Morgan Stanley (MS) a dépassé les estimations de bénéfices du troisième trimestre ce mercredi 14 octobre, et l'action a tout de même reculé. La banque a réalisé un bénéfice de 3,03 $ par action contre l'estimation de 2,91 $ de LSEG, sur un résultat net de 4,91 milliards de dollars et un chiffre d'affaires de 20,34 milliards de dollars, en hausse de 12 % sur un an.
L'action a chuté d'environ 2 % en trading pré-marché ce mercredi, après avoir clôturé mardi à 186,64 $. Avant la publication, l'action avait progressé d'environ 5 % sur l'année. La question est de savoir quelle part de la force du trading de ce trimestre peut se maintenir.
Le dépassement de Morgan Stanley est venu du trading
Les actions ont fait le gros du travail. Le chiffre d'affaires de cette activité a bondi de 41 % à 5,8 milliards de dollars, soit environ 909 millions de dollars au-dessus de l'estimation de StreetAccount. Reuters a attribué cette flambée à une activité de trading plus intense alors que les investisseurs se repositionnaient autour de la décision de taux de la Réserve fédérale et de la guerre entre les États-Unis et l'Iran. Goldman Sachs (GS) a rapporté une hausse similaire du trading d'actions un jour plus tôt.
Le reste de la banque d'investissement a été plus faible :
- Le chiffre d'affaires des produits de taux a reculé de 7 % à 2,01 milliards de dollars.
- La banque d'investissement n'a progressé que de 2 % à 2,16 milliards de dollars, soit environ 110 millions de dollars de moins que les estimations (plus de fusions achevées, moins d'introductions en bourse).
- Le chiffre d'affaires total est inférieur au record de 21,35 milliards de dollars publié par Morgan Stanley au deuxième trimestre.
L'analyste de Wells Fargo, Mike Mayo, a qualifié le trimestre de "bon, mais pas excellent" dans une note ce mercredi.
La Gestion de Patrimoine est le plancher
La répartition par segment montre pourquoi un repli du trading ferait moins de mal à Morgan Stanley qu'autrefois.
Le chiffre d'affaires de la Gestion de Patrimoine est passé de 6,40 milliards de dollars au troisième trimestre 2023 à 8,86 milliards de dollars au deuxième trimestre 2026, avec seulement deux petites baisses trimestrielles en cours de route. Ce trimestre établit un nouveau record : 9,1 milliards de dollars, avec une marge avant impôts de 30,4 % et 232 milliards de dollars d'actifs nets nouveaux. Cela représente environ 42 % de chiffre d'affaires en plus qu'il y a trois ans, et environ 45 % du total de la firme ce trimestre.
Les Services aux Institutions sont la variable d'ajustement. Leur chiffre d'affaires a varié de 4,94 milliards de dollars fin 2023 à 11,04 milliards de dollars au deuxième trimestre 2026, puis est tombé à 10,0 milliards de dollars ce trimestre, en baisse d'environ 9 % en trois mois. Un segment capitalise ; l'autre suit le marché.
L'action Morgan Stanley a déjà perdu sa prime
L'objection évidente : si le trading se refroidit, les bénéfices baissent, et l'action baisse avec eux. Une partie de cela est déjà dans le prix.
L'action Morgan Stanley se négocie à 14,6x les bénéfices futurs, proche de sa moyenne sur cinq ans de 14,1x et bien en dessous du pic de 19,1x atteint en juillet. Cette réévaluation est intervenue avant les résultats de mercredi, alors que les actions bancaires ont fortement chuté au troisième trimestre sur une flambée des rendements des Treasuries.
Quelle est la valeur de l'action Morgan Stanley si le trading se refroidit
Le risque que j'ai modélisé est que le trading restitue une partie de ses gains. J'ai un chiffre d'affaires en hausse de 16 % cette année (trois trimestres sont déjà comptabilisés), puis en baisse de 2 % en 2027 à mesure que le trading d'actions se normalise, pour retrouver une croissance de 4 % à 5 % par an par la suite. J'ai réduit la marge EBIT d'environ 33 % cette année à 28,8 % à partir de 2027, en dessous des 31,6 % de 2025. Le nombre d'actions diminue de 1,5 % par an grâce aux rachats, et le multiple reste à 14,6x actuel.
Même avec une année de baisse intégrée, mon modèle aboutit à environ 242 $ d'ici fin 2030. Cela représente un rendement total de 29,7 %, dividendes inclus, par rapport à la clôture de mardi à 186,64 $, soit environ 6,4 % par an. Le modèle de TIKR de juillet arrivait à 258 $ pour la même date, mais à partir de 216 $, ce qui donnait environ 4 % par an. Le scénario bas donne encore environ 212 $, soit 3 % par an.
Conclusion
Un trimestre porté par le trading d'actions mérite un certain scepticisme, et l'action l'a déjà absorbé. La Gestion de Patrimoine a progressé dans tous les trimestres sauf deux des 12 derniers, et à 14,6x les bénéfices futurs, l'action Morgan Stanley peut rapporter environ 6 % par an même si le chiffre d'affaires du trading baisse en 2027. C'est un rendement solide pour une action bancaire, sans beaucoup de marge pour un ralentissement plus profond. Le chiffre à vérifier dans le rapport du quatrième trimestre est le chiffre d'affaires de la Gestion de Patrimoine : un autre trimestre proche de 9 milliards de dollars maintiendra ce plancher en place.
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