애플(AAPL)은 아이폰 구매자들이 4자리 수의 구매를 생각하는 것을 멈추고 월별 청구서를 생각하기 시작하기를 원합니다. 7월 28일, 회사는 월 $17.99부터 시작하며 사용자가 1년 또는 2년마다 최신 아이폰으로 업그레이드할 수 있게 해주는, 클라르나(KLAR)를 통해 운영되는 리스 프로그램인 Apple Upgrade를 출시했습니다.
수요는 이미 강력합니다. 6월 분기 아이폰 매출은 22% 증가하여 543억 달러를 기록했으며, 총 매출은 16% 성장했습니다.
갤로웨이가 이를 "갱스터 무브"라고 부르는 이유
9월 21일 방송된 The Prof G Pod 에피소드에서 스캇 갤로웨이는 단도직입적으로 말했습니다: "애플이 예측 불가능한 거래를 예측 가능한 구독 매출로 전환하는 것은 갱스터 무브입니다."
그의 논리는 배수(Multiple)에 관한 것입니다. 갤로웨이는 "시장은 반복적 매출에는 8배, 거래적 매출에는 2배를 지불한다"고 말했습니다. 그의 표현에 따르면, 애플은 "예측 불가능한 4자리 수 구매를, 고객을 자사 생태계 안에 머물게 하는 예측 가능한 월별 지불로 전환하고 있습니다."
TIKR 데이터가 이를 뒷받침합니다
애플의 매출 총이익률은 2020 회계연도까지 4년 연속 약 38% 수준에 머물렀습니다. 그 후 서비스 비중이 커지면서 이익률은 매년 상승하여 2025 회계연도에는 46.9%에 달했습니다. (갤로웨이는 서비스의 매출 총이익률을 약 77%, 하드웨어는 39%로 추정합니다.)
이 변화의 원동력은 매출 구성(Mix)입니다. 서비스는 애플 매출에서 차지하는 비중이 2017 회계연도의 13.1%에서 2025 회계연도 26.2%로 두 배 가까이 증가했으며, 2021 회계연도 이후 애플이 추가한 503억 달러 매출 중 407억 달러를 공급했습니다. 초기 이익률 상승이 전체를 끌어올리지 못한 것은 하드웨어 이익률이 하락했기 때문입니다(제품 매출 총이익률은 2018 회계연도 34.4%에서 2019 회계연도 32.2%로 하락). 하드웨어 이익률이 안정되자, 매출 구성의 효과가 나타나기 시작했습니다.
시장은 이를 알아차렸습니다. 애플의 선행 12개월 기업가치 대비 매출 배수는 2017년 말 2.58배에서 현재 9.55배로 상승했습니다.
이 배수 상승은 매출 증가 때문이 아닙니다. 2021 회계연도 이후, 매출은 연평균 약 3% 성장에 그쳤으며(2023 회계연도에는 2.8% 감소), 배수는 계속 상승했습니다. 최근 12개월(LTM) 매출 4,668억 달러는 이제 2025 회계연도 대비 12% 높아, 수년 만에 처음으로 실질적인 가속을 보이고 있습니다.
하지만 시장은 이미 이에 대한 대가를 지불하고 있습니다
갤로웨이의 계산에는 함정이 있습니다. 서비스는 애플의 2025 회계연도 매출 중 26%를 차지했습니다(4162억 달러 중 1092억 달러). 이 부분에 8배, 나머지에 2배를 적용하여 혼합하면 약 3.6배의 매출 배수가 나옵니다. 애플은 9.55배로 거래되고 있으며, 이는 10년 최고치인 9.84배에 가깝고 10년 평균보다 72% 높은 수준입니다.
따라서 투자자들은 이미 애플 전체를 반복적 매출을 가진 기업처럼 평가하고 있습니다. 'Apple Upgrade'는 새로운 프리미엄을 얻는 것이 아닙니다. 이미 존재하는 프리미엄을 방어하며, 반복적 논리를 아이폰 자체로 확장하는 것입니다.
이 변화는 쿠퍼티노를 넘어서는 의미를 가집니다. 버라이즌(VZ), 티-모바일(TMUS), AT&T(T) 같은 통신사들은 오랫동안 아이폰 할부 계획을 통해 고객을 유지해 왔습니다. 애플은 이제 동일한 유인책을 직접 제공하고 있습니다.
주주들이 판매량이 아닌 배수(Multiple)를 주시해야 하는 이유
프리미엄 배수 뒤에는 예측 가능한 매출이 필요합니다. 애플의 9.55배는 고객들이 떠나지 않는다는 믿음에 기반합니다. 내장된 업그레이드 날짜가 있는 리스는 그 믿음을 더 쉽게 방어할 수 있게 만듭니다.
한 가지 주의사항: 리스는 클라르나가 보유하므로, 리스된 아이폰이 애플 자체 장부상에서 더 반복적으로 보일지 여부는 아직 확인되지 않았습니다. 다음 시험대는 4분기 실적 발표 때입니다. 서비스가 계속해서 자본을 증식(compounding)하고 'Upgrade'가 교체 주기를 단축한다면, 판매량 성장이 둔화될 때도 배수가 높은 수준을 유지하거나(또는 더 상승할 수도 있고) 할 것으로 예상합니다. 그것이 숨겨진 이점입니다.
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