構造的なステップダウンではなく、消化四半期となることが証明される。マイナス面：新リーダーシップの下、営業執行が躓き、オーガニックARRの成長が複数四半期にわたって10％台半ばに落ち着き、FY27ガイドがフロアではなく天井になる。
フリーキャッシュフローについて：FY26のFCFマージンのガイダンスは、メモリとプロセッサのコスト上昇により、FY27からFY26第4四半期へのCapExが前倒しされるため、事前の26.5%～27%から22.8%～23.3%に引き下げられた。ルービン社長は、売上高に占める設備投資の割合が、FY26の水準からFY27に最大200bp上昇する可能性があると指摘した。LTMフリーキャッシュフローはTIKRあたり約10億2,000万ドルである。設備投資圧力は現実のものだが、長期的な収益ケースを支える同じAIインフラへの投資を反映している。
結論
本論文は、約3ヵ月後に予定されているFY26第4四半期決算で決着する。レッド・カナリアの寄与を除いたオーガニック新規ARRの成長率に注目。経営陣の第4四半期ガイダンスでは、オーガニック新規ARR純増率は9.5%程度とされている。これが維持され、8月の電話会議までに営業担当が2名とも補充されれば、混乱説は歯止めを失うことになる。オーガニックARRが未達となり、新たなリーダーシップが不安定なままであれば、FY27の16％から17％という目安はフロアとして守りにくくなる。
チャウドリーが述べたAIの追い風は仮定の話ではない。データ・セキュリティのARR、AIプロテクトの予約、ゼロ・トラスト・ブランチの成長の数字にすでに含まれている。そのストーリーが184.60ドルで所有する価値があるかどうかは、1つの疑問にかかっている：売上の混乱は四半期に一度の嵐なのか、それとももっと永続的な何かの始まりなのか？
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