핵심 요약
- Shopify 주가는 Meta의 Muse 거래 소식에 한 달 만에 33% 급등했으며, ATB Cormark은 상승세 이후 주식을 Sector Perform으로 다운그레이드했습니다.
- We Study Billionaires 팟캐스트에서 Daniel Mahncke는 주가 상승이 이익이 약 2배로 증가한 반면 투자자들이 지불하는 프리미엄은 동일하게 유지되었기 때문이라고 주장했습니다.
- Shopify의 정규화된 EPS는 2023년부터 2025년까지 약 2배 증가했으며, 선행 PER 80배는 3년 평균에 가깝습니다.
- 이 가격에서 AI 에이전트 주문이 성장을 강하게 유지해야 하는 반면, AI 비용은 마진을 압박하고 있으며, 11월 3일 발표되는 3분기 실적이 첫 번째 시험대입니다.
Shopify (SHOP) 주가가 급등했습니다. 주가는 Meta의 Muse 거래 소식에 한 달 만에 33% 급등했으며, Amazon (AMZN)이 자사 사이트에서 Muse를 차단했음에도 불구하고 상승세를 이어갔습니다. 이후 ATB Cormark은 10월 22일 주식을 Sector Perform으로 다운그레이드했습니다.
Daniel Mahncke는 최근 We Study Billionaires 팟캐스트 에피소드에서 가치 평가 문제를 다뤘습니다. 그는 Shopify의 영업이익 배수를 112배로 제시했는데, 이는 작년 이 프로그램에서 처음 이 주식을 살펴볼 때와 동일한 수준입니다. 그의 해석은 다음과 같습니다:
"Shopify는 전혀 배수에 맞춰 성장하지 않았습니다. 주가가 2배가 된 것은 이익이 약 2배로 증가했고, 시장이 그동안 계속해서 동일한 프리미엄을 지불했기 때문입니다."
이는 칭찬과 경고를 동시에 담고 있습니다.
상승세는 이익에서 비롯됨
TIKR의 수치(선행 이익 기준)는 대체로 그의 주장을 뒷받침합니다. Shopify는 선행 이익의 80배에 거래되고 있습니다. 이는 3년 평균인 74배에 가깝고, 2025년 10월에 기록한 114배보다 훨씬 낮습니다…
…반면 정규화된 EPS는 2023년 0.73달러에서 2025년 1.43달러로 약 2배 증가했습니다. 애널리스트들은 올해 1.91달러, 2028년까지 3.32달러를 예상하고 있습니다.
따라서 Muse 관련 상승세는 가치 평가를 과도하게 끌어올리지 않았습니다. 하지만 주가는 여전히 그 성장이 지속될 것이라는 기대를 반영한 가격에 거래되고 있습니다. Shopify가 2028년 추정치를 달성한다 하더라도, 현재 가격은 그 이익의 약 51배에 해당합니다. 이는 지난 3년간 주식이 기록한 가장 낮은 선행 배수(5월 50.7배)와 비슷한 수준입니다.
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더 효율적인 Shopify가 많은 역할을 수행함
이익 성장의 상당 부분은 마진에서 비롯되었습니다. Shopify의 영업 마진은 2023년 3.7%에서 2025년 16.4%로 상승했습니다.
경영진은 인원 관리에 힘입은 결과라고 설명하며, 인원 수가 2년 이상 동안 동수 또는 감소세를 유지했다고 밝혔습니다. 영업비용은 2026년 2분기에 매출 대비 34.0%로 떨어졌으며, 이는 1년 전 37.7%에서 하락한 수치입니다.
에이전트는 프리미엄이 필요로 하는 성장 동력
80배 배수는 원가 절감 이상의 빠른 성장을 필요로 하며, Shopify는 그 성장을 위한 도박으로 AI 쇼핑 에이전트에 걸었습니다. Mahncke는 "Shopify 스토어로 연결된 AI 검색 기반 주문이 2025년 1월 이후 약 15배 증가했다"고 지적했습니다. 경영진은 이러한 주문이 판매자 자체 스토어의 주문과 동일한 수익을 Shopify에 가져다준다고 말합니다.
또한 Mahncke는 모든 개발자가 Shopify와 Google이 작성한 상업 표준을 통해 승인 없이 Shopify 카탈로그에 연결할 수 있다고 설명했습니다. 따라서 "누구든지 새로 구축하는 모든 AI 쇼핑 앱은 기본적으로 Shopify 판매자가 판매할 수 있는 또 다른 상점이 됩니다."
이는 Amazon을 어색한 입장에 놓이게 합니다. Amazon은 자체 에이전트가 모든 곳에서 쇼핑하기를 원하지만, Muse와 같은 외부 에이전트를 자사 사이트에서 차단하고 있습니다. Mahncke는 Amazon이 이 균형을 오래 유지할 수 없을 것이라고 생각합니다.
Sidekick은 비용을 동반함
하지만 AI는 Shopify에도 비용을 지불하게 하고 있습니다. 구독 총이익 마진은 2026년 2분기에 81.6%에서 79.7%로 하락했는데, 이는 클라우드 및 인프라 비용(AI 사용 포함)이 3,700만 달러 증가했기 때문입니다. CFO는 판매자가 Shopify의 AI 어시스턴트인 Sidekick을 사용하는 비용 대부분이 해당 항목에 반영된다고 말했습니다.
결제 서비스는 구독보다 빠르게 성장하고 있으며, 이는 더 얇은 마진을 수반하여 2025년 전체 총이익 마진을 50.4%에서 48.1%로 끌어내렸습니다. 지난 1년 동안 애널리스트들은 2027년 매출 추정치를 15% 상향 조정했지만, 2027년 EPS 추정치는 단 2%만 상향 조정했습니다. 그들은 더 많은 판매와 더 얇은 이익을 예상하고 있으며, 80배 배수는 이익이 따라잡을 것을 요구합니다.
실수 없음을 전제로 한 가격
Mahncke의 분석은 옳습니다. Shopify는 2023년보다 약 2배 많은 이익을 창출하고 있으며, 투자자들은 그 당시와 거의 동일한 프리미엄을 그 이익에 대해 지불하고 있습니다.
제 생각: Shopify는 훌륭한 사업입니다. 하지만 선행 이익의 80배에 거래되는 가격은, 에이전트가 성장을 강하게 유지하고 원가 절감이 AI 비용을 계속 앞서 나갈 것이라는 기대를 반영하고 있습니다. 한 달 만에 33% 상승한 후, 매수하기 전에 두 가지 모두가 유지되는 모습을 보고 싶습니다.
첫 번째 시험대는 11월 3일 발표되는 3분기 실적입니다. 경영진은 매출 성장률이 30% 초반대, 총이익 성장률이 20% 중후반대일 것으로 예상하고 있습니다. 물론 Shopify는 지난 3분기 동안 자사의 매출 가이던스를 상회해 왔으므로, 이 기준도 넘을 수 있을 것입니다.
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