Principais Conclusões
- A Goldman Sachs alertou que até 2028 não haverá estruturas de data center suficientes para todos os chips de IA sendo fabricados, e o CFO da Super Micro Computer diz que as estruturas já ditam o ritmo de suas entregas.
- Para a NVIDIA, chips aguardando construções afetariam o estoque e os preços muito antes de qualquer cliente cancelar um pedido.
- O estoque da NVIDIA mais que dobrou para US$ 31,6 bilhões no ano até julho de 2026, acompanhando aproximadamente a receita, e a margem bruta foi de 75% no último trimestre.
- O relatório da NVIDIA em 17 de novembro é o próximo teste: estoque versus receita, e a previsão de margem para o trimestre de janeiro.
NVIDIA (NVDA) havia perdido quase US$ 1,4 trilhão em valor de mercado desde seu recorde de outubro até o fechamento em 5 de novembro, após uma queda de 9% naquele dia devido a temores de médio prazo sobre data centers.
Agora, a Goldman Sachs vê um problema que pode prejudicar a NVIDIA mesmo que a demanda se mantenha.
Em uma nota lida no Squawk on the Street da CNBC em 6 de novembro, a Goldman apontou para "a visão de que até 2028 não teremos estruturas de data center suficientes, ou seja, terra, energia, estrutura e, portanto, provavelmente teremos muitos semicondutores e estruturas de data center insuficientes para acomodá-los."
Esse é um cenário pessimista que até um otimista em relação à demanda precisa levar a sério.
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A Super Micro já está esperando por construções
Em sua conferência do primeiro trimestre fiscal em 3 de novembro, a Super Micro Computer (SMCI) elevou sua previsão de receita para o ano inteiro para US$ 72 bilhões a US$ 82 bilhões, ante US$ 65 bilhões a US$ 72 bilhões. Mas o CFO Mark Long foi claro sobre o que dita o ritmo: "As restrições vinculantes nas implantações de IA em toda esta indústria no momento são terra, energia e estruturas de data center."
Ele disse que a faixa depende de "o ritmo em que as instalações dos clientes ficam prontas para receber o que já fabricamos." E cerca de US$ 2,3 bilhões da receita do trimestre foram um acúmulo de implantações anteriores, então os resultados da Super Micro já se movem de acordo com as construções de seus clientes.
A lista de gargalos de Elon Musk é ainda mais longa. Respondendo no X a uma publicação que resumiu sua entrevista com Dwarkesh Patel dizendo que a indústria logo estaria "fabricando mais chips de IA do que podemos realmente ligar", Musk acrescentou: "E equipamentos elétricos, resfriamento, rede e baterias."
Wall Street assume que todo chip é conectado
Isso importa para a NVIDIA, já que os analistas esperam que sua receita continue subindo: US$ 412 bilhões no ano encerrado em janeiro de 2027, US$ 692 bilhões no ano fiscal de 2028 e US$ 903 bilhões no ano fiscal de 2029, que cobre a maior parte do período de 2028 da Goldman:
Eu não esperaria que os analistas cortassem as estimativas dos próximos dois anos com base na nota da Goldman, já que a NVIDIA diz que não consegue fabricar chips suficientes para atender à demanda até o ano fiscal de 2028. O ano fiscal de 2029 é o que deve ser observado, e apenas 38 analistas o projetam.
Observe a linha de estoque
Se as construções dos compradores não estiverem prontas, eu esperaria que eles adiassem as entregas, deixando os chips nas prateleiras da NVIDIA. Seu estoque mais que quadruplicou em dois anos:
Isso parece alarmante até você comparar com as vendas. A receita mais que dobrou em relação ao ano anterior, para US$ 96,2 bilhões no trimestre até 26 de julho de 2026, e o estoque cresceu aproximadamente na mesma velocidade, para US$ 31,6 bilhões ante US$ 15,0 bilhões.
O que está por vir me preocupa mais: o último relatório trimestral da NVIDIA mostra US$ 279 bilhões em compromissos de fornecimento e capacidade, principalmente de memória e fabricação, ante US$ 119 bilhões no trimestre anterior. Ela está comprometida com esse fornecimento, independentemente de seus clientes terem um lugar para colocá-lo.
A margem é o próximo indicador
Uma pilha de chips que seus clientes não podem usar deixaria a NVIDIA com duas escolhas: cortar preços ou baixar o valor do estoque. Qualquer uma delas atinge a margem bruta, que se manteve entre 73% e 75% nos últimos quatro trimestres:
A única grande queda, para 60,5% no trimestre até abril de 2025, é a coisa mais próxima de uma prévia. A NVIDIA registrou uma despesa de US$ 4,5 bilhões por excesso de estoque e obrigações de compra de chips H20 após os EUA exigirem uma licença para vender esses chips na China.
Os próximos trimestres serão mais difíceis de interpretar, já que a administração já espera que a margem bruta atinja o fundo entre 71% e 72% no trimestre de janeiro de 2027, à medida que os preços da memória sobem.
Aluguéis crescentes se encaixam na história da Goldman
A demanda ainda supera amplamente a oferta: a NVIDIA cita um backlog de nuvem acima de US$ 2 trilhões, e em maio, a administração disse que os preços de aluguel do H100 haviam subido 20% no ano. Mas aluguéis crescentes são a aparência de uma escassez de estruturas, já que um chip conectado ganha mais quando o espaço com energia é escasso. Os aluguéis são pagos apenas em chips que já têm um lar, e o alerta da Goldman é sobre os que ainda estão esperando por um.
Ainda não há excesso de oferta
O alerta da Goldman é o correto para se preocupar, já que chips encalhados afetariam o estoque e os preços da NVIDIA muito antes de qualquer cliente cancelar um pedido. Mas os próprios números da NVIDIA ainda não mostram um acúmulo, então eu não venderia a ação apenas com base na nota da Goldman.
A NVIDIA reporta em 17 de novembro. Se o estoque crescer mais rápido que a receita, ou a previsão de margem para o trimestre de janeiro vier abaixo de 71%, esse é o primeiro sinal de que a Goldman está certa.
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