Points clés
- Le segment Super Intelligence de SpaceX a généré 7,56 milliards de dollars de revenus au troisième trimestre, dépassant les 5,25 milliards de dollars de Connectivity, qui repose principalement sur Starlink.
- Le nombre d'abonnés grand public de Starlink a augmenté de 89 % sur un an pour atteindre 13,6 millions, mais le revenu par utilisateur est tombé à 69 dollars par mois contre 83 dollars.
- Starlink a encore représenté 85 % du bénéfice d'exploitation de SpaceX. Le risque majeur est les 48,1 milliards de dollars d'investissements sur neuf mois contre 13,1 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels.
- Les analystes prévoient 335 milliards de dollars de revenus en 2028, bien en deçà du rythme annuel de 500 milliards à 1 000 milliards de dollars qu'Elon Musk envisage d'ici fin 2027.
SpaceX (SPCX) a clôturé à 123,62 dollars le 5 novembre, en dessous de son prix d'introduction en bourse de 135 dollars, alors que la vente post-élections de mi-mandat a touché les entreprises de Musk. L'activité derrière l'action a changé depuis l'introduction en juin : la location de puissance de calcul pour l'IA génère désormais plus de revenus que Starlink.
Le calcul dépasse Starlink
Les 14,6 milliards de dollars de revenus du troisième trimestre de SpaceX se répartissent en trois segments :
- Super Intelligence (calcul en datacenter, Grok et Cursor) : 7,56 milliards de dollars
- Connectivity (principalement Starlink) : 5,25 milliards de dollars
- Space (lancements et Starship) : 1,77 milliard de dollars
Les revenus de SI ont presque triplé par rapport aux 2,56 milliards de dollars du deuxième trimestre avec l'entrée en vigueur des contrats cloud avec Anthropic et d'autres clients de l'IA. Ils ont représenté 52 % des revenus et 56 % de l'EBITDA ajusté.
Jim Cramer l'a dit sans détour le 6 novembre sur Mad Money : « L'activité principale de SpaceX à ce stade est de louer de la puissance de calcul. C'est là qu'elle gagne son argent. »
Il a raison sur le premier point. Le second est celui sur lequel je nuancerais.
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Starlink croît grâce à des clients moins chers
Les abonnés grand public ont augmenté de 89 % sur un an, mais les revenus grand public n'ont progressé que de 57 %, à 3,12 milliards de dollars. Le revenu par utilisateur a baissé de 17 %, bien qu'il soit remonté à 66 dollars au deuxième trimestre avec l'arrivée de nouveaux clients sur les marchés développés. Un investisseur sur r/stocks a souligné le piège : « Un excellent produit ne garantit pas une base de clientèle illimitée aux tarifs américains. »
Les clients moins chers n'ont cependant pas nui aux bénéfices. Connectivity a dégagé 2,37 milliards de dollars de bénéfice d'exploitation, soit 85 % du total de 2,79 milliards de dollars de SpaceX, avec une marge de 45,1 %, en hausse par rapport à 38,4 % un an plus tôt. SI a gagné 431 millions de dollars après 1,22 milliard de dollars de rémunération en actions liée à Cursor. En termes de bénéfice d'exploitation, Starlink reste le moteur financier.
Wall Street ne croit pas aux calculs de Musk
Lors de la conférence téléphonique du troisième trimestre, Musk a déclaré que les revenus annuels récurrents de SpaceX d'ici fin 2027 seraient « quelque part entre 500 milliards et 1 000 milliards de dollars ». Les analystes tablent sur 180 milliards de dollars de revenus en 2027 et 335 milliards en 2028 :
Même 2028, la première année complète après la date cible de Musk, reste bien en deçà de son estimation basse. Les prévisions de SpaceX sont plus modestes : entre 33 et 37 milliards de dollars de revenus au premier trimestre 2027. L'accélération est cependant réelle. Les revenus trimestriels ont presque doublé du deuxième au troisième trimestre :
À 44 fois les bénéfices anticipés au 6 novembre, les investisseurs paient pour que le calcul continue de se capitaliser.
Maintenant, la facture
SpaceX a dépensé 48,1 milliards de dollars en investissements au cours des neuf premiers mois de 2026, dont 40,0 milliards pour SI, contre 13,1 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels. Elle prévoit entre 35 et 40 milliards de dollars supplémentaires au quatrième trimestre. Son directeur financier a déclaré que le nouveau calcul s'amortit en moins d'un an aux prix actuels. Si les prix de location baissent, SpaceX devra s'appuyer bien plus lourdement sur la dette et sur de nouvelles émissions d'actions.
C'est le calcul, et non Starlink, qui décidera du cours de SpaceX
La baisse du revenu par utilisateur de Starlink est le moindre des soucis de SpaceX. Elle ajoute des clients rapidement avec des marges en hausse. L'action montera ou baissera selon que le calcul rapportera ce qu'il coûte, et les résultats du quatrième trimestre début 2027 en seront le premier vrai test. Les revenus de décembre doivent atteindre environ 8,3 milliards de dollars pour l'objectif de rythme annuel de 100 milliards de dollars de la direction, et les flux de trésorerie du quatrième trimestre montreront comment SpaceX a financé la construction et si elle a puisé dans ses 89,9 milliards de dollars de trésorerie, équivalents de trésorerie et titres négociables détenus au 30 septembre.
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