主なポイント
- ナイキの2026会計年度の粗利益率拡大とほぼ横ばいのEPSは、ほぼ完全に9億8600万ドルの一時的な関税還付金によってもたらされたものである。これを除くと、年間粗利益率は約190ベーシスポイント低下し、EPSは報告された3%減ではなく約27%減少した。
- ナイキの2026会計年度四半期を通算したフリーキャッシュフローは21億8000万ドルで、最終四半期に回収された関税キャッシュをカウントした後でも、2025会計年度の32億7000万ドルから約3分の1減少した。
- ナイキ株を買いまたはアウトパフォームと評価するアナリストの割合は、2025年11月時点のカバレッジの62%から、2026年9月18日までにわずか24%にまで低下した。これは、平均目標株価が依然として35.51ドルから約36%の上昇余地を示しているにもかかわらずのことである。
- ナイキ株は、予想正規化利益の20.78倍で取引されている。これは、自社の複数年にわたる最低値である19.51倍をわずかに上回るだけで、複数年の平均値である31.51倍を大きく下回っており、市場がすでに真の懐疑心を織り込んでいることを示唆している。
ナイキ株の2026会計年度の回復は、一時的な関税還付金に依存していた
ナイキ（NKE）は、第4四半期決算説明会で、粗利益率が49.2%に達し、前年同期比で890ベーシスポイント上昇し、年間売上高はほぼ横ばいを維持したと投資家に伝えた。その数字の中には、ほぼすべての仕事をしている一時的な項目が埋め込まれている。CFOのマット・フレンドは、四半期中に、IEEPAに基づいて支払われた追加関税の回収が確実になったとナイキが判断し、これが9億8600万ドルの利益認識を引き起こし、第4四半期の粗利益率だけで900ベーシスポイントを押し上げたことを明らかにした。これを除くと、第4四半期の粗利益率は実際には前年同期比で10ベーシスポイント低下し、40.2%であった。
同じ歪みが通年を通して見られる。報告された通年の粗利益率は42.9%で、20ベーシスポイントの上昇であったが、この数字には210ベーシスポイントの関税還付益が含まれている。これを除くと、利益率は40.8%で、前年から約190ベーシスポイント近く低下したことになる。報告された第4四半期のEPSは0.72ドルであったが、関税項目を除くと0.20ドルであった。報告された通年の希薄化後EPSは2.10ドルで、前年同期比でわずか3%減に見えたが、この還付益を除くと、EPSは1.58ドルとなり、前年の実質的な水準から約27%の減少となる。
5月31日の四半期末時点で、ナイキは実際に9億8600万ドルのうち約3億200万ドルしかキャッシュを回収しておらず、残りは回収待ちの売掛金として残っている。
NKE株のフリーキャッシュフローは、関税還付後も減少した
もし関税還付金が単に実際の業績改善を前倒ししているだけなら、ナイキのキャッシュ創出力は今年、弱くなるのではなく強くなっているはずだが、そうはなっていない。
2026会計年度の四半期を合計すると、フリーキャッシュフローは21億8000万ドルとなり、2025会計年度の32億7000万ドルから減少した。これは、2026会計年度にナイキが回収した関税キャッシュを含んでいるにもかかわらず、約3分の1の減少である。
四半期ごとの推移がその理由を説明する。2026会計年度の第1四半期である2025年8月31日終了四半期では、フリーキャッシュフローはわずか1500万ドルで、マージンは0.13%と、実質的に停滞状態であった。この四半期は、還付金が認識される前に追加の関税コストを吸収し、同時に一連の退職金費用が発生した時期でもある。ナイキ自身の提出書類によると、2026年に認識された組織変更に伴う従業員退職金の見積もりは3億8500万ドルに上り、その中には2026年4月の約1,400役職の削減（その年の2回目のレイオフ）も含まれている。
フリーキャッシュフローは、2026年5月31日終了四半期に急回復し、前年同期の3億6300万ドルから14億9900万ドル（マージン13.66%）に跳ね上がった。しかし、これはまさにナイキが3億200万ドルの関税キャッシュを回収した四半期である。これを差し引くと、その四半期の実質的なフリーキャッシュフローは約12億ドルに近くなり、前年同期と比べて確かに改善しているが、見出しの数字が示唆するよりも意味のある小さな改善にとどまる。
ウォール街は、ムバッペがオンに移籍する前にナイキ株に弱気に転じていた
ナイキ株のカバレッジは、過去10ヶ月で大半が強気から大半が慎重姿勢へと移行した。2025年11月30日時点では、19人のアナリストがナイキ株を買い、6人がアウトパフォームと評価していたのに対し、13人がホールド、1人がアンダーパフォーム、1人が売りと評価しており、カバーするアナリストの62%が強気陣営にいた。2026年9月18日までに、これは逆転した。9人が買い、1人がアウトパフォームに対し、26人がホールド、1人が意見なし、2人がアンダーパフォーム、3人が売りとなり、強気派はカバレッジのわずか24%に留まり、ホールドだけでもパネルの半分以上を占めるようになった。
目標株価も評価とともに動いた。平均目標株価は、2025年11月の83.30ドルから、2026年9月18日までに48.21ドルに下落した。これは、ナイキの株価自体が同じ期間に64.63ドルから35.51ドルに下落したにもかかわらずのことである。それにもかかわらず、平均目標株価は依然として9月18日の終値から約36%の上昇余地を示しており、このギャップは下落全体を通じて縮小するのではなく持続している。テルシー・アドバイザリー・グループは、1週間前に目標株価を47ドルから44ドルに引き下げた。
9月18日のスナップショットは、ロイターがムバッペが20年にわたるナイキとのパートナーシップを終了し、サッカー分野への進出を目指すオン・ホールディングスに加わったと報じたのと同じ日、それ自体がラミン・ヤマルのアディダスへの移籍に続くものであり、また9月21日に予定されているナイキのS&P 100からの削除の数日前にあたる。
ナイキの利益率回復が本物であることを実際に証明するものは何か
これらはいずれも、市場がナイキの会計処理に不意を突かれたことを意味しない。
ナイキ株は、予想正規化利益の20.78倍で取引されている。これは、自社の複数年にわたる最低値である19.51倍をわずかに上回るだけで、複数年の平均値である31.51倍を大きく下回っている。底値近くにある倍率は、関税に関する脚注を見逃した投資家の特徴ではなく、まだ信じる準備ができていない回復をすでに割り引いている投資家の特徴である。
これは、ナイキが「復活した」かどうかよりも、より狭く検証可能な疑問を残す。経営陣は、粗利益率が2027会計年度の第1四半期からプラスに転じるはずだと述べており、その原動力は別の関税還付金ではなく、2026会計年度に取られたサプライチェーンと人員削減の措置によるものだとしている。
最初の実際の証拠は、2026年8月31日終了四半期、今年の1500万ドルというフリーキャッシュフローの底値との直接比較となる四半期とともに訪れる。もしその四半期が、一時的な項目に頼ることなく昨年のベースをクリアし、また、返品とキャンセルの減少に一部起因すると経営陣が説明している北米の卸売成長が、実際の売り込みとして現れ始めれば、構造的なケースは実際の支持を得ることになる。ムバッペを失うことはキャッシュフローの話ではなくブランドの話であるが、それはナイキが弱い決算を一時的なノイズとして説明する余地がほとんどない瞬間に重なる。
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