Tencent Holdings (TCEHY) è tornata sul mercato obbligazionario per la seconda volta in quattro mesi. Il 13 ottobre, Reuters ha riportato, citando i term sheet, che la società sta vendendo note in dollari USA e yuan offshore in un'operazione che potrebbe raccogliere almeno 4,5 miliardi di dollari per finanziare un aumento della spesa in AI.
Il capex di Tencent è più che raddoppiato, raggiungendo 96,3 miliardi di yuan nel primo semestre del 2026, rispetto ai 45,9 miliardi dell'anno precedente, secondo i documenti di offerta. L'ultima emissione di debito è stata a giugno, raccogliendo circa 4,66 miliardi di dollari. Le dimensioni finali delle tranche non sono state ancora stabilite.
I Libri Ordini di Tencent Sono Più Grandi di Quanto Sembrino
In superficie, la domanda è forte. Gli ordini in dollari hanno superato i 2 miliardi di dollari e quelli in yuan offshore hanno superato i 35 miliardi di yuan (5,2 miliardi di dollari), quindi i libri ordini combinati coprono l'obiettivo di 4,5 miliardi di dollari circa 1,6 volte.
Una parte consistente di questi ordini proviene dalle banche che gestiscono l'operazione. I joint lead manager hanno sottoscritto 525 milioni di dollari del libro dollari (circa il 26%) e 20,25 miliardi di yuan del libro yuan (circa il 58%). Escludendo questi, la domanda esterna in yuan si avvicina ai 14,75 miliardi di yuan, ovvero circa 2,2 miliardi di dollari.
Il Free Cash Flow di Tencent È Appena Diventato Negativo
Il rendiconto finanziario mostra perché Tencent sta indebitandosi ora.
Il capex ha raggiunto 8,63 miliardi di dollari nel trimestre di giugno, circa 3,4 volte i 2,52 miliardi di dollari di un anno prima. La spesa del primo semestre ha raggiunto 13,99 miliardi di dollari, più del doppio dei 6,30 miliardi del primo semestre del 2025.
Il cash flow operativo è andato nella direzione opposta, calando del 25% a 7,76 miliardi di dollari nel trimestre di giugno. Secondo la misura di TIKR (cash flow operativo meno capex), il free cash flow è sceso a -0,87 miliardi di dollari da +7,86 miliardi di dollari di un anno prima. La misura di Tencent, che detrae anche i pagamenti per contenuti multimediali e per obblighi di locazione, è stata di -13,8 miliardi di RMB (circa 2,1 miliardi di dollari). Il management ha dichiarato che i grandi anticipi legati all'AI hanno pesato sul cash flow operativo; escludendo gli anticipi per l'approvvigionamento di capacità di calcolo, il suo free cash flow sarebbe stato positivo per 37,6 miliardi di RMB (circa 5,6 miliardi di dollari).
Perché Tencent Non Ha Bisogno di Soldi
Niente di tutto questo significa che Tencent sia a corto di liquidità.
La liquidità e gli investimenti a breve termine ammontavano a 67,58 miliardi di dollari alla fine di giugno, con un aumento di 14,47 miliardi di dollari rispetto all'anno precedente. Un'emissione da 4,5 miliardi di dollari è meno del 7% di quella montagna di liquidità. Con i tassi di riferimento per lo yuan fissati a circa il 2,90% per 10 anni e il 3,50% per 30 anni, Tencent sta scegliendo un finanziamento economico e a lungo termine piuttosto che intaccare la propria cassa.
Inoltre, non è l'unica a spendere. Il FT ha riportato il 13 ottobre che il capex combinato di Tencent, Alibaba (BABA) e ByteDance potrebbe più che raddoppiare, raggiungendo circa 104 miliardi di dollari quest'anno. Parte della spesa di Tencent va anche all'estero, attraverso l'accordo per l'accesso in leasing a circa 100.000 chip AI da Oracle (ORCL).
Cosa Segnala Veramente l'Emissione Obbligazionaria di Tencent
L'obbligazione di per sé non è un segnale d'allarme. La liquidità e gli investimenti a breve termine di Tencent erano circa 15 volte l'emissione proposta di 4,5 miliardi di dollari. Si prevede che le obbligazioni avranno rating A1/A+, e il tasso di riferimento iniziale per le note decennali in dollari era di circa 115 punti base sopra i Treasury.
Il trimestre di free cash flow negativo è il numero che conta, anche con la precisazione sugli anticipi. Se il capex trimestrale rimane sopra gli 8 miliardi di dollari e continua a superare la generazione di cassa operativa, Tencent potrebbe intaccare la liquidità o cercare finanziamenti aggiuntivi. Reuters nota che gli investitori sono diventati più selettivi riguardo alle società che finanziano costosi sviluppi in AI, e l'azione Tencent è già scesa di circa il 30% quest'anno. Il cash flow del trimestre di settembre, in arrivo con i risultati del terzo trimestre, mostrerà se giugno è stato un picco o il nuovo run-rate (ritmo annualizzato).
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