主なポイント
- データセンター企業Csquareの株価は、空売りファンドDF Researchが同社が「失敗した」レガシー施設に基づいており、キャッシュ不足に直面していると指摘した後、本日12%下落した。
- 事業は依然として成長しているものの、DF Researchによるキャッシュと負債に関する警告は、Csquare自身の数字と一致している。
- Csquareは2025年に5億4500万ドルの設備投資を行った一方で、営業活動によるキャッシュフローは1億7200万ドルであり、総負債は56億3000万ドルに増加した。
- 11月9日の市場終了後に発表されるCsquareの第3四半期決算は、経営陣が初めて回答する機会となる。
Csquare (CSQR) の株価は、空売りファンドDF Researchがデータセンター事業者を「負債を抱えたレガシーデータセンターのポートフォリオ」と呼んだ後、本日12%下落した。
具体的な出来事
DF Researchは今朝レポートのプレビューを公開し、その日の遅くに完全版を発表した。主な主張は以下の通り：
- Csquareは「失敗した」レガシー施設に基づいている。
- 新規プロジェクトの収益率は資本コストを下回っている。
- 同社は負債の多いABS（資産担保証券）ファイナンスに依存している。
- DFは2026年に相当なキャッシュ不足が発生し、株主にとって希薄化が起こると予想している。
「失敗した」という言葉には背景がある。Csquareは2024年1月、EvoqueとCyxteraの2023年の第11章破産から生まれたデータセンターを合併して設立された。CEOのSpencer Mulleeはこの経緯を異なる見方で捉えている：「破産は、最も収益性の高い施設を厳選する機会を我々に与えた」と彼はDatacenterDynamicsに語った。
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問題はキャッシュの計算
事業は成長している。第2四半期の売上高は14.5%増の2億8040万ドルとなり、受注は13四半期連続で記録を更新した。
しかし、Csquareは施設への投資額がそれらが生み出すキャッシュを大幅に上回っている。2025年、設備投資額は5億4500万ドルに達した一方、営業活動によるキャッシュフローは1億7200万ドルであり、2024年のギャップはさらに大きかった…
その差は負債で賄われてきた。総負債は2024年末の32億7000万ドルから、1年後の2025年末には56億3000万ドルに増加した：
Csquareは7月のIPOで得た資金の一部をその負債の返済に充てたが、第2四半期には依然として4880万ドルの損失を計上しており、その大部分は利息によるものだった。
希薄化もすでに始まっている。IPOでは5000万株の新株が21ドルで売り出されたが、これは2025年を通じてCsquareが有していた希薄化後発行済株式数1億400万株のほぼ半分に相当する。現在、株価はその価格を大きく下回って取引されている。
今後の展開
Csquareは第3四半期決算を11月9日の市場終了後に発表する。営業活動によるキャッシュフローが設備投資額に追いついているか、そしてIPOが実際にどれだけの負債を返済したかに注目したい。
私見：「失敗した」という表現は、破産から経営陣が選び出した施設に対しては厳しいが、DF Researchによるキャッシュと負債の計算はCsquare自身の数字と一致している。事業活動が建設費用のより多くを賄うようになるまでは、今日の下落後であっても、私は傍観を続けるだろう。
もちろん、記録的な受注がDFの予想よりも早くキャッシュに変わる可能性もある。11月9日がそれを確認する最初の機会となる。
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