Principais Conclusões
- A CoreWeave divulga os resultados do terceiro trimestre após o fechamento do mercado hoje, com sua dívida não garantida rendendo cerca de 16%.
- O arrendamento de 400 MW da CoreWeave no Polaris Forge 1 vale cerca de US$ 11,0 bilhões para a Applied Digital, ou 30,4% de sua receita contratada de US$ 36,2 bilhões.
- O arrendamento é do tipo "take-or-pay", e a maior parte das outras receitas de aluguel contratadas da Applied Digital vem de hiperescaladores com grau de investimento, portanto o risco do inquilino parece menor do que a queda da ação sugere.
- O maior teste é o próprio financiamento da Applied Digital, que custou 2,6x seu aluguel base no último trimestre, enquanto ela ainda tem cerca de 800 MW para financiar.
CoreWeave (CRWV) divulga os resultados do terceiro trimestre após o fechamento do mercado hoje, e a Bloomberg diz que ela tem "um problema de sentimento que nem mesmo bons resultados podem resolver".
A maior parte desse problema é a dívida da CoreWeave. Como disse Nick Del Deo, diretor administrativo da MoffettNathanson, no episódio de ontem do Closing Bell Overtime da CNBC:
"A dívida não garantida da empresa controladora está rendendo aproximadamente 16%. É bastante incomum ver uma empresa com dívida rendendo a esse nível no mercado, mas também ter uma capitalização de mercado de cerca de 30 bilhões. Uma dessas duas coisas está errada."
Se o mercado de títulos estiver certo, os acionistas da CoreWeave não serão os únicos a sentir. Applied Digital (APLD) arrenda todos os 400 MW de seu campus Polaris Forge 1 em Dakota do Norte para a CoreWeave, e sua ação atingiu uma mínima de 52 semanas na semana passada.
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Um terço do aluguel vem da CoreWeave
O arrendamento do Polaris Forge 1 tem duração de 15 anos em termos "take-or-pay" e vale cerca de US$ 11,0 bilhões durante seu período base. Isso representa 30,4% dos US$ 36,2 bilhões de receita contratada da Applied Digital em 31 de maio. Apenas um hiperescalador de primeira linha, com 55,8%, representa mais. A CoreWeave também paga o maior valor por megawatt: cerca de US$ 1,83 milhão por ano, aproximadamente 10% a mais do que os US$ 1,65 milhão a US$ 1,67 milhão pagos pelos hiperescaladores. (Isso faz sentido para o inquilino mais arriscado.)
Esses arrendamentos são a razão pela qual os analistas esperam que a receita da Applied Digital mais do que triplique do ano fiscal de 2026 para o ano fiscal de 2028.
E nada nos preços dos títulos da CoreWeave altera o cronograma de aluguel por trás dessas estimativas, desde que a CoreWeave continue pagando.
A dívida da CoreWeave continua subindo
A dívida total da CoreWeave mais do que triplicou em um ano, para US$ 51,6 bilhões em 30 de junho.
Del Deo acrescentou que a CoreWeave está praticamente excluída do mercado de títulos não garantidos no momento, justamente quando precisa de dezenas de bilhões de dólares nos próximos trimestres. Essa é a lacuna que preocupa os investidores em títulos.
E o suporte em que muitos investidores contavam parece mais frágil esta semana. No mês passado, o CEO da Nvidia (NVDA), Jensen Huang, defendeu a CoreWeave depois que as preocupações com sua dívida atingiram a ação. Agora, a Nvidia está investigando o caso de Huang com uma suposta espiã chinesa. Gil Luria, chefe de pesquisa de tecnologia da D.A. Davidson, explicou o que isso significa no Squawk on the Street de ontem: "se alguém possui ações da CoreWeave com a crença de que, oh, a Nvidia é apenas um suporte, isso se torna mais desafiador sem Jensen Huang."
A Applied Digital redigiu este arrendamento para uma semana como esta
O arrendamento do Polaris Forge 1 não pode ser cancelado, e a Applied Digital afirma que um inquilino que desistir por conveniência deve o valor total restante do contrato. Em março de 2026, a CoreWeave também transferiu partes de dois arrendamentos do Polaris Forge 1 para uma subsidiária com classificação A3 e com garantia da controladora, de modo que parte desse aluguel agora vem de um crédito mais forte do que o da própria CoreWeave. Os outros 69,6% do aluguel contratado, US$ 25,2 bilhões, vêm de hiperescaladores com grau de investimento. E os campi assinados da Applied Digital estão em Dakota do Norte, Louisiana e Alabama, fora da pausa em novos data centers que a governadora eleita do Texas, Gina Hinojosa, pediu.
O próprio financiamento da Applied Digital é o maior teste
A despesa com juros da Applied Digital saltou para US$ 78,9 milhões no trimestre encerrado em 31 de agosto, ante US$ 9,6 milhões no ano anterior.
Contando os juros que ela capitalizou na construção e os dividendos preferenciais que a Macquarie recebeu em espécie, o financiamento custou 2,6x os US$ 65,8 milhões de aluguel base que a Applied Digital coletou naquele trimestre. A maior parte do aluguel ainda está por vir à medida que os edifícios entram em operação, mas a maior parte dos gastos também: o CEO Wes Cummins disse na CNBC em 2 de novembro que a empresa ainda precisa de financiamento para aproximadamente 800 MW nos próximos 12 meses. Enquanto isso, o número de ações em circulação subiu de 287,88 milhões em 31 de maio para 302,39 milhões em 6 de outubro.
Francamente, acho que o cheque de aluguel da CoreWeave é tão seguro quanto pode ser para um inquilino com seus títulos rendendo 16%. Estou mais preocupado que a ação da Applied Digital continue sendo negociada como a da CoreWeave enquanto a empresa ainda precisa captar dinheiro, já que cada ação que ela vende a esses preços custa mais aos acionistas existentes.
Claro, se os resultados da CoreWeave hoje à noite mostrarem que ela não consegue captar o dinheiro de que precisa, eu levaria o risco do inquilino muito mais a sério. O próximo relatório da Applied Digital, previsto para janeiro, será seu primeiro trimestre completo com 250 MW em operação no Polaris Forge 1.
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