Principais Conclusões
- Goldman Sachs e Apollo estão comercializando partes de um pacote de dívida de cerca de US$ 40 bilhões que compra chips da Nvidia para a SpaceX alugar, segundo a Bloomberg.
- Elon Musk diz que nunca emprestaria para uma empresa que só ganha dinheiro servindo IA a partir de um data center, e este acordo é estruturado para que os credores possam contar com toda a SpaceX, incluindo a Starlink, para pagar o aluguel.
- Os chips vão gerar receita de computação: o segmento de IA da SpaceX trouxe mais da metade de suas vendas do terceiro trimestre, e analistas esperam que a receita total atinja US$ 336 bilhões em 2028.
- A dívida deve encontrar compradores com base no crédito da SpaceX, mas os acionistas arcam com o risco da neocloud, então o preço pelo qual os títulos são vendidos é o número a ser observado.
Goldman Sachs (GS) e Apollo Global Management (APO) estão oferecendo partes de um financiamento de chips de cerca de US$ 40 bilhões para a SpaceX (SPCX), informou a Bloomberg em 4 de novembro. O dinheiro compra chips da Nvidia (NVDA) que a SpaceX alugará para seus data centers de IA.
Isso fica em desacordo com a própria regra de empréstimo de Elon Musk. Dave Blundin, participante regular de Moonshots with Peter Diamandis, relembrou a frase de Musk no episódio do programa de 4 de novembro:
"Eu nunca emprestaria dinheiro para alguém que só ganha dinheiro servindo IA a partir de um data center."
É por isso que Musk espera morte e consolidação para as neoclouds conforme os mercados de dívida se fecham. Mas Dylan Patel, da SemiAnalysis, colocou a própria SpaceX nesse grupo no TBPN um dia antes: "Ele está pegando a SpaceX e transformando-a em uma NeoCloud, certo? De certa forma, certo?"
Então, quem está certo? Os compradores de Goldman e Apollo estão prestes a dar seu veredicto.
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Metade das vendas da SpaceX já vem de IA
Patel tem razão. O segmento de IA da SpaceX trouxe US$ 7,56 bilhões de sua receita de US$ 14,6 bilhões no terceiro trimestre, quase o triplo dos US$ 2,56 bilhões do segundo trimestre, principalmente em contratos de nuvem.
Os analistas esperam que a receita total suba acentuadamente a partir daqui:
Chegar a US$ 336 bilhões em 2028 significa alugar muito mais capacidade de computação, e esta dívida é como a SpaceX planeja pagar por isso. O preço-alvo de US$ 300 da Morgan Stanley coloca US$ 165 em IA empresarial e US$ 118 em conectividade, incluindo a Starlink.
A SpaceX deve o aluguel, aconteça o que acontecer
Um veículo de propósito específico gerido pela Atlas SP, apoiada pela Apollo, compra os chips e emite a dívida. A Bloomberg diz que a estrutura a mantém fora do balanço patrimonial da SpaceX. A dívida e um adiantamento de arrendamento de US$ 7 bilhões pagam por cerca de US$ 47,3 bilhões em chips Rubin mais recentes da Nvidia, com entrega prevista para o primeiro semestre de 2027.
A SpaceX os aluga por cinco anos, e sua apresentação de marketing supostamente diz que o aluguel é devido aconteça o que acontecer com o equipamento, incluindo força maior.
Portanto, esses credores estão contando com toda a SpaceX, incluindo Starlink e lançamentos. Essa é a regra de Musk em ação.
O problema: a SpaceX deve cinco anos de aluguel, mas seu maior cliente pode sair antes. A Bloomberg identificou a Anthropic como a fonte de 34,5% da receita do terceiro trimestre. Qualquer uma das partes pode rescindir esse contrato com 90 dias de aviso após seus primeiros três meses.
A dívida da SpaceX já vinha subindo também:
Dívida e arrendamentos financeiros atingiram US$ 38,8 bilhões em 30 de setembro, ante US$ 22,9 bilhões no final de 2025. No entanto, o próprio arquivamento da SpaceX classifica este acordo como um arrendamento financeiro mestre. Se ele for classificado nessa linha também, US$ 40 bilhões mais do que dobrariam esse valor.
A Starlink não pode pagar por tudo isso
A Starlink torna a SpaceX um bom crédito pelo padrão de Musk: Conectividade gerou US$ 5,21 bilhões com operações nos primeiros nove meses, enquanto espaço e IA tiveram um prejuízo combinado de US$ 4,51 bilhões.
Mas a construção do data center custa muito mais do que a Starlink ganha:
O fluxo de caixa livre foi de -US$ 10,0 bilhões apenas no terceiro trimestre. A Morgan Stanley não vê ele se tornando positivo antes de 2031, e espera US$ 390 bilhões em empréstimos externos ao longo do caminho.
Portanto, esses US$ 40 bilhões são apenas o começo.
Vender o empréstimo é rotina
A Goldman supostamente liderou um empréstimo sênior com garantia real de US$ 8,3 bilhões que vai para outros bancos, e a Apollo foi o principal investidor nos títulos destinados a gestores de ativos. Os bancos estruturam acordos como este para vendê-los, então a venda em si diz pouco.
O contexto é menos rotineiro. Os investidores concordaram com o pacote antes de seu preço ser definido, o que os deixou expostos quando os credores se voltaram contra neoclouds como a CoreWeave.
A versão de Blundin do argumento de Musk é que os credores deveriam ignorar as outras nuvens de IA a 15% e emprestar para a SpaceX a cerca de 8%. Se esses títulos precificarem perto da extremidade inferior, os compradores veem a SpaceX. Perto da extremidade superior, eles veem a neocloud de Patel.
Do meu ponto de vista, esta dívida vende, porque o acordo entrega aos credores o crédito da SpaceX. Os acionistas não têm essa proteção: mais da metade do preço-alvo de US$ 300 da Morgan Stanley está no negócio de IA, a parte para a qual Musk diz que nunca emprestaria por conta própria. Eu gostaria de ver onde esses títulos são precificados antes de pagar caro por isso.
Claro, os chips Rubin não chegam até o primeiro semestre de 2027, e os resultados do quarto trimestre da SpaceX no início do próximo ano mostrarão quanto caixa seu trimestre de capex de US$ 35 bilhões a US$ 40 bilhões consumiu.
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