主なポイント
- セントルイス連銀のアルベルト・ムサレム総裁は木曜日、今後6～9ヶ月の間に金利は「さらに上昇すべき」と述べた。FRBはすでに9月に政策金利を3.75%～4.00%の範囲に引き上げている。
- トランプ大統領は9月の利上げについてFRB理事会を非難しており、FRBの次の決定は中間選挙の数日前、10月28日に予定されている。
- ムサレム総裁は、AIハイパースケーラーによる大規模な借り入れが金利上昇を後押ししていると指摘し、利上げはその借り入れをほとんど抑制しないと述べた。
- JPモルガン・チェースやバンク・オブ・アメリカなどの大手銀行は前回の利上げサイクルを通じて収益を伸ばしたが、JPモルガンはすでに実質簿価の3.0倍で取引されており、これは5年ぶりの高値に近い水準だ。
JPモルガン・チェース (JPM) または バンク・オブ・アメリカ (BAC) を保有しているなら、FRB高官が朗報をもたらしたことになる。トランプ大統領はそうは考えないだろう。
木曜日、セントルイス連銀のアルベルト・ムサレム総裁は Bloomberg Talks で、「インフレを適時に目標に戻すためには、さらなる金融引き締めが必要になるだろう」と述べた。金利については、「今後6～9ヶ月の適切な期間内に、さらに上昇すべきだ」と語った。
これは、FRBが2023年以来初めて実施した9月16日の利上げに追加されるものだ。その利上げで政策金利は3.75%～4.00%の範囲に引き上げられた。
火花が散る予感だ。
トランプ vs. 「敵対的な理事会」
トランプ大統領は金利の低下を望んでおり、それを口にすることを躊躇しない。9月の利上げ後、彼は自らが指名したケビン・ウォーシュFRB議長さえも抑えきれなかった「敵対的な理事会」を非難した。
水曜日、ムサレム総裁のインタビューの前日、彼はさらに踏み込んだ発言をした。「私の意見では、理事会は国がうまくいかないことを望んでいる。なぜなら金利は下がるべきだと思うからだ」
同じ日に公表された議事録では、ほとんどのFRB高官が年内にもう一度の利上げを見込んでいることが示され、次の決定は中間選挙の数日前、10月28日に予定されている。（ムサレム総裁は、その会合について事前判断はしていないと述べている。）
（一部は）ビッグテックのせい
興味深いのは、ムサレム総裁がなぜ金利が上昇し続けなければならないと考えているかだ。彼によれば、活発な投資と消費支出が実質金利を押し上げており、2つの大口借り手がその圧力に拍車をかけているという。
「ご存知の通り、ハイパースケーラーは1年前の正のフリーキャッシュフローから、現在は負のフリーキャッシュフローに転じている。彼らは資本市場から大規模に資金を調達している」
もう一つは米国政府だ。ムサレム総裁はこの2者を「金利に敏感でない2つの大口借り手」と呼んでいる。
これがFRBのジレンマだ。利上げは、データセンターを建設するために借り入れを行う Amazon (AMZN)、Microsoft (MSFT)、Alphabet (GOOG)、Meta Platforms (META) の動きをほとんど鈍らせない。フィデリティのジュリアン・ティマーが The Compound and Friends で述べたように、「ハイパースケーラーは金利がどこにあろうとほとんど気にしない。彼らは市場に出て行き、債券を借り、データセンターを建設することでその債務発行に対して30～40%のリターンを得るからだ」
では、誰が利上げを感じるのか？ムサレム総裁は率直に言った。それらの大口借り手は「金利に敏感な借り手、つまり家計、中小企業、さらには大企業にも、ある程度の資金調達圧力をかける可能性が高い」
借り換えが必要なローンを抱えているなら、あまり良い話ではない。
大手銀行はこれで利益を得る
金利が上昇すると恩恵を受ける企業もあり、その筆頭が大手銀行だ。彼らは預金の支払いを増やすよりも速く、貸出金利を引き上げることができる。
JPモルガンの前回の利上げサイクルがそれを示している。その収益は、FRBが利上げを開始した2022年に1220億ドルに落ち込んだが、2024年までに1670億ドルに上昇し、2025年には1680億ドルで推移した…
バンク・オブ・アメリカも同様のパターンをより小規模ながら示しており、その膨大な預金基盤は、大手銀行の中で最も金利に敏感な銀行の一つとなっている。その収益は2022年の924億ドルから2025年には1070億ドルに上昇した…
問題点は？投資家はすでにこのことをすべて承知している。JPモルガンは実質簿価の3.0倍で取引されている。これは5年平均の2.3倍を大きく上回り、8月に記録した3.3倍の高値からもそれほど離れていない…
（5年ぶりの安値である1.5倍は、前回の利上げサイクルの真っ只中、2022年10月に記録された。）
FRBがひるむことは期待するな
金利上昇は銀行に利益をもたらすが、ある一点までは限定的だ。ムサレム総裁が打撃を受けると予想する家計や中小企業は、銀行から借り入れを行う同じ人々であり、貸出収益を押し上げる利上げが、同時に貸倒れの増加も招く可能性がある。
それでも、私はムサレム総裁の方向性は正しいと思う。インフレは依然としてFRBの目標を上回って推移しており、9月の利上げは全会一致で決定された。大統領が怒っているからといって、FRBが方針を変えるとは考えられない。金利が上昇し続けるなら、FRBに逆らうよりも大手銀行に投資する方を選ぶが、JPモルガンにはプレミアムを支払っていることを認識すべきだ。
もちろん、FRB内の全員が継続に積極的というわけではない。フィリップ・ジェファーソン副議長とジョン・ウィリアムズ・ニューヨーク連銀総裁はともに、より多くのデータを待つ可能性があると述べており、9月の雇用統計は弱めの結果だった。10月28日には、火花がどれほど大きくなるかがわかるだろう。
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