主なポイント
- MercadoLibreは3か月間で14%下落し、1,625ドルとなった。最も急激な下落は、10月26日のルラ氏の決選投票での予想外の勝利によりブラジル資産が下落した後に発生した。
- 2025年の売上高の52.6%をブラジルが占めているため、第2四半期に記録した50%の売上成長よりも、現在はレアル安と消費者信用がより重要となっている。
- 第2四半期の営業利益率は、MercadoLibreが手数料を引き下げ信用供与を拡大した一方で、Shopeeがブラジルでキャパシティを拡大し続けたため、12.2%から6.7%に低下した。
- 11月4日の決算発表は選挙前に終了した四半期を対象としているため、経営陣のブラジルに関するコメントは数値と同様に重要である。
ブラジルは投票し、MercadoLibreの株主がその代償を払った。
MercadoLibre (MELI) は金曜日に1,625ドルで取引を終え、3か月間で14%下落し、52週間高値の2,388ドルから32%下回った。最も大きな打撃は、ルラ大統領の決選投票での予想外の勝利後の最初の取引日である10月26日に発生した。投資家がブラジル資産を売却したため、そのセッションの早い段階で株価は11%以上下落した。
競争も緩和していない。Sea Limited (SE) は、ブラジルにおけるShopeeマーケットプレイスのキャパシティを1年で60%増加させており、規制を待って同国での医薬品販売を開始しようとしている。これはまさにMercadoLibreが拡大している分野に参入するものだ。
MercadoLibreは11月4日に、取引終了後に第3四半期決算を発表する。
選挙の夜、そして売り浴びせ
3週間前、市場の雰囲気は全く異なっていた。10月4日の第1回投票でフラビオ・ボルソナロ氏が47%の票を獲得し、ルラ氏の45%を上回り、MercadoLibreはブラジルの銀行株とともに上昇した。
決選投票はそのトレードを帳消しにした。投資家は現在、ブラジルの財政運営の行方、通貨安、そしてその両方が消費者向け借り手にとって何を意味するのかを懸念している。
そのエクスポージャーは過小評価できない：
- ブラジルは、MercadoLibreの2025年売上高289億ドルのうち152億ドルを生み出した。
- 同社は今年、約570億レアル（約109億ドル）をブラジルに投資する計画で、2025年比50%増となる。
- 9月には1時間配送を開始し、薬局事業を同国で拡大した。
この往復は株価にはっきりと表れている。
現在、株価は52週間安値の1,495ドルをわずか9%上回る水準で取引されている。
マージンで買った成長
MercadoLibreの第2四半期は、同社が行っているトレードオフを示している。売上高は約50%成長して100億ドルを超え、GMVは為替換算ベースで36%増加した。しかし、営業利益率は前年同期の12.2%から6.7%に低下した。
この圧縮は意図的なものだ。同社はブラジルで無料配送の基準額を引き下げ、販売者手数料を削減し、信用供与を急速に拡大し続けた。その融資残高は164億ドルに達し、75%増加した。
信用品質はこれまでのところ維持されている。15日から90日延滞の融資は7.0%、クレジットカードの不良債権(NPL)は4.6%で、いずれも過去の低水準に近い。「現時点では、ブラジルにおける信用ポートフォリオの減速や悪化は見られていない」と、フィンテック部門社長のオズバルド・ヒメネス氏は第2四半期決算説明会で述べた。
マージンは実際にどれだけ低下したのか？
1年でほぼ半減したため、第3四半期は底打ちを示す必要がある。
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信用が維持されていれば割安
コンセンサスは、第3四半期の売上高が約107億ドル、1株当たり利益(EPS)が9.41ドルになると予想している。この四半期は9月30日に終了しており、決選投票前であるため、報告される数値には選挙ショックは反映されない。第4四半期のコメントにそれが表れるだろう。
バリュエーションはすでにリセットされている。MercadoLibreは予想株価収益率(PER)39.3倍で取引されており、5年平均の約63倍を大きく下回っている…
ストリートの平均目標株価2,272ドルは、40%の上昇余地を意味する。シティは売り浴びせ後に同株を買いに格上げしたが、目標株価を2,050ドル（金曜日の終値から約26%上）に引き下げた。
リスクは具体的だ。レアル安はブラジルの売上高をドル建てで縮小させる。また、借り手が苦境に陥れば、1年で75%成長した融資ポートフォリオは成長エンジンから足かせに変わる可能性がある。
私の見解：売上高が40%以上成長し続けている企業にとって、この株価収益率は妥当に見え、これまでのところ売り浴びせはファンダメンタルズを先行していると思う。しかし、信用が変動要因であり、選挙の影響が数値に表れるのは2月までない。11月4日の決算説明会では、前回と同様にブラジルの信用について落ち着いた見解が示されることを望む。
水曜日には、3つの点に注目する：営業利益率、15日から90日延滞の不良債権(NPL)比率、そして10月25日以降のブラジルに関する経営陣の発言だ。
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