Upstart株の主要統計
- 現在株価: $30.47
- 目標株価 (中間): ~$124
- ストリート・ターゲット: ~$41
- 潜在トータルリターン: ~306%
- 年率化IRR: ~38% / 年
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何が起きたのか？
Upstart Holdings (UPST)は、2021年以来最高の営業四半期を報告したばかりだが、株価は$30.47でほとんど動かなかった。8月4日の決算発表後に株価は時間外取引で上昇したが、数日でその上昇分をすべて失った。これが、ポール・グーが5月にCEOに就任して以来、投資家の前に提示しているパズルだ。彼はこの瞬間を「レースの第二ラップ」と呼び、彼の主張は率直だ：ビジネスはかつてないほど強力であり、株価はそれを反映していない。
グーは8月11日のバンク・オブ・アメリカSMIDキャップ・カンファレンスで、再びこの主張を展開した。彼は原因について率直に、この株は「異常に高い資本コスト」を抱えていると述べ、市場が同社が高い水準で利益を成長させられると信じていないことを意味すると語った。彼の反論は、第2四半期の業績がすでにその懸念を否定しているというものだ。
グーが全戦略を構築した数字
グーはUpstartの優先事項を単一の指標に絞り込んだ：貢献利益（手数料収入から、借り手の獲得、審査、サービスの変動費を差し引いたもの）だ。第2四半期では、過去最高の1億9300万ドルを記録し、前年同期比37％増、前四半期比41％増となり、金利と消費者債務不履行がはるかに有利だった2021年末の前期高値を上回った。貢献マージンは55％に回復し、1年前の58％には及ばないものの、前四半期の底値からは急激に上昇した。
これは、最も古く、最もマージンの高い製品への意図的な集中によるものだ。主力の個人ローンは前四半期比27％成長し、グーはその理由について率直に語った：「最終的には、すべては経営陣の焦点の結果だと思います。」弱気派は、以前のこの分野での弱さを競争力の減退と読んでいた。第2四半期はそれを覆した。総与信額は前年同期比50％増の42億ドルに達し、同社は前四半期のわずかな損失から、GAAPベースの純利益1650万ドルを計上した。
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なぜ有担保商品が突然機能し始めたのか
規模拡大中にマージンを押し下げていた自動車ローンと住宅ローンは、急激に好転した。両者の合計貢献マージンは前四半期比で61パーセントポイント改善し、経営陣は2026年末までに両方とも貢献利益の損益分岐点に達すると見込んでいる。グーはこれらのチームが最適化する目標を再定義した：「ビジネスをどれだけ成長させるかは気にしない。あなたの新しい第一目標は、もはや需要を証明することではない。今や、ユニット・エコノミクス（単位経済性）を証明することだ。」第2四半期決算説明会で、経営陣はHELOC（住宅担保型信用枠）の与信コストが前四半期比15％減少し、完結までの時間が6日に短縮されたと述べた。
与信額は前四半期比23％成長した一方で、Upstart自身のバランスシートに保有されるローンは総額の5.9％に低下し、過去2年近くで最低水準となった。これは、機関投資家が資本を事前にコミットし続けているためだ。7月29日、UpstartはCastlelakeとの過去最大の契約を発表し、Castlelakeが運用するファンドが今後最大24か月間にわたり、同社のローンを最大40億ドル購入する予定だ。
市場が依然として支払いを拒むもの
営業費用は過去1年で30％以上増加し、営業レバレッジのストーリーに曇りをもたらしているが、経営陣はこの成長率は今後急激に低下すると述べている。来年初めに開業が予定されているUpstart Bankの資本化には現金が必要となる。そして最も単純な反論は、グー自身が指摘したように、10四半期の不安定な業績の後の1四半期の好調な業績は、まぐれに見える可能性があるということだ。
Upstartは、NTM（今後12か月）P/Eで約10倍、NTM EV/売上高で約2.8倍で取引されている。TIKRの消費者金融業界のピアの中で、SoFi (SOFI)はフォワードP/Eが約26倍、Dave (DAVE)は約19倍であり、どちらもUpstartの約34％のフォワード2年売上高CAGRにもかかわらず、Upstartより高い評価を受けている。より速い成長株に対するこの割引は、明らかに正当とは言えないが、利益の成長経路が持続するかどうかについての実際の疑念を反映している。ウォールストリートは中間的な立場で、平均目標株価は約$41であり、6つの買い、2つのアウトパフォーム、6つのホールド、1つのアンダーパフォーム、1つの売りに分かれている。1つの注意点として、8月19日から21日の間に、CFOや最高法務責任者を含む数人の幹部が株式を売却したが、金額はわずかであり、多くは裁量売却ではなく、事前に設定された10b5-1計画に基づくものだ。
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TIKRアドバンストモデル分析
- 現在株価: $30.47
- 目標株価 (中間): ~$124
- 潜在トータルリターン: ~306%
- 年率化IRR: ~38% / 年
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売上高ラインを牽引する2つの要因がある：最もマージンの高いセグメントである主力個人ローンの継続的な成長、そして自動車ローンと住宅ローンの損益分岐点からプラスのユニット・エコノミクスへの規模拡大だ。マージンの牽引要因は、純利益率が2030年までに約31％に拡大し、営業レバレッジがついに顕在化することだ。主なリスクは、Upstart Macro Index（同社独自の消費者信用状況の指標）であり、現在は経営陣が想定する範囲の上限にあり、与信量とローン公正価値評価の両方に直接的な下押し圧力となっている。
上振れシナリオは、第2四半期が示したように、自社の株式資本をほとんど使わずに貢献利益を急速に複利増加させるビジネスだ。下振れシナリオは、マクロ環境の転換により与信が停滞し、マージンの回復が待たれ、依然として収益を上げていない有担保ローン簿と高水準のコストが露呈する状態だ。
結論
次の真の試練は、11月初旬に予定されている第3四半期決算だ。グーは、有担保商品は第4四半期までに貢献利益の損益分岐点に達するはずだと述べており、第3四半期では、投資家は自動車ローンと住宅ローンのマージンラインが上昇を続け、約束通り営業費用の成長が減速するかを見守ることになる。記録的またはそれに近い貢献利益が2四半期連続で達成され、目に見える営業レバレッジが伴えば、まぐれという主張は成り立ちにくくなる。いずれかが停滞し、特にマクロ指標が上昇し続ければ、懐疑派に彼らの証拠を渡すことになる。
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