Wichtigste Erkenntnisse
- Constellation-Energy-CEO Joe Dominguez sagte, Versorgungsunternehmen und Netzbetreiber hätten die Nachfrage nach Rechenzentren "massiv überschätzt". Tage zuvor hatte Vistras CEO spekulative Entwickler für überhöhte Netzwarteschlangen verantwortlich gemacht.
- Überhöhte Warteschlangen schaden Projekten, die auf eine Nachfrage angewiesen sind, die möglicherweise nie eintrifft, weitaus mehr als Constellation, das in diesem Jahr mehr als 8.500 Megawatt bis in die 2040er Jahre vertraglich abgesichert hat.
- Analysten erwarten, dass der normalisierte Gewinn pro Aktie (EPS) von Constellation von 9,39 $ im Jahr 2025 auf 16,80 $ im Jahr 2028 steigen wird, und das Unternehmen hat gerade seine Prognose für 2026 auf 12,50 $ bis 12,80 $ pro Aktie angehoben.
- Das Hauptrisiko ist das KGV: Bei 23x der zukünftigen Gewinne liegt es unter seinem Dreijahresdurchschnitt, aber deutlich über seinem Tiefststand von 16x, sodass ein geringerer KI-Ausbau es weiter schrumpfen lassen könnte.
Constellation Energy (CEG) hat am Montag zum zweiten Mal in diesem Jahr seine Prognose für 2026 angehoben, auf 12,50 $ bis 12,80 $ pro Aktie des bereinigten Betriebsergebnisses. Im selben Gespräch sagte sein CEO, die Prognosen für Rechenzentren, die die Befürchtungen der politischen Entscheidungsträger ausgelöst hätten, seien viel zu hoch gewesen.
Joe Dominguez begann mit dem Argument, dass die Stromaktien überreagiert hätten auf den Mittelfristsieg der Demokraten. Dann gab er zu, was hinter der Angst steckte. Im Telefonat zum dritten Quartal von Constellation sagte er: "Die Versorgungsunternehmen und Netzbetreiber haben keine gute Arbeit geleistet bei der Schätzung der tatsächlichen Anzahl von Rechenzentren, und das führte zu einer massiven Überschätzung."
Das ist eine bemerkenswerte Aussage für einen Strom-CEO, die er laut ausspricht.
Aber Dominguez kann es sich leisten, das zu sagen. Eine aufgeblähte Prognose schadet hauptsächlich demjenigen, der darauf gezählt hat, dass diese Nachfrage eintrifft, und immer mehr der Produktion von Constellation ist für Jahrzehnte verkauft.
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Constellations Strom ist bereits verkauft
Dominguez sagte, Constellation habe seit dem letzten Bericht drei weitere langfristige Vereinbarungen unterzeichnet, mit einem Gesamtvolumen von etwa 4.560 Megawatt. Damit beläuft sich der Jahreswert auf "mehr als 8.500 Megawatt bis weit in die 2040er Jahre zu attraktiven wirtschaftlichen Bedingungen", einschließlich wegweisender Verträge mit Google und Amazon. Bis 2032 erwartet er, dass etwa 45 % der sauberen Grundlastkapazität von Constellation unter langfristigen Vereinbarungen stehen, zusätzlich zur Preisuntergrenze des bundesweiten Kernenergiesteuerbonus. Mit seinen Worten: "Fast die Hälfte unserer sauberen Produktion ist abgesichert" und zwar für "ein paar Jahrzehnte".
Er sagte auch, die Kunden auf der anderen Seite dieser Verträge hätten eine starke Investment-Grade-Bonität. Google und Amazon haben bereits unterschrieben, daher ändern aufgeblähte Warteschlangenzahlen anderswo nicht, was sie zahlen.
