Punti Chiave
- Gary Black afferma che la quota di mercato di Tesla nelle vendite di auto elettriche negli USA è scesa dall'80% nel 2020 al 52% di oggi, mentre guadagnavano terreno i modelli di Hyundai, Toyota e GM.
- Le entrate di Tesla sono state di 94,8 miliardi di dollari nel 2025, al di sotto dei 96,8 miliardi del 2023, e il suo margine operativo è sceso al 4,6% rispetto al 16,8% del 2022.
- A 187 volte gli utili forward, ben al di sopra della sua media quinquennale di 108x, il prezzo di Tesla dipende molto più dall'FSD e dall'autonomia che dalle vendite di auto.
- I rialzisti sottolineano che l'FSD a pagamento è presente su oltre il 75% delle nuove consegne in Nord America, ma la prova più grande è il Robotaxi, che Elon Musk si aspetta possa cambiare le sorti delle finanze di Tesla intorno al secondo trimestre del 2027.
Tesla (TSLA) ha avuto una settimana forte. Il 31 ottobre, Gary Black di The Future Fund ha passato parte del suo sabato a sostenere che il business automobilistico sottostante continua a perdere terreno.
Un account X chiamato @TheTeslaBull lo aveva sfidato a "Nominare un'EV competitiva negli USA". Black ha risposto che questa era la domanda sbagliata:
"La domanda rilevante è come fa TSLA a fermare il declino della sua quota di mercato EV negli USA (dall'80% nel 2020 al 52% di oggi) per giustificare il suo multiplo P/E di oltre 200x"
Ha elencato i maggiori guadagnatori come la IONIQ 5 di Hyundai, la bZ di Toyota, la Chevrolet Equinox EV, la Rivian R1S, la Ford Mustang Mach-E, la Honda Prologue e la Kia EV9.
Questa è l'intera discussione su Tesla in una frase.
Il Business Automobilistico di Tesla è Stagnante
I numeri di Tesla mostrano il calo. Le sue entrate negli USA sono diminuite del 14% rispetto all'anno precedente, a 12,5 miliardi di dollari nel terzo trimestre del 2026, mentre le entrate dai mercati al di fuori di USA e Cina sono aumentate del 32%.
Le entrate totali sono state piatte per tre anni, a 96,8 miliardi di dollari nel 2023 e 94,8 miliardi di dollari nel 2025.
Gli analisti si aspettano che la crescita torni, con le entrate che raggiungono i 146 miliardi di dollari entro il 2028. Anche così, la loro stima degli utili per quell'anno, 3,30 dollari per azione, è ancora al di sotto dei 4,07 dollari che Tesla ha guadagnato nel 2022.
187x per Vendite Piatte
Tesla scambia a 187 volte gli utili forward, molto al di sopra della sua media quinquennale di 108x.
Nessun costruttore di auto con vendite piatte ottiene quel multiplo. Le persone che comprano a 187x stanno pagando per FSD, Robotaxi e Optimus.
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Anche i Rivali di Tesla si Stanno Riducendo
I rialzisti sollevano un punto giusto riguardo alle cifre di quota di mercato. Come ha detto @TheTeslaBull, "Ovviamente la quota scende da un quasi-monopolio dell'~80% man mano che compaiono più EV".
L'account ha citato le cifre di Kelley Blue Book e Cox Automotive per il 2026 fino al terzo trimestre. Secondo quei numeri, la sola Model Y ha venduto 262.000 unità, circa il 36% di tutte le vendite di EV negli USA, mentre la maggior parte dei guadagnatori di Black ha venduto meno auto rispetto all'anno precedente:
- Hyundai IONIQ 5: 31.000 (giù del 24%)
- Chevrolet Equinox EV: 18.000 (giù del 66%)
- Ford Mustang Mach-E: 17.000 (giù del 59%)
- Honda Prologue: 13.000 (giù del 64%)
Solo la bZ di Toyota è cresciuta rapidamente, +103% a 25.000, anche se l'account ha notato che ciò è avvenuto "partendo da una base minuscola".
Questo in realtà aiuta Black. L'account dice che la quota di Tesla si è mantenuta tra il 52% e il 54% mentre i suoi rivali vendono meno auto. Se entrambe le cose sono vere, l'intero mercato EV statunitense si sta riducendo, e Tesla si sta riducendo con esso. Questo corrisponde al calo del 14% delle sue entrate negli USA.
La replica di Black è stata che Tesla sta perdendo quota "anche con un enorme vantaggio del primo arrivato e un enorme vantaggio di costo/scala". Essere più grande non ha protetto i suoi profitti neanche. Il margine operativo di Tesla è sceso ogni anno dal 16,8% nel 2022 al 4,6% nel 2025.
Nel terzo trimestre del 2026 era del 2,6%, in calo rispetto al 5,8% di un anno prima, anche se in aumento rispetto all'1,4% del secondo trimestre. Parte di quel calo è la spesa per l'autonomia stessa: i costi di ricerca e sviluppo sono aumentati del 69% rispetto all'anno precedente.
Il Software è la Tesi Rialzista su Tesla
L'argomento più forte dei rialzisti è l'FSD. Oltre il 75% delle nuove consegne nordamericane di Tesla nel terzo trimestre includeva un'iscrizione a pagamento per l'FSD, in aumento rispetto a circa il 55% del secondo trimestre, e il CFO di Tesla ha detto durante la conference call che l'FSD "continua a essere il motore chiave della domanda".
Gli abbonamenti FSD attivi sono aumentati del 67% rispetto all'anno precedente, a 1,74 milioni. Durante la call, il management ha concordato con la stima di un analista secondo cui l'FSD si sta avvicinando a circa 1 miliardo di dollari di ricavi ricorrenti annuali.
Questo è un vero progresso. Ma 1 miliardo di dollari all'anno è solo circa l'1% delle entrate di Tesla del 2025.
Quindi un multiplo di 187x dipende da ciò che viene dopo gli abbonamenti, cioè il Robotaxi. Musk ha detto di aspettarsi che faccia una differenza tangibile per le finanze di Tesla intorno al secondo trimestre del 2027. Per ora, opera in sei città.
Conclusione
Black ha ragione con la matematica su sei anni. Che la quota di Tesla si mantenga al 52% o scivoli di nuovo, il business automobilistico da solo non può giustificare questo multiplo. Comprare a 187x significa comprare la tempistica del Robotaxi di Musk, e quella è la parte con le minori prove a sostegno finora. I risultati del quarto trimestre a fine gennaio dovrebbero portare i piani di spesa di Tesla per il 2027, e il secondo trimestre del 2027 è la data che Musk ha messo in gioco. Se i ricavi del Robotaxi si materializzano entro allora, i rialzisti avranno una risposta molto migliore per Black.
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