Analysten erwarten, dass der normalisierte Gewinn pro Aktie von 9,39 $ im Jahr 2025 auf 16,80 $ im Jahr 2028 steigt, fast 80 % höher:
Und ich würde erwarten, dass die Zahl für 2026 nach dem Montag nach oben korrigiert wird: das untere Ende der neuen Prognose, 12,50 $, liegt über den 12,22 $, die Analysten zuvor erwartet hatten.
Spekulanten haben die Warteschlangen aufgebläht
Vistra (VST) CEO Jim Burke stellte am Freitag im Telefonat zum dritten Quartal seines Unternehmens die gleiche Diagnose und sagte, wer dahintersteckte: "Die Lastanschlusswarteschlangen wurden landesweit und insbesondere in ERCOT überbewertet, angetrieben durch Spekulation von Entwicklern." Seine Lösung besteht darin, diese Entwickler dazu zu bringen, mehr Sicherheiten zu hinterlegen, sich zu Take-or-Pay-Vereinbarungen für neue Leitungsgebühren zu verpflichten und einen unterzeichneten Vertrag mit einem Endverbraucher vorzulegen. Das würde die Platzhalterprojekte aussortieren. Es ist ein viel größeres Problem für jeden, der neue Kraftwerke auf Basis dieser Warteschlangenzahlen plant, als für eine Flotte, die bereits läuft und ihre Abnehmer bereits an der Hand hat.
Burke sagte, die Aussichten von Vistra hätten sich nicht geändert. Er sieht weiterhin ein Lastwachstum von 4 % bis 6 % in ERCOT und 2 % bis 3 % in PJM bis 2030. Vistra hat über 4 Gigawatt langfristiger Stromabnahmeverträge an seinen Kern- und Gaskraftwerken unterzeichnet, einschließlich eines Perry-Kernkraftvertrags mit Meta, der ab 2027 zu den Ergebnissen beiträgt. Es hat auch eine Prognose für das bereinigte EBITDA 2027 von 7,7 bis 8,5 Mrd. $ festgelegt, über den 7,4 bis 7,8 Mrd. $, die es im August angegeben hatte. Burke sagte allerdings, die ERCOT-Preise seien tendenziell gesunken, teilweise aufgrund einer Rechenzentrumsprüfung und eines Genehmigungsstopps, obwohl er keine langfristigen Auswirkungen sieht.
Das KGV kann immer noch schrumpfen
Dennoch wird die Aktie von Constellation nicht allein auf unterzeichneten Verträgen gehandelt. Anleger zahlen für einen KI-Ausbau, der noch nicht stattgefunden hat, und ein geringerer Ausbau könnte das KGV schrumpfen lassen, selbst wenn jeder Vertrag hält. Das zukünftige KGV (Forward P/E) von Constellation ist bereits von 38x im Oktober 2025 auf 23x am Montag gefallen:
Das liegt unter seinem Dreijahresdurchschnitt von 26x, aber deutlich über dem Tiefststand von 16x im Dezember 2023, sodass es weiter fallen könnte. Zukünftige Verträge hängen auch von der Nachfrage ab, die Dominguez zufolge überschätzt wurde. Constellation hat noch mehr als 100 Millionen Megawattstunden bestehender sauberer Produktion für langfristige Verträge verfügbar, obwohl er sagt, die Nachfrage danach sei "deutlich breiter als KI".
So wie ich es sehe, kann Dominguez die Prognosen als aufgebläht bezeichnen, weil immer mehr der Gewinne von Constellation aus unterzeichneten, jahrzehntelangen Verträgen stammen. Ich würde lieber den etablierten Anbieter mit seinem bereits verkauften Strom besitzen als jeden, der auf den Warteschlangenzahlen aufbaut, aber ich würde nicht darauf zählen, dass das KGV wieder seinen Höchststand erreicht. Natürlich werden die Regeln für die Versorgung von Rechenzentren noch geschrieben. Die Maßnahmen der FERC zur Platzierung großer Lasten neben Kraftwerken werden in der ersten Hälfte des nächsten Jahres erwartet und könnten die nächsten Verträge leichter oder schwerer zu unterzeichnen machen.
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